央行資金投放有望祭出組合拳

　　“麻辣粉”先上 節前資金面寬松幾無懸念

　　1月15日，按照慣例，2021年第一碗“麻辣粉”（MLF，中期借貸便利）將上桌。相比最近高頻低量逆回購操作釋放的微妙信號，市場更期待從這次MLF操作中進一步獲取春節前央行流動性調控策略的訊息。分析人士指出，降準呼聲近期又起，但概率相對有限。

　　節前“送溫暖”成慣例

　　歲末年初，資金面易緊難松。然而，在央行保駕護航下，這一傳統認識正悄然變化。特別是，在2020年年底輕松跨年后，市場已就跨春節資金面形勢達成共識——保持寬松成為主流看法。

　　從近幾年的情況看，這符合人們感受。春節是個大假，銀行現金投放需求大，加之年初繳稅繳準等因素擾動，使流動性供求變數多、壓力大，需特別關注和呵護。央行在春節前“送溫暖”漸成慣例。近幾年，春節前后流動性波動趨降，“不知不覺”“輕輕松松”完成跨節的感受越來越明顯。

　　近幾月，央行流動性投放頗為積極。市場人士認為，對沖債券違約事件的影響是重要因素之一。2020年最后兩個月，企業債券融資大幅萎縮，表明違約事件影響沒有完全消除。機構認為，保持流動性合理充裕更顯必要。

　　平安證券首席經濟學家鐘正生指出，2020年12月的金融數據，對近期流動性寬松和央行超預期投放提供注解。“對非標、套利等行為的監管，以及信用違約事件余波，給貨幣信用環境施加顯著影響，保持較寬松流動性環境有‘胡蘿卜加大棒’的意味。”鐘正生認為，流動性偏松狀態有較大可能得到延續。中金公司固收研究團隊預計，寬松的資金面有望延續到3月-4月。

　　降準呼聲再起 看淡聲音更多

　　據測算，春節前，流動性供求存在缺口。隨著流動性消耗增多，央行適時出手幾無懸念。對央行可能選用的工具和手段，市場預期出現分歧，降準率先引發爭論。

　　信達證券固收分析師李一爽預計，2021年春節前央行大概率會動用定向降準等手段，補充流動性缺口。申萬宏源證券首席宏觀分析師秦泰認為，2021年央行將至少實施兩次“中性降準”，每次各50基點。

　　春節前后的確是降準“高發期”。據廣發證券研報統計，2015年以來歷年一季度均有降準動作，多發生在春節前。有觀點認為，當前MLF存量規模過大、擔保品不足等因素也使降準置換MLF變得有必要。截至1月14日的數據顯示，MLF余額已超5萬億元，逼近2018年9月歷史高位。降準置換MLF，既能滿足投放流動性需求，也可為后續MLF操作騰挪空間。

　　不過，看淡降準的聲音似乎更多，關鍵就在于降準的信號意義過強。國泰君安證券全球首席經濟學家花長春稱，降準會釋放強烈寬松信號，為大宗商品等漲價火上澆油。天風證券首席固收分析師孫彬彬也認為，當前不具備降準條件，降準置換MLF的必要性同樣不高。莫尼塔報告強調，貨幣政策“不急轉彎”不意味著再度寬松，近期全面降準可能性不大。

　　跨節資金投放或祭出組合拳

　　在這一背景下，MLF操作備受關注，可能帶有關鍵訊號。

　　據機構分析，如果1月15日央行端出一大碗“麻辣粉”，意味著春節前降準可能性大降。一是央行通過開展大額MLF操作，釋放增量資金，可部分填補流動性缺口；二是央行繼續開展MLF操作，相當于證偽降準置換猜想，從而否定前述降準理由。

　　有分析人士認為，央行政策工具箱充足，要防范應對春節前后流動性波動，降準不是唯一選項，可能也不是適宜選擇。當前，宏觀政策應更注重可持續性。法定存款準備金率已不高，有必要為應對未來的不確定性留有余地。

　　可替代降準的工具不少，MLF是其中一項。2020年以來，央行基本每月開展1次MLF操作，但也有例外，2020年11月就開展兩次操作。理論上，央行可多次開展MLF操作，并配合公開市場逆回購操作，釋放中期和短期流動性，滿足春節前機構對流動性的需求。

　　2018年1月創設的臨時準備金動用安排（CRA）也是選項之一。CRA可起到臨時降準的效果，且臨時釋放和到期回籠的資金恰好可與春節前后現金投放和回籠形成對沖，這一點已在2018年操作中得到驗證。

　　綜合考慮MLF余額的問題，一些機構認為，春節前，央行可能會祭出“MLF+逆回購+CRA”組合拳。廣發證券研報指出，近期重啟CRA可能性較高，這有助于展現相對中性的貨幣政策態度，也有助于流動性平穩跨節。中信證券首席固收分析師明明預計，春節前央行流動性投放手段將是以“MLF+逆回購+普惠金融定向降準”或類似CRA的臨時性流動性安排為主的組合。