“相比去年初的征求意見稿，9月25日晚證監會、中國人民銀行、國家外匯管理局發布《合格境外機構投資者和人民幣合格境外機構投資者境內證券期貨投資管理辦法》（下稱《辦法》）的對外開放力度之大，大幅超過市場預期。”一家海外投資機構亞太區首席代表向21世紀經濟報道記者感慨說。

　　在他看來，相比征求意見稿，《辦法》超市場預期的對外開放力度，主要表現在5個方面，一是將QFII/RQFII審批時間從20天大幅壓縮至10天，并大幅簡化申請材料；二是大幅放寬托管人實收資本不少于80億元人民幣的監管要求，令QFII/RQFII機構有更多選擇；三是取消QFII/RQFII機構委托境內期貨公司、證券公司不得超過3家的限制；四是大幅放寬QFII/RQFII投資范疇，允許QFII/RQFII投資新三板掛牌證券、私募投資基金、金融期貨、商品期貨、期權、債券回購、融資融券等；五是在資金跨境流動方面刪除了“相關部門根據形勢實施宏觀審慎管理”等表述。

　　“毫無疑問，刪除相關部門根據形勢實施宏觀審慎管理等表述，將進一步打消海外投資機構對資金入境容易出境難的顧慮，有助于他們通過QFII/RQFII渠道加碼人民幣資產的投資額度。”這位海外投資機構亞太區首席代表指出。但目前眾多QFII/RQFII機構最關心的，是投資范圍大幅拓寬所帶來的新投資機會。

　　一家上海自貿區外資大宗商品貿易公司業務主管告訴記者，隨著《辦法》允許QFII/RQFII投資商品期貨，目前他們正在研究大宗商品跨境套利交易的可操作性，并打算將境內商品期貨投資納入全球大宗商品投資組合。

　　“不過，我們能否通過QFII渠道投資所有商品期貨品種，以及海外資本通過QFII/RQFII渠道投資境內商品期貨是否需要滿足實名制開戶穿透式監管要求，都需要相關部門明確并給出操作指引。”他指出，目前境內商品期貨市場僅有鐵礦石、原油等少數品種對外開放，在沒有得到明確操作指引前，他們依然會對上述政策利好選擇“觀望”，避免觸碰監管紅線。

　　多元化交易策略不再留在“紙面上”

　　記者多方了解到，在《辦法》大幅拓寬QFII/RQFII投資范疇后，不少海外投資機構迅速研究是否將人民幣投資款與A股債券持倉，從債券通陸股通轉向QFII/RQFII渠道。

　　“相比債券通/陸股通，QFII/RQ?FII投資范圍大幅拓寬，有助于我們落實更多元化的人民幣資產交易策略。”上述海外投資機構亞太區首席代表告訴記者。

　　此前，他所在的海外投資機構曾研究借助融資融券開展A股持倉全對沖，降低A股持倉基差風險的可操作性。盡管投資模型顯示風險對沖效果不錯，但由于QFII/RQFII不得參與融資融券業務，導致這些頗有價值的交易策略無法落地。

　　“這兩天，我們正要求交易團隊再對融資融券對沖A股持倉風險進行模擬測試，若效果依然良好，不排除《辦法》在11月1日正式實施后，我們迅速落實上述風險對沖策略。”他表示。

　　一家通過QFII渠道配置A股的美國多策略對沖基金經理向記者透露，目前他們也在研究投資境內私募證券基金的機會。

　　此前，這家美國多策略對沖基金主要投向境內私募機構在香港發行的私募產品，由后者再借道 QFII渠道投向A股博取回報。但這種操作的成本較高，一方面私募機構要收取不菲的 QFII額度租賃費用，另一方面他們將不菲的人民幣匯率風險對沖操作成本轉嫁給自己。如今在《辦 法》實施后，這家多策略對沖基金可以直接在QFII渠道下投向私募證券基金，一方面相關操作成本降低不少，另一方面私募產品選擇范圍大幅擴大。

　　Bluebay Asset Management 策略分析師Timothy Ash指出，要驅動海外投資機構借助QFII/RQFII渠道投資境內私募投資基金，還得邁過不少坎。首先就是歐美大型對沖基金與資管機構對境內私募投資基金的資產管理規模、風險對沖策略多元化、溝通成本（主要是文化差異與溝通時差）與運營盡職調查有著極其嚴格的要求。不少境內私募基金因資產管理規模較低、風險對沖策略較少而被早早淘汰，即便個別境內私募基金滿足上述兩項要求，也容易遭遇運營盡職調查不過關。

　　“此外，雙方在管理費收取標準方面分歧不小。”他強調說，當前多數歐美大型對沖基金與資管機構均認為境內私募基金更多依靠BETA（被動跟隨股指上漲獲利）實現業績高成長，不愿支付較高的alpha費用（靠基金主動管理博取超額回報），但多數境內私募基金對此相當不認可，甚至有私募基金專門“拆解”投資收益里的 BETA 與 alpha 各自比重，風險對沖操作成本對凈值回撤值減少的影響，以證明自己強勁的主動管理實力。

　　商品期貨投資有“顧慮”

　　盡管《辦法》大幅拓寬QFII/RQ?FII投資范疇令海外資本備受鼓舞，但要讓他們迅速落實商品期貨的投資操作，難度依然不小。

　　一位期貨公司負責人向記者透露，過去兩天他接到多家QFII/RQFII機構的詢問——《辦法》實施后，QFII/RQFII機構是否可以投資境內所有的商品期貨品種，從而繞過此前相關部門僅允許鐵礦石、原油等少數期貨品種對外開放的相關規定。

　　“其實，我們對QFII/RQFII渠道投資期貨全品種的期待值相當高。”前述上海自貿區外資大宗商品貿易公司業務主管直言。由于境內部分商品期貨品種尚未對外開放，目前他們要么借助境外大宗商品期貨市場，對進口中國的大宗商品倉單進行套期保值；要么以境內關聯企業的名義，通過境內期貨經紀公司間接參與境內期貨投資交易。

　　然而，這兩種操作方式套保效果均不如預期。究其原因，一是同一個大宗商品在境內外期貨市場的交易價格時常出現異動，導致套期保值操作可能遭遇意料之外的虧損風險；二是他們曾通過境內關聯企業與境外母公司的業務協同，開展跨地套保交易，這導致境內期貨市場時常出現“單邊持倉”，令他們時常需要補交大量資料證明他們是做套期保值（而不是單邊投機）。此舉令境外母公司頗為反感，因為它導致母公司大宗商品交易信息“泄露”。

　　“若我們可以通過QFII/RQFII渠道直接開設賬戶參與境內商品期貨投資，相關套保操作效率與信息透明度都將會大幅提升，也不大會存在此前的各種弊端。”他指出。但是，由于境內相關部門對期貨交易采取實名制開戶穿透式監管模式，可能會觸發境外母公司對交易信息泄露的顧慮，導致后者最終拒絕使用QFII/RQFII渠道參與境內商品期貨投資。

　　畢竟，他所在的境外母公司早已習慣使用名義持有人賬戶與多層托管制度，有效保護自身大宗商品套保交易信息隱私。

　　記者多方了解到，對此心存顧慮的海外投資機構為數不少。

　　“我們同樣在關注QFII/RQFII機構投資境內商品期貨時，是否需遵循實名制開戶穿透式監管要求。在這個疑惑沒有得到妥善解決方案前，我們寧可暫緩相關投資步伐。”一家美國大型資管機構大宗商品交易主管向記者直言。