4%的股份，約千億元市值。時隔一年，如出一轍的股權劃轉，記錄了“茅臺化債”從猜想照進現實。過去一年，“A股一哥”貴州茅臺跨界在地方債務風險化解的舞臺上大顯了一把身手，“茅臺化債”橫空出世，繼“鎮江模式”“山西模式”之后，在市場化化債道路上進行了新嘗試。

　　專家表示，其他地區未必有茅臺這樣“能下金蛋的母雞”，但“茅臺化債”中盤活用好國有資源、消除債務的市場化化債思路依然有可借鑒之處。

　　如出一轍的股權劃轉

　　2020年12月23日，貴州茅臺公告稱，茅臺集團擬通過無償劃轉方式將持有的上市公司5024萬股股份（占貴州茅臺總股本4%）劃轉至貴州省國有資本運營有限責任公司（簡稱“貴州國資”）。以當日收盤價算，這部分股權價值約925億元。

　　歷史驚人地相似。2019年12月，也是貴州茅臺一紙公告，披露了茅臺集團將5024萬股、4%的貴州茅臺股份無償轉予貴州國資。正是這一舉動，勾起了關于“茅臺化債”的猜想。

　　有消息稱，“茅臺化債”最早是在2019年10月由投資者提出。當年12月，貴州茅臺即在貴州省國資委要求下，實施了首次4%股權劃轉。

　　后續披露信息表明，貴州國資已將到手的部分貴州茅臺股份變現：2020年三季度，減持1675.26萬股，持股比例降至2.67%。到了2020年12月23日，貴州國資及其母公司貴州金控所持股份占比進一步降至0.96%；半年時間，合計減持約3817萬股，換得近700億元。

　　除劃轉貴州茅臺股權并變現，過去一年，茅臺集團還首次“破圈”發債，募資用于收購貴州高速部分股權，貴州茅臺旗下財務公司則新增開展固定收益類投資業務……這一系列資本運作，將“茅臺”與“化債”緊密聯系在一起，“茅臺化債”從猜想照進現實。

　　“‘茅臺化債’本質上是貴州為了化解地方政府債務風險，對優質國有資產進行資源整合和價值利用。主要采用在資本市場公開操作獲得收益或低息融資用于償還地方債務。”中國銀行研究院高級經理李佩珈告訴中國證券報記者。

　　“茅臺化債”應運而生

　　繼“鎮江模式”“山西模式”之后，“茅臺化債模式”橫空出世，反映了地方為化解債務風險所做的嘗試和努力。“貴州是希望從茅臺集團入手，盤活、用好優質省屬國有資產，在化解部分存量債務的同時，向債券投資人傳遞積極信號，增強投資人對貴州省城投債的信心。”中山證券固定收益事業部總經理陳文虎告訴中國證券報記者。

　　貴州是債券市場關注的重點區域之一。近年來，貴州經濟快速發展，但債務壓力持續積累，非標債務信用瑕疵事件時有發生，區域內城投企業再融資難度上升。

　　“為解決融資問題，貴州做出了非常大的努力，‘茅臺化債’在此背景下應運而生。”陳文虎說，短期看，“茅臺化債”系列操作體現了地方政府的能力與擔當，對于改善貴州融資環境、增強投資人信心有積極作用。

　　中國證券報記者獲悉，在2019年10月的“懇談會”上，貴州方面有關領導表示“采取有效措施，確保全省公開市場債券如期兌付，不發生一例違約事件。”迄今為止，貴州仍是全國為數不多的未發生公開市場債券違約的省份之一。

　　地方化債各顯神通

　　目前已見的隱性債務處置方式主要包括債務置換、統籌財政資金償債、盤活處置國有資產、整合融資平臺、引入金融資產管理公司（AMC）參與承接處置、設立化債基金、破產清算等。其中，債務置換是最主要方式。

　　“以部分典型地區為例，鎮江采用的是政策性銀行介入結合債務重組的方式，以借款置換高成本的非標債務；山西模式則采取了行業整合和平臺化債思路，推動政府性債務向企業債務的轉移；海口則是通過嚴控規模，縮減經常性開支，盤活國有資產，增加國有資產經營收入對存量債務進行消化；湖南省則主要是從區域平臺整合和嚴控項目融資兩方面著手，在經營和發展中逐步化解存量債務。”陳文虎說。

　　值得一提的是，2020年12月25日，老白干酒公告，衡水市財政局將其間接持有的老白干集團國有股權的10%無償劃轉給河北省財政廳持有。“茅臺化債”后會否上演“老白干化債”，拭目以待。

　　有專家認為，“茅臺化債”并非十全十美。“若過量轉讓股權用于償債，會影響投資者對于企業發展的信心。進一步看，這也只是擴大償債資金來源手段之一。”李佩珈認為。

　　“對于地方債務風險的化解，短期可從‘嚴控總量，消化存量，優化結構’入手。從遠期看，改革財稅體制、理順財權事權分配、完善地方債市場是化解地方債務風險的根本之策。”陳文虎說。