同樣的“穩健” 微妙的不同

　　7月23日召開的國務院常務會議指出，穩健的貨幣政策要松緊適度。保持適度的社會融資規模和流動性合理充裕，疏通貨幣信貸政策傳導機制，落實好已出臺的各項措施。

　　敏感的人注意到，有關貨幣政策的最新表述，出現了一些微妙的變化。這到底意味著什么？

　　根據公開資料，今年以來，有關貨幣政策和流動性的表述，曾有過一些變化：

　　第一次變化是流動性的表述，從“合理穩定”調整為“合理充裕”，時間為6月20日的國務院常務會議。

　　第二次變化是“松緊適度”一詞開始出現，時間為6月27日貨幣政策委員會二季度例會。

　　不僅僅是表述發生變化，從實際操作角度觀察，貨幣政策在邊際上松動，也是有跡可循的，且市場明顯地感受到流動性的“滋潤”。

　　最近的一次例子就在23日上午。目前既非季末關鍵時點，也無流動性階段趨緊現象，人民銀行卻在當日開展5020億元1年期中期借貸便利操作，補充中長期流動性。

　　中信證券固收研究團隊認為，年初以來貨幣政策邊際松動在流動性環境的逐步紓解過程中被不斷確認，本次人民銀行大額超預期新作中期借貸便利，再次確認了這一事實。

　　事實上，不論是“穩健”，還是“穩健的貨幣政策要松緊適度”，這些提法均非“首秀”。

　　翻閱過去多年的貨幣政策執行報告可以發現，穩健的貨幣政策持續于1998年至2007年以及2011年至2016年。直到2016年底中央經濟工作會議，貨幣政策“穩健中性”這一提法才出現。

　　而上一次“穩健”與“松緊適度”同時出現，則是在2015年第四季度貨幣政策執行報告中。彼時的表述為“繼續實施穩健的貨幣政策，保持松緊適度，適時預調微調”。

　　不妨回顧一下那段時間的貨幣政策操作。2015年貨幣政策操作較為頻繁，5次下調人民幣存貸款基準利率，9次引導公開市場逆回購操作利率下行；5次調整存款準備金率，包含4次普遍降準和5次定向降準，累計普遍下調金融機構存款準備金率2.5個百分點，累計額外定向下調金融機構存款準備金率0.5個至6.5個百分點。

　　當然，由于此時與彼時所處的宏觀經濟金融環境、市場環境并不一樣，貨幣政策操作手段也在發生變化，雖然目前貨幣政策的表述與當年相似，但并不意味著貨幣政策就會采取與當年相似的操作。

　　本次國務院常務會議就要求，保持宏觀政策穩定，堅持不搞“大水漫灌”式強刺激，根據形勢變化相機預調微調、定向調控，應對好外部環境不確定性，保持經濟運行在合理區間。

　　但是，專業人士普遍認為，可以預期的是，“穩健”“松緊適度”“合理充裕”并非簡單的字面表述變化，在其背后，貨幣政策或呈現出邊際上松動的趨勢。

　　星石投資認為，國務院常務會議提出“保持適度的社會融資規模和流動性合理充裕”，意味著流動性將繼續邊際寬松。在精準調控框架下中小企業信用風險有望緩釋，“政策底”呵護之下市場有望迎來“情緒底”。

　　招商證券宏觀分析師張一平說，國務院常務會議的兩點提法值得關注：一是保持適度的社會融資規模，二是疏通貨幣信貸政策傳導機制。前者可能意味著社融余額增速持續回落的過程將出現階段性變化，后者意味著下半年貨幣政策的主要矛盾焦點不在于還有幾次定向降準，而在于如何提高政策傳導機制。（上海證券報）