申萬宏源研究所 龔芳、袁宇澤 

　　踐行綠色發展新理念，助力雙碳戰略是新發展階段下金融體系服務實體經濟的重要內容。近年來隨著氣候、環境和生態問題外部性效應的加速顯現，全球主要經濟體都在大力推進綠色轉型發展。2016年綠色金融首次列入G20峰會議題，近年來全球30多個國家開始制定綠色金融政策，2021年G20可持續金融研究小組恢復設立，完善綠色金融服務體系成為全球金融市場的重要主題。隨著綠色金融制度體系與市場建設不斷完善，綠色金融正逐漸成為實現“雙碳”目標的強有力抓手。申萬宏源研究持續跟蹤研究綠色金融發展進程，于2022年起定期發布綠色金融年度報告，從政策端與市場端提供研究綠色金融的新視角。

　　一、2022：綠色金融逐漸成為市場共識

　　1、政策環境：頂層設計向標準化、規范化演進

　　自“雙碳”目標提出以來，我國綠色金融快速發展，對推動國內經濟社會綠色可持續發展起重要作用。隨著綠色金融駛入發展“快車道”，與之匹配的綠色金融政策體系也亟須完善。2022年從中央部委到地方政府以標準化、規范化為著力點，不斷完善細化綠色金融政策體系，為綠色金融高質量發展保駕護航。

　　從國家戰略層面高度重視綠色金融的發展。整體來看，2022年政府工作報告強調有序推進碳達峰碳中和工作，處理好發展和減排關系；黨的二十大報告中“綠色”“低碳”成為高頻詞匯，并針對能源調控、能源革命、碳市場建設以及應對氣候變化明確重要任務，推動綠色金融服務政策呈現自上而下、內外接軌的規范化特征，引導金融工具及機構成為綠色發展的重要抓手。具體來看，國務院與多部委形成合力，通過細化政策部署，為綠色金融在不同領域賦能綠色發展提供明確思路，其中，在重點產業方面加強綠色金融推動能源行業綠色轉型，在重點區域鼓勵綠色金融因地制宜特色發展，在重點要素方面強調人才、技術等創新要素對綠色金融發展的賦能。

　　綠色金融工具政策聚焦探索具有中國特色標準。一是聚焦重點綠色金融工具出臺國家標準。隨著全國碳市場的落地，為規范碳金融產品發展，廣州碳排放權交易中心和北京綠色交易所共同牽頭編制《碳金融產品》，成為首份碳金融領域的國家行業標準；針對綠色債券面臨的市場標準不統一等問題，經中國人民銀行和證監會同意，綠色債券標準委員會發布《中國綠色債券原則》，建立起國內統一、國際接軌的中國特色綠色債券標準。二是地方政府因地制宜細化評價標準。一方面，衢州等綠色金融改革創新試驗區重視綠色載體建設，針對低碳工廠、低碳工業園區、小微企業等不同主體建立評價辦法，先行先試建立多元化地方綠色金融評價體系；另一方面，其他地區借鑒綠色金融改革創新試驗區的實踐經驗，制定綠色企業與項目認定辦法，形成多點開花的新局面。三是積極參與國際綠色金融標準制定，牽頭發布《可持續金融共同分類目錄》《支持綠色金融發展的項目、活動和資產環境準則指南》兩大國際綠色金融產品標準，有效提升中外綠色金融標準的可比性、兼容性和一致性。

　　規范化、差異化的指導文件集中發布，銀行業、保險業金融機構在綠色金融發展中發揮引領作用。一方面，國家層面聚焦銀行保險機構的內控管理，出臺《銀行業保險業綠色金融指引》《綠色保險業務統計制度的通知》等引導性文件，在業務流程、組織管理、風險控制、信息披露等多方面建立統一的規范，涵蓋不同性質、類型和規模的銀行保險機構，對中小金融機構開展綠色金融業務形成有效的思路和辦法具有較為明顯的助推作用。另一方面，地方層面依托重點主題制定差異化的指引性文件。例如湖州根據“轉型金融”“碳中和”等主題分別出臺《轉型金融貸款業務管理規范》《“碳中和”銀行機構建設與管理規范》，在全國范圍內率先推出相關的機構、業務運營管理規范，通過標準制定發揮示范引領效應。

　　2、市場運行：量跌價升，地方碳價呈收斂態勢

　　全國碳市場作為目前世界上規模最大的碳排放交易體系，2022年已邁入第二個履約周期，整體呈現量跌價升態勢，2022年12月22日，全國碳市場累計成交額突破100億元大關，具有里程碑意義。與此同時，碳排放權的定價體系逐步成熟，一方面，全國碳市場的掛牌協議碳價在2022年趨于平穩；另一方面，大多地方碳市場的碳價向全國碳市場收斂。

　　碳市場履約驅動特征明顯，2022年碳排放配額交易量總體下降，波峰大幅度萎縮。2022年全國碳市場碳排放配額（CEA）成交總量與成交總額分別為5089萬噸和28.1億元，同比分別下降71.5%和63.3%，原因主要是我國碳市場目前的履約周期安排為兩年履約一次，2022年底并無履約清繳要求。與此同時，全國碳市場交易仍存在明顯的“潮汐”現象，2022年CEA成交量主要集中于年末，11月、12月成交量分別為730萬噸、2625萬噸，兩個月總成交量占年總交易量的66%。

　　圖1：2021—2022年全國碳市場交易量情況

　　資料來源：上海環境能源交易所，申萬宏源研究

　　交易價格穩中有升，在碳價調控機制下價格穩定性增強。2022年掛牌協議交易成交均價為58.1元/噸，相比2021年提升了24.6%；大宗協議交易成交均價55元/噸，較2021年上升22%。值得注意的是，與2021年相比，2022年碳市場成交均價波動幅度收窄，主要原因有兩方面，一方面，全國碳市場通過碳價調控機制對碳價進行管理，通過對碳價漲幅、交易者頭寸和交易量等進行調控，使得碳價呈現出良好的波動表現；另一方面，2022年全國碳市場的工作重點集中在數據質量治理體系和碳配額分配方案的完善，披露制度和配額制度的健全使市場體系更完善，價格更具韌性，將進一步有利于碳市場發揮價格發現功能，更好地反映市場供需關系。

　　圖2：2021—2022年全國碳市場交易價格情況

　　資料來源：上海環境能源交易所，申萬宏源研究

　　地方碳市場交易整體量跌價升，價格向全國碳價靠攏。據Wind數據顯示，從交易量來看，2022年試點碳市場整體成交量下降，由2021年的6157.5萬噸下降到5056.9萬噸，下降超1100萬噸，降幅高達18%，僅有福建、上海及湖北碳市場成交量增加。從交易價格來看，2022年各試點碳市場的交易均價全面上漲，漲幅均達到15%及以上。由于各試點碳市場的碳價整體提高，各試點碳市場總計成交額由2021年的21.2億元增加至26.5億元，同比增幅達25%。值得關注的是，2022年除北京碳市場碳價與全國碳市場差異增大外，其余地方碳市場價格走勢均向全國碳市場靠攏，呈現明顯的價格收斂現象。

　　圖3：2021—2022年地方碳市場交易價格情況

　　資料來源：上海環境能源交易所，申萬宏源研究

　　3、綠色產品：量質齊升，碳金融產品快速擴容

　　2022年綠色金融產品蓬勃發展，綠色信貸、綠色債券表現尤為突出。一是綠色信貸規模持續增長，增速達到新高，存量規模位居世界前列。截至2022年12月，我國本外幣綠色信貸余額已達22.03萬億元，同比增長38.5%，比2021年提高了5.5個百分點，主要投向交通運輸、倉儲和郵政業以及電力、熱力、燃氣及水生產和供應業，相較2021年投向結構更加均衡和多元化，投向其他行業的綠色信貸比例有所上升。二是綠色債券發行勢頭迅猛，發行規模創歷史新高。2022年我國境內外貼標綠債發行量為1550億美元（人民幣1萬億元），同比增長35%。其中，符合CBI定義的綠色債券（即被納入CBI綠色債券數據庫的中國貼標綠債）發行量為854億美元（人民幣5752億元），位居全球首位。與此同時，我國大部分綠色債券將于2025年前到期，發行規模增長具有潛力。三是綠色基金方面，受資本市場波動影響，據Wind數據顯示，環境主題基金共287只，總規模4476.99億元；ESG主題基金共81只，總規模479.38億元，基金數量與規模與2021年相比均有所下降。但整體來看，新能源等行業基金數量和規模有所提升。

　　圖4：綠色貸款余額規模持續快速增長

　　資料來源：Wind，申萬宏源研究

　　圖5：2022年境內外貼標綠債規模破萬億

　　資料來源：氣候債券倡議組織（CBI），申萬宏源研究 

　　“雙碳”目標驅動下，資本市場發布指數工具引導資金流向具有降碳潛力的領域。2022年由上海環境能源交易所、上海證券交易所和中證指數有限公司共同研究編制開發的“中證上海環交所碳中和指數”（以下簡稱“SEEE碳中和指數”）正式發布。區別于以往僅關注新能源領域的低碳環保指數，SEEE碳中和指數從傳統高碳行業中減排潛力較大以及低碳新能源兩大領域來進行構建，其中高碳減排領域主要包括了火電、鋼鐵、有色、化工、建材、建筑等子領域；深度低碳包括了清潔能源與儲能、綠色交通、減碳和固碳技術等子領域。此外，SEEE碳中和指數還具備動態調節機制，會隨著時間的推移動態調整低碳和高碳領域兩大領域的總體權重，以更好反映不同行業在不同發展階段對碳中和的貢獻情況。SEEE碳中和指數的推出，不僅進一步豐富了綠色股票指數體系，還能引導資金按照我國碳中和推進的實際路徑對相關上市公司進行投資，進一步提升了資本市場服務經濟綠色轉型升級的能力。

　　碳達峰方案的密集發布為資本市場帶來了新的機遇，與碳中和掛鉤的金融產品成為熱門賽道。2021年編制完成的多領域碳達峰實施方案于2022年先后出臺。據不完全統計，截至2022年底，全國共有18個省、市及自治區公布2022年地方或區域碳達峰實施方案，能源、工業、城鄉建設、農業農村等領域以及有色金屬、建材等行業的碳達峰實施方案也先后發出。雙碳政策體系的進一步完善帶來了碳中和領域的投資熱潮，ETF市場方面，首批碳中和ETF發行，發行規模達164億元；ABS市場方面，ABS發行向“碳中和”概念靠攏，領域集中度相較往年增加；碳中和債方面，截至2022年末，我國累計發行333只境內碳中和債券，發行規模合計4705.6億元，占綠色債券總發行量及規模的33.2%和31.8%；期貨市場方面，2022年廣期所兩年期品種計劃獲證監會批準，明確將16個期貨品種交由廣期所研發上市，具體包括碳排放權、電力等事關國民經濟基礎領域和能源價格改革的重大戰略品種，表明碳金融期貨交易即將拉開序幕。

　　4、機構主體：以銀行機構為主導強化綠色布局

　　金融機構高度重視綠色金融，銀行機構率先搶占綠色業務市場，非銀機構起步較晚但潛力無窮。多數銀行機構成立了綠色金融專營部門，以綠色信貸和綠色債券為主要綠色業務。而以信托機構、金融租賃機構、證券公司為代表的非銀機構布局較晚，以綠色債券為例，據中國外資租賃委員會統計，2022年融資租賃行業共有26家融資租賃公司參與發行綠色債券，發行規模為620.9億元，在全市場中占比僅有7.0%。但值得注意的是，非銀機構憑借業務模式靈活、經營范圍廣泛的特點，不斷探索自身業務優勢與綠色金融的交匯點，推出創新型綠色金融產品和服務，為綠色金融市場發展增添新的動能。

　　國有大行憑借大客戶及成本優勢，綠色業務規模亮眼。在規模方面，以綠色信貸為例，國有銀行在機構網點、信貸能力、經濟資本等方面擁有龐大的資源優勢，截至2022年末，國有銀行綠色貸款余額合計12.6萬億元，占我國綠色貸款總規模的57%左右，其中，工商銀行、農業銀行、中國銀行、建設銀行四家銀行綠色貸款余額均達到萬億元以上的水平。在業務豐富度方面，國有大行全面布局基金、資管、理財、租賃、信托、期貨等各類綠色金融產品業務，呈現多點開花局面，除綠色信貸和綠色債券外，綠色租賃業務成為國有銀行的重點布局方向，工商銀行、中國銀行、農業銀行、交通銀行均以較大力度開展業務布局。

　　圖6：2022年六大國有行綠色信貸規模及增速

　　資料來源：各銀行年報、社會責任報告，申萬宏源研究

　　股份制銀行綠色業務“量質均衡”，“換道”發展打造差異化優勢。股份制銀行在綠色信貸業務上呈現追趕態勢，截至2022年末，興業銀行綠色貸款余額為6371億元，規模已超過郵儲銀行。民生銀行、中信銀行、光大銀行、平安銀行的綠色信貸余額增長位居前列，相較2021年末增幅均超50%。面對日漸激烈的綠色金融業務競爭，股份制銀行利用相對靈活的機制，找準國有大行尚未研發與開拓的業務領域，“換道”發展尋找綠色金融產品發展的突破口。例如浦發銀行持續創新綠色金融產品和業務模式，有效整合傳統信貸產品以及并購、債券、股權、銀團、撮合等金融工具，全力打造“跨銀行間市場、資本市場、碳金融要素市場”的綠色金融超市；中信銀行發揮中信集團“實業+金融”的綜合特色優勢，聯合了中信證券、中信信托、中信保誠等金融子公司，還聯合了中信咨詢、中信泰富能源等產業子公司，形成了綠色金融綜合服務能力，為客戶提供“商行+投行、債權+股權、境內+境外、金融+實業”的多元化綜合服務。

　　圖7：2022年股份制銀行綠色信貸規模及增速

　　資料來源：各銀行年報、社會責任報告，申萬宏源研究

　　中小銀行充分關注綠色金融，綠色信貸增速遠超國有銀行、股份制銀行。相比國有大行和股份制銀行，區域性城商行和農商行在規模上雖然不占優勢，但在綠色貸款余額增速上表現亮眼。截至2022年末，江蘇銀行、南京銀行綠色貸款余額為2015億元、1327億元，較2021年末分別增長58%、35%。除此之外，江陰銀行、廈門銀行、張家港行綠色銀行貸款余額規模均低于100億元，但較2021年末分別增長178%、126%、110%，高增速的原因除了低基數外，更重要的是城商行、農商行具有較強的服務“下沉”能力，聚焦因地制宜、產品多樣搶抓綠色業務成長機會。

　　圖8：2022年城農商行綠色信貸規模及增速

　　資料來源：各銀行年報、社會責任報告，申萬宏源研究

　　5、區域格局：以申報促改革，創新試驗區擴容

　　綠色金融改革創新試驗區再擴容，綠色金融體系地方改革新添“重慶經驗”。2022年8月25日，中國人民銀行等六部門發布《重慶市建設綠色金融改革創新試驗區總體方案》，標志著重慶市綠色金融改革創新試驗區正式啟動。重慶申報綠色金融改革創新試驗區的重要經驗是“邊申報邊改革”，籌建期內在綠色金融產品和綠色金融機構上都實現了重大發展，據人民銀行重慶營業管理部數據，截至2022年6月末重慶全市綠色貸款、綠色債券余額分別為4785.4億元、318.3億元，是申報前的2.7倍、2.4倍，在各省市中處于領先地位。隨著重慶的獲批，我國已形成十大綠色金融改革創新試驗區，分別是2017年首批認定的五省八地，包括浙江衢州、浙江湖州、廣州花都區、貴州貴安新區、江西贛江新區、新疆哈密市、新疆昌吉回族自治州、新疆克拉瑪依市，以及2019年和2022年先后獲批的甘肅蘭州新區和重慶市，通過多點發力總結綠色金融發展的可復制可推廣經驗。

　　獲批綠色金融改革創新試驗區將帶動當地綠色金融進入快車道。《中國地方綠色金融發展報告（2021）》分別測算各省綠色金融政策推動效果得分、市場推動效果得分來得到綠色金融發展總體得分，2019年甘肅蘭州新區獲批國家級綠色金融改革創新試驗區后，政策推動效果評分實現躍升；同年，重慶開始申報綠色金融改革創新試驗區，但政策推動效果沒有明顯提升，在一定程度上反映綠色金融生態環境對政策實施效果具有助推作用。在綠色金融改革創新試驗區的先行先試下，其他省市也正在積極推進綠色金融改革創新試驗區的申報工作。除過往申報的江蘇省南京市、河南省鄭州市、安徽省合肥市、山東省威海市、廣東省深圳市、北京市等城市外，2022年上海、桂林、天津、蘇州等地的主要領導或政府文件也公開表態，要求加快綠色金融發展，“邊申報邊改革”將成為地方綠色金融改革未來的重要趨勢。

　　6、國際挑戰：國際綠色金融市場發展顯著承壓

　　能源危機愈演愈烈，國際綠色金融市場承壓明顯。一方面，俄烏沖突令能源供應鏈進一步收緊，歐盟碳市場成交價格高位震蕩。俄烏沖突爆發之際，歐盟碳市場參與者因恐慌大量拋售碳配額以提高流動性，導致碳價暴跌至55歐元。隨后在法國核電預期產量的下降、歐盟天然氣儲備量的降低以及荷蘭、奧地利等國家重新擁抱煤炭市場等多重因素下，市場對碳配額需求高漲，碳價一度猛增創下99.14歐元/噸的紀錄。而對俄羅斯能源依賴度較低的中國和美國，碳市場成交價格大體保持平穩。另一方面，投資者對ESG熱情減退。根據彭博社匯編的數據，截至2022年12月5日，全球新發行的綠色、社會、可持續發展以及和可持續發展掛鉤的債券銷售額約為6350億美元，比2021年下降了30%。可持續基金的資產管理規模為2.8萬億美元，與2021年相比下跌21%，其中全球最大的10只ESG基金（按資產規模計）均出現了兩位數的虧損，8只基金的跌幅超過了標普500指數的跌幅。

　　圖9：2021—2022年全球各碳市場成交價格走勢

　　資料來源：國際碳行動伙伴組織（ICAP），申萬宏源研究

　　二、趨勢：完善綠色金融市場定價機制

　　1、從傳統金融到綠色金融

　　綠色金融是促進金融業提質增效、推動實體經濟綠色轉型的重要抓手。一是綠色金融有助于擴容金融市場以及降低金融風險。隨著“綠色”成為金融服務的重要主題，新市場、新機構、新產品不斷涌現，通過發揮資源配置功能引導金融資源流向綠色轉型項目，與此同時通過投資發展穩健的優質綠色資產降低金融風險，共同驅動實現新的金融增長點。二是綠色金融通過緩解實體企業的資金難題加速綠色化轉型。綠色金融產品不僅有效緩解實體企業轉型面臨的資金不足問題，而且相較于傳統金融在資金成本上具有比較優勢（金融綠色溢價），能夠有效均衡實體企業由于使用零排放能源或技術而多增的成本（實體綠色溢價），提高企業開展綠色轉型的動力。三是氣候變化與可持續發展問題推動構建綠色金融全球合作框架。為應對氣候變化，全球各國均在碳中和領域開展相關布局，并且日漸緊迫的氣候壓力、頻繁爆發的極端天氣事件驅動綠色領域的國際合作越發緊密，例如我國綠色債券的認定項目經不斷調整后與國際標準差異性降低，越來越多的金融機構參與全球綠色金融倡議與合作。

　　2、從政策驅動到市場驅動

　　當前綠色金融發展呈現出明顯的政策為主、市場為輔的發展格局。我國的綠色金融起步相對較晚。1991年綠色金融概念首次提出，1997年《京都議定書》推動綠色金融理念在全球范圍推廣，2003年10家國際領先銀行簽署“赤道原則”推動綠色金融實踐上升到新高度，而我國于2011年啟動“綠色信貸”評估研究項目，于2012年發布《綠色信貸指引》，2015年9月中共中央、國務院印發的《生態文明體制改革總體方案》中明確指出“建立綠色金融體系”，綠色金融市場規模實現快速擴容，但發展的大部分動力來源于政府主導和政策支持，市場主體的參與積極性有待進一步提升。對于實體企業而言，綠色金融雖然有助于緩解資金難題，但是對資金使用等方面存在限制，可能與企業當期發展方向不太匹配；對于金融機構而言，綠色金融前期投資周期長，且短期內收益相對較低，存在較大的風險性，在缺乏相應配套政策時存在決策難題，因此開展綠色金融服務的主動性和積極性不強。

　　綠色金融的持續發展的關鍵在于激發金融市場的內生發展動力，加快形成市場化的綠色價格引導機制。雖然我國在綠色金融市場已完成“規模趕超”，但目前我國綠色金融發展仍處于初級階段，突出表現在綠色金融體系上還存在很大差距。綠色金融市場快速發展的核心在于需要通過市場機制的完善給予綠色市場定價，通過市場價格引導來推動企業、產業及社會整體實現綠色轉型。綠色金融工具要有效反映環境成本及其他綠色成本，例如綠色信貸的實施促使重污染企業面臨更高的貸款利率，而綠色企業獲得更低的優惠利率，此時綠色利率作為綠色信貸的價格成為實體企業決策的“指揮棒”。未來綠色金融的發展要加快推進綠色價格的形成，減少“政策優惠利率”的引導性，推動綠色金融實現從政策驅動到市場驅動的轉變。

　　三、2023：漸行漸近，碳市場擴容正當時

　　在綠色金融邁入深水區的重要階段，2023年我國綠色金融發展將呈現十大重要趨勢。

　　1、綠色金融內涵深化，境內外認知趨同

　　全球范圍內，綠色金融內涵的“南北差異”及“貧富差距”問題由來已久，過去普遍認為發達國家與發展中國家的綠色金融發展階段與綠色金融項目側重領域存在顯著差異，發達國家運用綠色金融側重于解決氣候變化問題，支持新能源和可再生能源等項目的開發；發展中國家兼顧應對氣候變化風險和治理環境污染雙重職能，只要能夠節能、減排、降耗的投資都可以作為“綠色”項目進行投資。隨著實現雙碳目標的路徑逐步清晰，氣候金融是綠色金融內涵的外延，轉型金融與綠色金融共同成為綠色經濟發展的支撐，內涵的不斷豐富深化有利于縮小境內外綠色金融的發展差異。

　　氣候投融資試點確定，綠色項目差距收窄。2022年8月10日，多部委聯合發布了氣候投融資試點名單，選取23個氣候投融資試點地區，地域覆蓋京津冀、長三角、珠三角、成渝、長江中游等城市群，代表我國不同層級的經濟、環境和氣候條件下的試點實踐，標志著綠色金融開啟氣候投融資時代。近年來，我國在氣候投融資方面不斷發力，側重支持新能源和可再生能源等綠色項目開發，縮窄與發達國家的項目差距。2023第二屆中國氣候投融資國際研討會在北京召開，涉及兩個關鍵信息，第一，從已有數據來看，試點地區氣候投融資項目規模持續擴大。2022年23個試點地區均不同程度地開展了項目庫的建設工作，積極探索促進資金與項目的對接，共征集或儲備項目超1500個，涉及資金達2萬億元。第二，從行業來看，各主要銀行的氣候投融資規模增速實現質的飛躍，其中2021年和2022年增速在30%以上，其中，銀行金融機構支持的綠色貸款90%都涉及氣候領域。隨著氣候金融為代表的綠色項目快速發展，各地區、行業將繼續吸收國際先進經驗，探索創新氣候投融資發展方式，將有效推動國家自主貢獻目標的落實和經濟綠色低碳發展，引導和撬動更多社會資金進入應對氣候變化領域。

　　轉型金融成為綠色金融的重要補充，相較于綠色金融未來將聚焦“棕色”資產。“雙碳”戰略下，碳密集型產業在低碳轉型過程中需要大量的政策扶持與資金支持，轉型金融的概念應運而生。如今，轉型金融是全球綠色金融發展的新課題、新方向，境內外都處于初步探索階段。轉型金融產品的市場規模相對偏小，據Climate Bonds Initiative數據顯示，截至2022年第一季度，可持續發展掛鉤債券累計發行量僅為1555億美元，轉型債券僅為102億美元。在相同的起跑線上，我國能源體系高碳特征明顯，高碳主體所屬行業占經濟活動的總量遠遠高于純綠行業，促使轉型金融所涉及的融資量可能會遠大于純綠金融的融資量，規模優勢有望推動轉型金融成為我國實現綠色金融加速趕超的重點領域。

　　圖10：2023我國境內市場轉型債券累計發行規模

　　資料來源：Wind，申萬宏源研究

　　2、信息披露將成為制度建設的重中之重

　　政策文件集中發力，金融業信息披露綠色效益顯著。2016年七部委發布《關于構建綠色金融體系的指導意見》，提出逐步建立和完善上市公司和發債企業強制性環境信息披露制度。隨著大量規范信息披露的政策逐步執行，越來越多金融機構認識到信息披露對于公司形象和信譽的重要性，主動加強信息披露。2022年我國54家上市銀行中，已有49家通過社會責任報告、可持續發展報告或者更明確的環境、社會與治理（ESG）報告的形式，進行了環境和氣候信息披露。金融機構參與綠色業務獲得顯著的綠色效益，據《2022年綠色債券市場運行情況報告》顯示，2022年公開發行的綠債對應的項目預計每年可支持減排二氧化碳7402萬噸，節約標準煤2930萬噸，減排二氧化硫5.7萬噸，減排氮氧化物7.2萬噸，減排化學需氧量70萬噸。

　　綠色金融標準指引建設成效初顯，發債企業和上市公司環境信息披露有望進一步規范。2022年《關于加強綠色金融債券存續期信息披露自律管理的通知》《提高央企控股上市公司質量工作方案》等多部文件針對發債企業、上市企業的信息披露提出新要求和新目標。未來，綠色債券發行企業以及央國企上市公司的信息披露將成為重點關注對象。對于發債企業而言，綠色債券發行人的信息披露與外部認證評級是綠色債券信用評級的基礎，也是解決投融資雙方信息不對稱問題的保障。對于上市企業而言，提升環境信息披露力度有助于企業提高對環境治理問題的認識，改善風險管理和內部治理機制，從而將可持續發展理念融入企業生產經營各環節中。

　　3、碳市場運行延續全面“擴容”主旋律

　　碳市場擴容方向直指七大行業，碳交易機構邁向“證券化”。一方面，碳市場行業擴容的時機逐漸成熟，預計向歐盟碳關稅覆蓋的非電領域優先擴容，并且七大高排放行業將按照“成熟一個行業，納入一個行業”的原則逐步推進擴容。2023年6月16日，生態環境部環境規劃院組織召開鋼鐵行業全國碳排放權交易市場專項研究第一次工作會議，隨后在一個月內密集召開建材、鋼鐵、石化行業納入全國碳排放權交易市場專項研究的第一、二次會議，聚焦討論各行業產品的配額分配與核算邊界匹配性、排放設備和裝置的規范性界定、排放量核算范圍、關鍵參數實測要求及缺省值合理性等問題，預計建材、鋼鐵、石化行業將成為首批擴容行業。另一方面，碳市場金融機構持續擴容，證券機構準入碳交易。2023年2月，8家券商已獲準可以參與地方試點的碳排放權交易，碳排放市場的參與資格進一步擴大趨勢明顯。隨著碳金融的參與主體持續擴大，證券機構將深入參與碳排放權交易，預期未來將為降低碳排放提供更多的金融工具，甚至有望參與全國碳市場以及參與碳排放期貨及期權交易。

　　CCER有望于2023年重啟，延續2022年的“擴容”主旋律。一方面，國家核證自愿減排量（Chinese Ce.jpgied Emission Reduction，簡稱為“CCER”）的重啟工作穩步推進。從市場建設來看，北京綠色交易所作為國家級交易所將承接全自愿減排的碳交易，積極完善CCER的基礎設施，于2023年5月開發完成CCER注冊登記系統、交易系統，具備接受主管部門驗收的條件；從制度建設來看，生態環境部于2023年7月就《溫室氣體自愿減排交易管理辦法（試行）》公開征求社會意見，加快確立自愿減排交易市場的基本管理制度和參與各方權責，統籌碳排放權交易市場和自愿減排交易市場；同步推進項目開發指南、審定與核查規則、注冊登記和交易規則、方法學等重要配套管理制度和技術規范研究。另一方面，CCER市場具有較強的發展潛力。據《人民日報》報道，2023年2月28日，全國首單藍碳拍賣交易起拍價30元/噸，最終以單價106元/噸、總價24.8萬元競拍成功，當日全國碳市場碳配額掛牌協議成交量僅500噸，成交額2.75萬元，開盤價和收盤價均為55元/噸，價格差異主要來源于CCER市場的供不應求。

　　4、綠色債券溢價推動形成融資比較優勢

　　綠色債券溢價逐步凸顯，投資者對綠色債券投資熱情提升。綠色債券相比于普通債券，具有明顯的正外部性和環境效益，投資者愿意以低于傳統債券的收益率接受綠色資產。綠色債券溢價可以由綠色債券信用利差與普通債券信用利差衡量，為獲得2020—2022年的綠色債券溢價情況，根據債券特性與發行人特性進行傾向得分匹配，為綠色債券尋找其孿生債券進行測算，測算發現2022年有-29BP的綠色溢價，遠大于2021年的-1BP，近三年來呈現出明顯的由正轉負的變化趨勢，說明投資者對綠色債券的認可度不斷提升，實體企業能夠利用較低的融資成本獲取綠色發展資金。值得關注的是，歐美地區的金融綠色溢價正在消失，傳統金融產品和綠色金融產品的融資成本差異逐漸縮小，但我國金融綠色溢價短期內不會消失，一方面，當前與低碳發展相關的技術升級尚未進入成熟期，實體綠色溢價在很長一段時間內難以消退，亟須通過金融綠色溢價彌補實體綠色溢價，增強企業在綠色低碳發展投入的動力；另一方面，綠色激勵政策仍處于“強引導”階段，綠色債券發行環節日趨規范，發行規模穩步上升，投資者的綠色債券投資熱情為金融綠色溢價的存在提供支撐。隨著綠色低碳技術的穩定應用，金融綠色溢價有可能在實體綠色溢價降低的帶動下消退。

　　圖11：2020—2022年綠色和普通債券信用利差

　　資料來源：Wind，申萬宏源研究

　　圖12：2020—2022年綠色溢價變動情況

　　資料來源：Wind，申萬宏源研究

　　具體來看，2022年主體信用評級AAA級的綠色債券具有-31BP的綠色溢價，非AAA級的綠色溢價為16BP，在2020-2022年均呈現出下降態勢，主要呈現出兩大現象，一方面，信用主體評級高的綠色債券將會擁有較大的金融綠色溢價，主要原因在于，伴隨著綠色市場的蓬勃發展，越來越多的公司開始進行綠色“清洗”，可能就其產品或服務的環境績效或環境效益誤導消費者和投資者，發行人將通過綠色債券獲取的資金用于非綠色項目的“漂綠”現象普遍困擾全球主要的綠色金融市場。在此情況下，評級較高的綠色債券的綠色屬性更具有保障，投資者的認可程度較高，因此具有較為顯著的金融綠色溢價。另一方面，非AAA級綠色債券在金融綠色溢價上表現出一定的滯后性，AAA級綠色債券整體的變動趨勢與綠色債券的表現相似，均在2021年實現負的綠色溢價。從發展態勢來看，綠色債券的信息披露將在一定程度上抑制“漂綠”現象，增強投資者對不同評級綠色債券的投資熱情。

　　圖13：2020—2022年不同主體信用評級綠色債券溢價情況

　　資料來源：Wind，申萬宏源研究

　　5、綠色信貸仍是綠色金融主導服務產品

　　2023年綠色信貸規模保持高速增長，規模增速逐漸放緩。自“雙碳”目標提出以來，綠色產業在經濟體中所占的比重上升，與之相對應的貸款需求在整個銀行的貸款需求的結構中隨之上升。截至2023年6月底，我國綠色貸款余額已達27萬億元，同比增長38.4%，高于各項貸款增速27.8個百分點，綠色貸款占全部貸款的比重由2021年3月的7.2%上升至2023年6月的11.7%，呈現出量質齊升的良好發展態勢。但隨著綠色貸款規模不斷擴大，自2022年底，綠色信貸規模增速有所放緩，2022年9月達到最高增速41.4%后回落，在2023年上半年維持38%左右的穩定增速，預計后續綠色貸款增速在放緩的趨勢下仍將維持在較高的水平，在較長一段時間內仍會高于平均貸款增速。

　　政策性工具發揮綠色信貸杠桿效應，引領綠色金融發展。2021年11月中國人民銀行先后推出碳減排支持工具和支持煤炭清潔高效利用專項再貸款。2023年1月央行發布通知，2023年繼續并行實施碳減排支持工具和支持煤炭清潔高效利用專項再貸款，并將碳減排支持工具擴圍，進一步帶動綠色信貸規模增長，助力科學有序實現碳達峰碳中和目標。據中國環境報報道，截至2023年6月底，碳減排支持工具和支持煤炭清潔高效利用專項再貸款兩個工具余額分別為4530億元和2459億元，較比上年末增加1433億元和1648億元。其中，碳減排支持工具發揮碳信貸杠桿效應，支持金融機構發放碳減排貸款超過7500億元，帶動年度碳減排量超過1.5億噸二氧化碳當量，引導金融機構支持清潔能源、節能環保、碳減排技術等重點領域。

　　6、綠色金融產品多元化，首創產品迭出

　　各地推出多個“首單”“首例”綠色金融產品，綠色金融產品內容不斷豐富。綠色金融標準不斷細化，為金融產品的創新奠定了政策基礎。在產品創新上，一方面，綠色信貸產品在傳統綠色貸款、能效貸款之外，推出碳排放權質押貸款、碳排放披露支持貸款等創新產品。另一方面，金融機構創新各類綠色債券產品，各級金融機構落地多項首單綠色債券，涵蓋節能環保、清潔生產等多個產業和領域，并創新推出保護長江流域、鄉村振興等不同主題債券，有效擴大了綠色產業的支持范圍。在機構參與上，寧波銀行等地方城商行均積極推動綠色金融創新產品落地。隨著綠色金融規模的擴大和綠色金融標準指引的細化，預計商業銀行將繼續推出綠色金融新產品，地方城商行更容易了解綠色企業融資需求，能夠更針對性地滿足各類融資需求，促進綠色低碳轉型。

　　7、綠色金融服務下沉，與創新要素融合

　　綠色金融尋找新業務增量，服務對象和支持領域逐漸多元化趨勢明顯，持續下沉至鄉村振興和普惠金融領域。一方面，在“雙碳”目標與鄉村振興雙重任務下，林業碳匯作為國際社會公認經濟且有效地減緩溫室效應的重要途徑，是協同推動“雙碳”目標、鄉村振興的戰略匯聚點。據新華社報道，2022年我國林草年碳匯量超過12億噸，居世界首位。同年，國家林草局啟動林業碳匯試點建設，隨著未來對于碳吸收的需求將越來越大，更多碳減排產品將問世，碳匯市場未來可期。另一方面，當前綠色金融對中小微企業、個人的綠色融資需求關注不足，綠色金融下沉的空間還很充足。據《2022年綠色債券市場運行情況報告》顯示，2022年共有308家發行人發行綠色債券，其中262家為國有企業，占比高達85.1%，中小微企業、低收入群體等對綠色金融的參與程度較低。預期未來綠色金融的發展會聚焦普惠型創新，逐漸拓寬融資服務對象，深入滲透和下沉到小微企業和自然人中，便利中小企業獲得綠色融資。

　　綠色金融機構綜合運用創新要素，數字、技術要素成為綠色要素重要結合點。隨著人工智能、大數據、云計算、物聯網等數字技術的發展，金融科技被越來越多地應用在綠色項目識別與評價工具、綠色資產管理、環境效益監測、環境數據信息服務、ESG評價、碳核算及環境效益測算、環境信息披露工具等方向。隨著金融數字化轉型的總體思路逐步明確，預計數字綠色金融的政策措施將逐步出臺，可能存在三個重點方向，一是以大數據和云計算為推手，推進數字普惠金融，為落后地區的小微企業提供更多綠色資金支持；二是基于大數據等技術精準認證和識別符合綠色發展的技術、產品和資產，建立滿足綠色認證的項目和企業數據庫，提供差異化、定制化的綠色金融產品；三是利用信息技術減少信息不對稱，暢通政府、市場和社會三者之間的環境信息與綠色項目數據共享，提升綠色金融監管能力，如區塊鏈技術可以憑借去中心化的特點實現對“漂綠”風險的警示和監控。

　　8、綠色金融成為緩解債務壓力的新抓手

　　綠色專項債緩解地方債務風險，兼具市場實踐基礎和長期發展潛力。2023年《政府工作報告》中提出“擬安排地方政府專項債券3.8萬億元”，比上年增加1500億元，截至2023年7月19日，已下達專項債額度3.7萬億元。財政部強調2023年要適度增加地方政府專項債券規模，擴張專項債成為防范化解地方政府債務風險的重要抓手，而綠色專項債相較于傳統的專項債仍有很大發展空間。我國綠色專項債發展仍處于起步階段，根據iFind數據顯示，截至2023年6月30日，我國僅有20只地方綠色專項債券，發行規模累計148億元，整體規模有限，但隨著綠色金融快速發展，考慮到綠色債券的突出優勢，地方政府可能將更積極地考慮發行綠色地方政府債。

　　表1：綠色貼標地方政府債券發行情況

　　資料來源：Wind，申萬宏源研究

　　綠色債券有助于緩解房地產行業融資危機，房地產行業綠色融資迎來“窗口期”。2023年房地產企業面臨較大的資金壓力。從發展情況來看，境外房企綠色債券規模不斷增大，根據彭博行業分類統計，截至2022年1月末，內地房企境外共計發行美元綠色債券47筆，債券余額約達142億美元。與此相比，境內房地產綠色債券融資尚處起步階段，發行規模波動上漲幅度有限。從未來趨勢來看，房地產行業綠色融資正在加速迎來“窗口期”，政策愈來愈重視綠色建筑發展，住建部于2022年3月印發《“十四五”建筑節能與綠色建筑發展規劃》，提到新建建筑與既有建筑的綠色化；北京、上海、廣東等全國多個地區推出具體的綠色建筑激勵措施和資金保障，而且綠色債券在準入條件、融資期限、發行利率上的優勢也有助于房企緩解資金壓力。

　　9、境內外綠色金融雙向合作加深

　　境外資金長期看好我國綠色金融市場，雙向共贏局面加速形成。一方面，境外資金長期看好我國綠色金融市場，彭博社匯編數據顯示，2023年第一季度非金融類美國企業共發售約60億美元ESG債券，比去年同期下降至少50%，而2023年1月香港政府發行57.5億美元等值的美元、歐元及人民幣的“三幣種”綠色債券，吸引超過360億美元等值的全球認購金額，創亞洲有史以來最大ESG債券發行規模，表明境外資金對我國綠色金融市場的認可。另一方面，我國綠色金融對境外投資者的吸引力也在持續升高，截至2023年8月，面向境外發布的中債－工行綠色債券指數仍在持續攀升，2023年上半年，中資主體境外綠色債券發行規模約190億元，吸引更多國際資本投向我國可持續發展領域。

　　“一帶一路”綠色投資涌現新機遇，低碳轉型“南南合作”前景光明。一方面，我國積極推動綠色發展的“一帶一路”區域合作，持續鼓勵金融機構加大對“一帶一路”和“南南合作”低碳項目的支持力度。據新華社報道，截至2022年，我國同149個國家和32個國際組織簽署200多份共建“一帶一路”合作文件，形成3000多個合作項目，投資規模近1萬億美元。未來，綠色金融是實現“一帶一路”沿線各國綠色目標的重要推動力量，推動綠色金融區域合作或將成為填補“一帶一路”沿線國家綠色轉型資金缺口的重要途徑。另一方面，“一帶一路”或將憑借其巨大的綠色轉型機遇成為全球投資新的增量點，據《2022綠色金融發展研究報告》顯示，92%的“一帶一路”沿線國家已提交了國家自主貢獻文件，承諾會實現凈零碳目標。未來，我國須更加關注投資的環境－社會效益，把握“一帶一路”沿線國家化石能源行業的低碳轉型機遇，向創新豐富綠色金融產品、合作可再生能源項目、統一綠色金融標準等方向持續發力，積極開發零碳技術催生更大的投資市場，打造全球綠色金融新高地。

　　10、歐盟碳關稅落地加速全球經貿零碳化

　　2023年4月25日，歐洲議會投票通過了碳邊境調節機制（CBAM)，標志著歐盟CBAM走完了整個立法程序正式通過，將于2023年10月1日起試運行，2026年開始正式實施。在全球推進綠色低碳轉型的背景下，碳關稅在防止本國“碳泄漏”的同時也成為發達經濟體變相的貿易壁壘工具。

　　隨著碳關稅的持續推進，全球經貿零碳化趨勢明顯。碳邊境調節機制的主要內容是在貨物貿易進出口環節中，歐盟將針對碳排放水平較高的進口產品征收相應的費用或配額，因而被稱作歐盟“碳關稅”，將涵蓋鐵、鋼、水泥、鋁、化肥、電力、氫等商品，以及特定條件下的間接排放。2023年10月至2025年12月將是歐盟碳關稅政策實施的過渡期，只要求進行進口產品貨物的海關申報，不需要購買配額或者支付碳稅。一方面，碳關稅的落地可以有效防止歐盟本土公司為了避開嚴格的碳排放控制政策而進行產業外遷，促使企業轉向更加環保和可持續的生產方式，從而推動技術的轉移和創新。另一方面，歐盟碳關稅引領上下游企業綠色轉型升級，成為國際貿易的重要規則，將加速全球經貿零碳化，如印度塔塔鋼鐵公司一直在歐盟市場開展業務，根據其2022年至2023年的年報，CBAM將促進該公司加快轉型。

　　表2：歐盟碳關稅分三階段實施，影響范圍將逐步擴大

　　資料來源：碳邊界調整機制法案，申萬宏源研究

　　歐盟碳關稅沖擊我國出口貿易及產業競爭力，對全國碳市場建設提出更高要求。短期內，歐盟碳關稅對我國出口貿易的影響相對可控，但考慮到間接排放及后續覆蓋行業的擴容，碳關稅政策將對我國出口貿易、供應鏈穩定性、產業鏈競爭力產生較大沖擊。另一方面，碳關稅的征收方式對全國碳市場建設提出更高要求。過渡期結束后，歐盟將以“（EU ETS歐盟碳價-出口國碳價）×（產品碳排放量－歐盟同類產品企業獲得的免費排放額度）”的方式正式征收碳關稅，其中，歐盟與出口國的碳價差額是碳關稅費用的重要決定因素。據Wind顯示，2023年4月歐盟碳價在90歐元/噸左右，而全國碳市場自上線以來碳價在40-60元/噸之間平穩波動，遠低于歐盟碳價，碳關稅落地對我國碳市場加速與歐盟碳市場等國際碳市場對接提出更高要求。與此同時，發達經濟體對于碳關稅的進一步跟進將使得發展中國家面臨更大的減排壓力和減排成本，大部分發達經濟體對碳關稅持支持或開放態度，先后聲明將碳關稅納入政策考量。2022年12月，G7宣布成立“氣候俱樂部”，計劃建立以“國際目標碳價”為核心的氣候同盟，對非參與國的進口商品征收統一碳關稅，或將引發新一輪氣候博弈。