□ 回望資本市場30年的軌跡，坐擁3家及以上A股公司的民營資本系持續涌現，與產業升級的律動和資本市場的擴容桴鼓相應。目前，20支民營資本系坐擁的上市公司合計市值達1.66萬億元。

　　□ 最近5年，資本系的“生長速度”尤為迅捷，一批產業資本、金融資本“加杠桿”攻城略地，快速構建了多足鼎立的資本版圖。但在金融“去杠桿”的變局下，部分資本系顯露了“裸泳者”的底色。

　　□ 從德隆系的崩塌到明天系的式微，資本系多舛的命運是資本市場大浪淘沙的注腳；橫店系、均瑤系、美的系等產業資本的蔚然生長，則更多展露了扎根實體的韌性。

　　浩浩湯湯的時代潮流中，跌宕起伏的各路資本系是資本市場的弄潮兒，是產業轉型的領軍者，是鐫刻著時代印記的急行軍。

　　回望資本市場30年的軌跡，坐擁3家及以上A股公司的民營資本系持續涌現，與產業升級的律動和資本市場的擴容桴鼓相應。目前，20支民營資本系坐擁的上市公司合計市值達1.66萬億元。

　　令人唏噓的是，光環繞身的資本系演繹的并非都是贏家通吃的喜劇，更多的是冷暖自知的落寞、潮起潮落的無奈和善泳者溺的悲愴。

　　最近5年，資本系的“生長速度”尤為迅捷，一批產業資本、金融資本“加杠桿”攻城略地，快速構建了多足鼎立的資本版圖。但在金融“去杠桿”的變局下，部分資本系顯露了“裸泳者”的底色，其興也勃焉，其亡也忽焉。

　　時來天地皆同力，運去英雄不自由。

　　從德隆系的崩塌到明天系的式微，資本系多舛的命運是資本市場大浪淘沙的注腳；橫店系、均瑤系、美的系等產業資本的蔚然生長，則更多展露了扎根實體的韌性。

　　“回頭看，那些并非奔著‘造系’目標去的，扎扎實實做主業的，結果相對比較好，擁有多家上市公司也是水到渠成。反之，過去幾年利用信貸寬松，脫離實業，意在用杠桿博取資產增值收益的，結果都不太好。”文藝馥欣資本顧問創始人阮超對記者表示，資本系應當是資本市場及產業發展開枝散葉的自然結果，而非用資本堆砌的以財務回報為最大目標的運作工具。

　　勃興：產業資本開枝散葉

　　三人成眾，勢成犄角，可謂之“系”。對A股市場的資本族系而言，時間是最公平的稱重機，在多變的市場環境中耐得住寂寞的企業，才能拔節生長迎風而立。

　　由溫州商人王均瑤三兄弟創立于1991年的均瑤集團，迎著改革春風扶搖直上，現已形成航空運輸、金融服務、現代消費、教育服務、科技創新五大業務板塊。今年8月18日，均瑤健康登陸上交所主板，這是繼吉祥航空、愛建集團、大東方之后，均瑤集團旗下的第四家上市公司。

　　這是均瑤集團實控人王均金、王均豪兄弟長期播撒實業種子的收獲。在王均豪眼中，企業最寶貴的財富是創新：“創新是一種習慣，要吃在嘴里，看在碗里，想在鍋里，最終還要思考在菜園子里。菜園子里我們都準備好了，公司上市將加快這一節奏。”

　　回望均瑤集團的“造系”軌跡，2004年收購國資上市公司大廈股份（現名大東方），是其觸達資本市場的起點；2015年吉祥航空上市，是悉心培植產業登上資本舞臺的跨越；2018年入主愛建集團，是均瑤向金融領域尋找產融結合支點的標志性事件。從30年前“膽大包天”到如今資本市場“四足鼎立”，王氏兄弟描畫了一家草根民企隨改革開放而不斷壯大的典型樣本。

　　另一溫州商人尤小平家族，也穩扎穩打架構了華峰系的“三足”。2006年8月，華峰氨綸登陸深圳中小板，成為溫州第一家在A股上市的民營企業；2011年2月，華峰超纖登陸創業板；今年9月7日，華峰鋁業在上交所成功上市。頗值一提的是，華峰集團旗下3家上市公司均系自身培植孵化而來，殊為不易。

　　四川知名民企新希望集團，也在漸進式構筑資本版圖。2019年1月新乳業上市，同年收購了浙江上市公司興源環境，加上1998年上市的農牧龍頭新希望，以及穩坐第一大股東的華創陽安，創業老兵劉永好從農業起家，生發出茂盛的產業枝蔓。

　　30年資本市場潮起潮落，循環往復對企業和個人的命運進行沖刷和洗禮。在水流湍急、驚濤拍岸的浪潮中，行穩致遠的是扎根實體、應時而變的產業資本旗艦。

　　若論產業及資本版圖的“多樣性”和“自產率”，著名浙商徐文榮創立的橫店集團是一個樣板。

　　2019年8月，南華期貨登陸上交所，盤踞浙中的橫店系收獲第6家上市公司。創始于1975年的橫店集團，2000年初通過并購并注入資產，將普洛藥業和英洛華收入囊中，其后陸續將孵化的橫店東磁、德邦照明、橫店影視送上資本舞臺。“橫店集團經歷了三個發展階段，內部講是三次創業，它的多元化始終遵循‘資本服務于產業’的思路和原則，建立了一套較強的內生性生態系統。”接近橫店集團人士對記者說。

　　若以掌舵人的籍貫看，浙商資本系拔得頭籌，占據8席。除橫店、均瑤、華峰外，復星掌門人郭廣昌深耕健康、快樂、富足三大業務板塊，布下的國際化版圖星光熠熠，光在A股就擁有復星醫藥、豫園股份、南鋼股份、上海鋼聯、海南礦業、金徽酒6家公司；華立集團創始人汪力成旗下有華正新材、昆藥集團、健民集團；陳愛蓮、吳良定家族擁有萬豐奧威、日發精機、長春經開（現名*ST經開）3家公司；魯偉鼎家族擁有萬向錢潮、順發恒業、承德露露、萬向德農4家公司。

　　另一資本重鎮是廣東。美的集團創始人何享健何劍鋒父子、袁志敏家族、黃光裕兄弟等資本大鱷，均來自同樣有著深厚制造業底盤和改革基因的廣東。

　　“資本市場的進程與產業結構更迭、金融政策變化等多重因素密切相聯。從資金來源看，資本系的主力軍無非是產業資本和金融資本兩類，但從更長遠的角度看，金融資本受政策波動的影響會更大，有深厚實業根基的實體企業，走得更從容。”有投行人士說。

　　據上海證券報資訊統計，2014年以來，在A股IPO持續擴容、產業轉型提速、并購重組活躍等境況下，民營資本系快速崛起，歷經5年的跌宕，民營資本系數量穩定在20支左右，截至12月初合計市值約1.66萬億元，其中市值最大的美的系手握6700億元市值，風雨飄搖的長城系3家上市公司總市值僅有22億元。

　　20支民營資本系中，中植系解植坤掌控7家上市公司，數量最多，但合計市值僅208億元，復星系、橫店系各有6家A股公司，合計市值分別為2062億元、839億元。

　　跌宕：高杠桿雙刃劍

　　資本系平地起高樓，有著天時地利人和等綜合因素。令人唏噓的是，部分通過收購快速“圈地”的資本系，短短數年后便猝然隕落。高杠桿是開疆拓土的利劍，也是作繭自縛的枷鎖。

　　以并購活躍度論，2014年至2016年是資本市場30年里一段激情歲月。2014年開始，由于IPO暫停、并購重組更趨市場化、金融創新活躍等多重因素發酵，A股市場并購重組出現井噴，熱度持續約3年，直至監管收緊審核。不少激進資本系的版圖，就是在此期間織就的。

　　一個標志性事件是，2016年末，一家諧音“All in”的深圳鰲迎投資公司，架設30倍杠桿，斥資31.58億元入主銀鴿投資。在并購重組的巔狂時刻，德州撲克中的“All in”成為資本沖鋒的集結號。時過境遷，這家1997年上市、曾被譽為“草漿造紙第一股”的河南上市公司，如今已黯然退市。

　　其興也勃焉，其亡也忽焉。借助高杠桿收購“速成”的資本系，在近年幾乎全軍覆沒。比如，王春芳領銜的廈門當代系、顏靜剛掌舵的中技系等均黯然隕落。

　　浙商夏建統新浪微博的最后一則推文停留在今年1月18日：“生命中真正重要的不是你遭遇了什么，而是你記住了哪些事，又是如何銘記的。”

　　資本市場還記得夏建統的巔峰時刻。2016年至2018年3年間，他通過資本運作，構建了天夏智慧（現名*ST天夏）、蓮花味精（現名蓮花健康）、遠程電纜（現名ST遠程）3家上市公司，在不惑之年構筑了睿康系。高光時刻的夏建統，還在2016年出資6000萬英鎊收購了阿斯頓維拉足球俱樂部。但2017年，睿康系資金鏈崩裂，如今3家公司均已易主，企業仍深陷泥淖。

　　作家身份的長城影視集團掌門趙銳勇，也嘗盡了資本市場的甜酸苦辣。2014年初，趙銳勇旗下核心資產長城影視借殼江蘇宏寶上市，踏足A股市場；當年7月收購四川圣達并更名為長城動漫，再下一城；2015年又將天目藥業控股權收入囊中，兩年內收編了3家上市公司。但5年之后，3家公司均淪為“ST族”，長城影視集團債務纏身，趙銳勇被證監會立案調查。

　　“這些企業主在流動性充裕時大肆擴張，流動性不足時企業現金流吃緊，導致企業經營失速，在金融去杠桿、股市震蕩調整的背景下，引發了質押平倉等一系列連鎖反應，最終無力回天。”一位與多位資本大佬打過交道的投行人士對記者說，不少資本系的收購資金來自私募、銀行理財、P2P等外部資金，加了很高杠桿，整個鏈條非常脆弱，“對不少玩家而言，這就是一個賭局”。

　　令人扼腕的是，個別老牌民企集團亦在大舉擴張和信用緊縮中迷失。

　　低調的寧波企業家熊續強，2012年將房地產業務置入ST蘭光完成借殼上市，更名為銀億股份。2014年、2016年又陸續將康強電子、*ST河化納入麾下。但2018年末，銀億集團資金鏈斷裂，走上破產重整之路。

　　木匠出身的浙商金良順，曾悉心培植了精功科技、會稽山、精工鋼構3家上市公司，也因激進擴張遭遇資金鏈危機。

　　“其實，這兩位企業家都很低調務實，專注于產業的多元化拓展，但過去幾年擴張太快，遭遇金融去杠桿，踩不住剎車了。”有市場人士深感惋惜。

　　反思：回歸初心實業為基

　　回望資本系的跌宕歷程，仰賴寬松流動性加杠桿，依靠資本“戰車”攻下的“城池”，最終受制于市場境況和能力圈而式微乃至覆滅。殷鑒不遠，企業高質量發展，需要回歸初心，回到實業。

　　記者梳理發現，隕落的資本系在其擴張期間，幾乎都出現了占用上市公司資金、違規擔保、信息披露違規等問題。“有些資本玩家一開始就動機不純，一門心思想把上市公司利益轉化為自己的私利，千方百計套取公司現金和商業機會。”市場人士表示。

　　比如，星河系掌舵人徐茂棟一直以“連續創業者”的面目示人。2016年，他利用杠桿撬動40億元資金，先后入主浙江上市公司步森股份（現名ST步森）和天馬股份（現名*ST天馬），隨后上演了一系列掏空和違規的舉動。據監管部門查實，徐茂棟當年入主天馬股份，有15億元資金來自借款，卻謊稱是往來款項。僅1年多時間，徐茂棟就從上市公司“掏走”10億元，還違規將自己旗下資產按照16.6億元賣給上市公司設立的基金。

　　“出現違法違規的資本系實控人有兩類：一類是一開始就以投機套利為目標，利用資本平臺騰挪關聯資產套利；另一類是確實想做大做強產業平臺，但由于整合及資金等因素，最終鋌而走險做出了違法違規的行為。”前述投行人士表示，A股上市公司僅僅是部分資本系運作鏈條浮出水面的一部分，水下的金融布局更為龐雜，往往通過關聯交易非關聯化、資產高買低賣等灰色路徑實現跨市場、跨境域套利。

　　近年，監管機構逐步將資本系納入監管視線。2017年，上交所資本研究所一篇《A股資本系族：現狀與思考》的研究報告提到，大型資本系族在微觀層面的失敗，不但會給相關投資者帶來巨大損失，也會給宏觀經濟社會帶來嚴重后果。報告認為，針對民營資本系族上市公司，應當探索建立更有針對性的綜合監管體系。

　　近年，監管部門反復強調，將緊盯“關鍵少數”，聚焦市場亂象，打擊財務造假，以優化監管來推動上市公司規范發展、提高質量。

　　值得借鑒的是，不少企業家審時度勢做起了“減法”。比如，杉杉系鄭永剛曾控制了3家以上A股公司，但在宏觀環境生變后逐步收縮了投資業務。一度以金融投資為主要利潤來源的雅戈爾，2019年宣布聚焦服裝主業，不再開展非主業領域的財務性股權投資。

　　“過去幾年，由于產業轉型提速及大資管時代的來臨，不少企業對產業資本與金融資本的融合、打造金融控股集團產生了極大的興趣，希望借助政策東風快速構建產業和金融版圖。初衷并沒有錯，但缺失戰略定力與整合能力的結果是，欲速則不達。”阮超表示。

　　資本市場注冊制改革的浪潮已經奔涌而來。對大型多元化企業集團而言，注冊制提供了產業板塊開枝散葉、播種收獲的新機遇，但必須直面以信息披露為核心、制度環境更趨嚴格等新挑戰。

　　“隨著注冊制改革的推進，部分大型民企旗下的產業板塊會加速上市，擁有多家上市公司的資本族系會逐漸增多，資本系的光環會慢慢變淡。”阮超說，“當市場不再追逐資本系光環，這才是常態。回歸實業，合規經營，堅守主業，是企業家始終應當保持的初心。”