■ 廣發言 ｜ 以時間的名義

　　廣發基金成長投資部基金經理 劉彬

　　知其然，知其所以然，知其所以必然。

　　基金投資是一門代客理財的行當，賺錢是這個行業賴以生存的基石。但賺錢從來不是一件容易的事情，背后的影響因素眾多。在投資的路上，失意虧損時需要自省糾正，得意賺錢時其實也同樣如此。

　　首先，要明白自己賺的是什么樣的錢，是實力還是運氣。其次，知道賺錢背后的邏輯，并且通過觀察、歸納、分析總結出成功背后的原因。最后，由此總結出來的方法是否行之有效，能否長期復用，還需要在投資中不斷摸索和驗證，這是一個逐步形成自己能力圈的過程，也是一場不斷完善自身投資理念和框架的修行。

　　在擅長的領域里賺長錢

　　我是在拿到理工科博士學位后直接轉行進入證券投資行業的。剛入行的人很容易把賺錢作為工作的第一目標。的確，無論是來自公司的考核還是社會的壓力，以及自己對行業的初級認知，賺錢都容易成為第一位的事。我也不例外。

　　但問題隨之而來，如果目標是賺錢，那么賺錢之道多種多樣，是否哪種方式更賺錢就隨哪個潮流走？其次，職業投資人的社會價值又在哪個方面體現？難道我的社會價值僅僅是一個通過低買高賣賺錢的交易者？

　　結合日常的工作實踐，我慢慢找到了自己的答案，或者說努力的方向：證券投資是普通投資者分享經濟發展紅利的方式之一。對基金持有人來說，我工作的意義是通過投資幫助他們更有效地分享到經濟社會發展的紅利；對上市公司來說，則是陪伴優秀企業成長，使其獲得正確合理的定價，通過資本市場輔助其加速發展，實現社會資源配置的優化。

　　由此，選出市場中優秀的企業，跟持有人分享企業成長帶來的回報就成為我的目標。那么，實現目標的正確路徑是什么？我的體會是每個人都有自己的能力邊界，一定要從自己擅長的領域中去找機會。在一段時間里，將80%的精力放在自己擅長的20%的行業上，這是效率比較高的方式。不過，我們也要時刻警醒不能形成思維定式，因為我們處于一個不斷變化的世界之中，積極擁抱變化，不斷拓展自己擅長的領域，才能更好地應對變化。

　　基于以上思考，我將策略定位為在自己擅長的領域里賺長錢。“相信復利的力量”是專業投資人都會強調的一句話，但在現實中，人們往往會高估短期收益，而低估長期回報。因為相比賺快錢，賺長錢對投資者的短期吸引力更小，但其勝在確定性和容錯率更高。

　　當今社會信息資訊傳播速度非常快，在短時間就能形成市場一致預期，靠短期的信息不對稱來獲得超額收益變得越來越難。但在中長期的時間維度，每個人對未來的認知和預判會有較大差異，市場一致預期也未必正確，這種中長期時間維度的預期差是我獲取超額收益的主要來源。

　　具體而言，我尋找中長期預期差的路徑主要有兩條：一是超前思考，盡可能地想清楚三年以上的發展終局場景，并以之為錨判斷當下的形勢；二是保證當前基本面研究的深度，對于未來所有的推演必須建立在對當前信息的全面掌握和深刻理解之上，在錯誤的數據之上不可能得出正確的結果。

　　秉著在擅長的領域里賺長錢的理念，我從宏觀周期、中觀行業、微觀公司和估值四個維度進行研究，并基于深入的研究結果構建組合。在不同時間段，上述每個維度的權重會隨市場發生變化。但總體而言，中觀行業和微觀公司所占的權重會更高一些，從投資風格看也是以自下而上選股為主。囿于篇幅，今天主要分享中觀層面的產業研究和微觀層面的個股審美。

　　沿著產業趨勢做深度研究

　　在2019年走上投資崗位時，我已經做了近8年的行業研究員，看過比較多的行業，對電力設備與新能源、電子、建筑建材、汽車和家電行業比較熟悉，對產業了解得比較透徹。這些行業看似分布在不同的板塊，有周期、制造、消費，但我看好的行業有一些共性的特征，如受政策扶持、有新產品或新技術出現、滲透率快速提升等。

　　首先，我喜歡在符合經濟發展方向、受政策扶持的行業里找機會。在國內市場，行業基本面很重要，政策面也是一個關鍵要素。有人認為依賴政策、未經歷過市場充分競爭的公司不具備核心競爭力，但我認為，隨著行業的高速發展，具備先發優勢的企業在后續競爭中往往更容易形成自己的核心競爭力。

　　其次，我喜歡有新技術或新產品出現的行業，滲透率能夠迅速提升。過去幾年，我在行業選擇層面的成功案例有2019年重倉蘋果TWS產業鏈以及在2020年重倉新能源，這給組合貢獻了顯著的超額。其實，這兩個板塊具有明顯的共性，都是有新技術、新產品出現，行業滲透率迅速提升，行業和企業進入快速增長階段。如果有行業具備這樣的特征，我會花比較多的時間研究，買入后也會保持較高的配置比例。

　　第三，確定好行業方向后，深入的產業研究必不可少。我在2011年入行，一開始看的是建材，如水泥、玻璃等，當時我針對水泥構建了研究分析的數據庫，包括省市地區統計水泥行業數據，分析每個省份水泥價格的變化，哪些公司在哪些區域有多少產能等。這段研究經歷，讓我在行業的供需平衡、周期行業的研究方面打下了扎實的基礎，看到某一個數據就能理解其背后代表的意義，進而對當下的產業現象做出解釋并對未來進行預判。

　　這種從產業出發的研究習慣，后來也復用到我在蘋果產業鏈、新能源產業的研究上。以新能源車為例，我曾專門制作了一張產業鏈全景圖，不僅涵蓋每個環節的供需分析，如預期行業有多大產能，哪些公司有多少產能，還有對應的勾稽關系，例如，一噸碳酸鋰對應多少正極，一輛車需要多少電池等。

　　回過頭看，新能源車的產業研究復雜，涉及二十多個子行業。從上游的原材料（鋰礦、鎳礦、磷礦）和設備，再到中游各種正負極材料、電解液、隔膜、電池，以及下游的汽車。此外，新能源車時代還要做輕量化和熱管理，鋁制結構件、天幕玻璃和熱泵空調等新技術新產品開始在汽車上大量應用。我曾做過統計，僅新能源車涉及的標的有100個左右，它們分布在不同的環節，需要對每個環節做供需分析，也要做細分子行業的比較，決定在哪個環節配置什么比例。

　　總結新能源產業的研究方法，一是要看整體，即分析整個行業的供給和需求趨勢，因為這是一個大產業鏈，需求有相關性；二是要看結構，每個環節所處位置不同，供給釋放節奏不一樣，其需求也不會完全同步；三是要看個體，每個細分子行業的供需結構不同，行業內的公司質地不一樣，在細分領域的競爭力水平也有差異，龍頭企業競爭力的不同，也會導致產業鏈的產能釋放節奏發生變化，這些都需要持續的跟蹤和研究。

　　三個維度探析企業核心競爭力

　　對產業做了深入的研究后，我會將精力聚焦在公司層面，從成本控制、管理團隊、研發投入三個維度拆解企業的核心競爭力。

　　第一，看成本控制。過去我投的公司大部分偏制造業，制造業在中國最大的核心競爭力就是成本控制能力，越是趨向于成熟的行業，成本控制越重要。成本控制如何表征？大家做同一個東西，如果一家公司比同行的凈利率高10個點以上，我會拆解這10個點的凈利率是怎么實現的。一般來說，技術路線、精細化管理、產能布局和原材料資源等等都可以形成成本優勢，搞清楚成本優勢從何而來，才能判斷它的可持續性。

　　第二，看管理團隊。企業管理層的經營戰略以及對行業發展的判斷也是企業核心競爭力的一部分，定期的管理層溝通交流有助于我們更好地把握投資機會。

　　第三，看研發投入。我國已經從人口紅利期邁入工程師紅利期，高比例的研發投入更容易形成企業核心競爭力，提升企業的全球競爭力。

　　結語

　　羅曼·羅蘭在《米開朗琪羅傳》中有一句名言：“世界上只有一種英雄主義：便是注視世界的真面目——并且愛世界。”從根源上來說，影響我們決策的底層核心因素只有兩個：認知水平和價值觀。認知水平的廣度和深度提供了我們賺錢的基礎，而價值觀決定了我們賺錢的方向。在投資過程中，擁有一個正向積極的價值觀至關重要。

　　“悲觀者正確，樂觀者前行”。在投資旅程中，希望我們都能秉持積極的價值觀和樂觀的心態，在面對市場波動時保持冷靜和堅定。愿我們都能在投資的路上走得更遠。

　　基金經理簡介：劉彬，清華大學機械系本科，北京大學材料學博士，近12年證券從業經歷，近4年投資經驗。現任廣發基金成長投資部基金經理，曾任新華基金基金經理、中信建投證券非金屬建材行業分析師。

　　（風險提示：文章涉及的觀點和判斷僅代表投資經理個人的看法。本文僅用于溝通交流之目的，不構成任何投資建議。投資有風險，入市須謹慎）

　　-CIS-