主持人：尊敬的各位來(lái)賓，女士們、先生們，大家下午好！歡迎光臨2013年第四屆中國(guó)陽(yáng)光私募金牛獎(jiǎng)?lì)C獎(jiǎng)典

　　禮暨精英論壇的現(xiàn)場(chǎng)，我是中國(guó)證券報(bào)中證視頻的主持人王晶，很高興能跟大家相聚在四月的深圳。

　　首先讓我們通過(guò)一段短片來(lái)走進(jìn)金牛獎(jiǎng)。（播放VCR）

　　主持人：非常振奮人心的一個(gè)短片，我們今天的活動(dòng)現(xiàn)場(chǎng)也同樣非常振奮人心，因?yàn)檫@是一場(chǎng)精英云集的聚會(huì)，現(xiàn)在請(qǐng)?jiān)试S我為大家介紹光臨現(xiàn)場(chǎng)的各位嘉賓，他們是：

　　深圳證券交易所基金管理部總監(jiān)陳文權(quán)先生；

　　全國(guó)人大財(cái)經(jīng)委法案室副處長(zhǎng)孫磊先生；

　　中國(guó)證券業(yè)協(xié)會(huì)、證券分析師專業(yè)委員會(huì)主任委員林義相先生；

　　中國(guó)社會(huì)科學(xué)院金融重點(diǎn)實(shí)驗(yàn)室主任劉煜輝先生；

　　銀河證券副總裁朱永強(qiáng)先生；

　　農(nóng)業(yè)銀行私人銀行部處長(zhǎng)葉麗云女士；

　　平安銀行資產(chǎn)托管部副總經(jīng)理陳正濤先生；

　　紅色資本執(zhí)行合伙人劉震先生；

　　光匯石油首席財(cái)務(wù)官、執(zhí)行董事陳義仁先生；

　　深圳廣電集團(tuán)財(cái)經(jīng)生活頻道總監(jiān)韓建勇先生；

　　來(lái)自評(píng)委單位以及承擔(dān)本次活動(dòng)協(xié)辦和專業(yè)支持的國(guó)信證券股份有限公司副總裁陳革先生、總裁助理姜必新先生；

　　評(píng)委單位的嘉賓還有招商證券研究所所長(zhǎng)楊曄先生；海通證券研究所副所長(zhǎng)高道德先生；以及天相投顧、中信證券、民生證券、銀河證券的專家；

　　來(lái)自主辦方的領(lǐng)導(dǎo)有中國(guó)證券報(bào)社長(zhǎng)兼總編輯林晨先生；中國(guó)證券報(bào)首席經(jīng)濟(jì)分析師衛(wèi)保川先生；中國(guó)證券報(bào)副總經(jīng)理曹志為先生、副總編輯孫伶先生；中證投資資訊有限公司總經(jīng)理趙維先生。

　　歡迎大家！

　　同時(shí)還要感謝中證網(wǎng)今天進(jìn)行全程直播，也感謝在周末前來(lái)參加本次活動(dòng)的眾多基金、證券、銀行及信托界人士，同樣要感謝在場(chǎng)的很多媒體朋友，歡迎大家的到來(lái)！

　　自第一只開(kāi)放式集合資金信托計(jì)劃發(fā)行至今，陽(yáng)光私募基金已經(jīng)走過(guò)十年的歷程。其中風(fēng)風(fēng)雨雨、起起伏伏，但是卻從未停下向前發(fā)展的腳步，更有一批優(yōu)秀的陽(yáng)光私募基金經(jīng)受住了嚴(yán)峻的市場(chǎng)考驗(yàn)，在長(zhǎng)期實(shí)踐中顯示了戰(zhàn)勝市場(chǎng)、獲取絕對(duì)回報(bào)的力量，他們也正是我們一年一度金牛頒獎(jiǎng)盛會(huì)上最耀眼的明星！下面，我們首先有請(qǐng)“中國(guó)陽(yáng)光私募金牛獎(jiǎng)”主辦單位——中國(guó)證券報(bào)有限責(zé)任公司董事長(zhǎng)、中國(guó)證券報(bào)社社長(zhǎng)兼總編輯林晨先生致辭。　　

　　林晨：尊敬嘉賓，下午好！

　　在這個(gè)南國(guó)春意盎然生機(jī)勃勃的日子里，我們迎來(lái)了一年一度的中國(guó)陽(yáng)光私募金牛獎(jiǎng)?lì)C獎(jiǎng)盛會(huì)，歡迎大家的到來(lái)！

　　今年是陽(yáng)光私募的第10個(gè)年頭，金牛陽(yáng)光私募第四屆頒獎(jiǎng)典禮。過(guò)去十年中，陽(yáng)光私募行業(yè)資管規(guī)模實(shí)現(xiàn)了跨越式發(fā)展。從2004年初誕生至到2012年底，發(fā)行非結(jié)構(gòu)化信托產(chǎn)品的私募基金管理公司達(dá)到372家，合計(jì)管理1180只私募產(chǎn)品。陽(yáng)光私募云集了各路投資精英，在理財(cái)領(lǐng)域贏得了一席之地。從近三年業(yè)績(jī)看，非結(jié)構(gòu)化私募相對(duì)于其他類型基金產(chǎn)品表現(xiàn)更穩(wěn)健，具備三年業(yè)績(jī)數(shù)據(jù)的私募基金有兩成以上獲得正收益，表現(xiàn)優(yōu)于同類產(chǎn)品，這是一個(gè)了不起的成績(jī)。

　　如果說(shuō)過(guò)去的十年是陽(yáng)光私募頑強(qiáng)起步的磨礪期，那么從現(xiàn)在開(kāi)始私募基金將迎來(lái)一個(gè)破壁圖強(qiáng)的機(jī)遇期。信托恢復(fù)證券賬戶開(kāi)設(shè)和券商資管行業(yè)創(chuàng)新提速將令私募基金如虎添翼，6月1日將正式實(shí)施的新基金法將翻開(kāi)私募基金新篇章。私募基金運(yùn)作將邁進(jìn)一個(gè)有法可依、規(guī)范發(fā)展、創(chuàng)新發(fā)展、快速發(fā)展的新階段。專注于投資的公司生存環(huán)境大大優(yōu)化，行業(yè)的規(guī)模和影響力有望迅速擴(kuò)大。

　　作為陽(yáng)光私募行業(yè)的長(zhǎng)期觀察者和同行者，我們一直致力于通過(guò)金牛獎(jiǎng)的評(píng)選尋找卓越的陽(yáng)光私募和投資經(jīng)理。令我們欣慰的是，近幾年評(píng)出的金牛私募獲獎(jiǎng)?wù)哂幸话胍陨系闹睾下剩@示出了強(qiáng)者恒強(qiáng)的特點(diǎn)，這標(biāo)志著中國(guó)私募行業(yè)優(yōu)秀機(jī)構(gòu)正走向成熟，也證明了金牛評(píng)價(jià)的科學(xué)與專業(yè)。在此要特別感謝國(guó)信證券、海通證券、招商證券、天相投顧、銀河證券、中信證券、民生證券等合作伙伴。感謝你們用專業(yè)能力和敬業(yè)精神，評(píng)選出經(jīng)得起市場(chǎng)考驗(yàn)的“千里馬”。

　　展望2013，私募基金有兩件大事值得期待，一是放開(kāi)信托參與期貨限制，二是機(jī)構(gòu)投資者認(rèn)購(gòu)證券私募比例提高。前者將催生對(duì)沖投資策略的發(fā)展，后者則打開(kāi)了機(jī)構(gòu)投資者參與私募的想象空間。隨著金融改革的政策紅利不斷發(fā)酵，一個(gè)群雄并起全面競(jìng)合的資管戰(zhàn)國(guó)時(shí)代已經(jīng)到來(lái)。相信那些不斷深化投資理念、創(chuàng)新投資工具、優(yōu)化商業(yè)模式、始終領(lǐng)先一步的私募基金終將勝出。我們將繼續(xù)忠實(shí)而熱忱地見(jiàn)證那些將載入中國(guó)投資史冊(cè)的杰出投資者的誕生，同時(shí)也將從品牌、平臺(tái)、資源等多方面支持私募行業(yè)的發(fā)展，盡一份責(zé)任和心力。

　　最后，衷心祝賀本次獲得金牛獎(jiǎng)的私募基金和投資經(jīng)理，期待你們?cè)诖筚Y管時(shí)代勇立潮頭，再創(chuàng)輝煌！

　　也感謝本次活動(dòng)的獨(dú)家專業(yè)支持和協(xié)辦方，我們老搭檔國(guó)信證券，感謝今天的各位演講嘉賓、各方支持機(jī)構(gòu)和媒體朋友！祝各位來(lái)賓心想事成，在這個(gè)不平凡的年份有滿意的投資收獲！

　　主持人：謝謝林總對(duì)陽(yáng)光私募未來(lái)發(fā)展的美好祝愿，我們也相信作為中國(guó)證券業(yè)最高獎(jiǎng)項(xiàng)的金牛獎(jiǎng)，一定能夠樹(shù)立起推動(dòng)行業(yè)創(chuàng)新發(fā)展的典范，為廣大投資者發(fā)掘、推薦更多管理規(guī)范、長(zhǎng)期優(yōu)勝的投資機(jī)構(gòu)和投資產(chǎn)品。現(xiàn)在有請(qǐng)本次頒獎(jiǎng)典禮的專業(yè)支持及獨(dú)家協(xié)辦方——國(guó)信證券股份有限公司副總裁陳革先生致辭。

　　陳革：尊敬的林晨社長(zhǎng)、尊敬的銀行、信托公司的各位領(lǐng)導(dǎo)及私募基金各位合伙人，上午好！今天我們?cè)谶@里與中國(guó)證券報(bào)共同舉辦第四屆中國(guó)陽(yáng)光私募金牛獎(jiǎng)?lì)C獎(jiǎng)典禮暨精英論壇，這是在前三屆中國(guó)陽(yáng)光私募金牛獎(jiǎng)成功舉辦基礎(chǔ)上，國(guó)內(nèi)陽(yáng)光私募行業(yè)進(jìn)一步發(fā)展的盛事。

　　首先，我代表國(guó)信證券對(duì)這次榮獲金牛獎(jiǎng)的私募基金管理公司和基金經(jīng)理們表示熱烈祝賀！向長(zhǎng)期以來(lái)關(guān)心、支持、促進(jìn)私募基金行業(yè)，以及國(guó)信證券發(fā)展的各界朋友衷心的感謝！

　　為了推動(dòng)國(guó)內(nèi)陽(yáng)光私募更加健康和有序發(fā)展，國(guó)信證券協(xié)同中國(guó)證券報(bào)從2009年開(kāi)始，探索陽(yáng)光私募公開(kāi)評(píng)價(jià)問(wèn)題，嘗試將優(yōu)秀的私募基金通過(guò)“陽(yáng)光私募金牛獎(jiǎng)”這個(gè)平臺(tái)得以大力推廣，使陽(yáng)光私募成為中國(guó)資本市場(chǎng)又一公開(kāi)、公平、公正理財(cái)?shù)膶I(yè)平臺(tái)，使優(yōu)秀的私募基金能夠得到更廣大的投資者認(rèn)同。同時(shí)，通過(guò)一年一度的評(píng)選和表彰陽(yáng)光私募行業(yè)中先進(jìn)代表的活動(dòng)，我們希望定期將政策制定者、業(yè)界專家學(xué)者、銀行和信托等行業(yè)相關(guān)領(lǐng)域的精英聚集在一起，集思廣益，共同交流、分享國(guó)內(nèi)外投資經(jīng)驗(yàn)和理念，進(jìn)一步推動(dòng)整個(gè)行業(yè)高效、健康發(fā)展。現(xiàn)在，私募基金公司有望獲得公募資格，已讓我們四年的努力初見(jiàn)成效。

　　國(guó)信證券作為陽(yáng)光私募金牛獎(jiǎng)的專業(yè)支持和獨(dú)家協(xié)辦方，早在04年年初，國(guó)信就參與了第一支陽(yáng)光私募基金的設(shè)計(jì)和發(fā)行。經(jīng)過(guò)多年的精心準(zhǔn)備，國(guó)信證券已經(jīng)打造了以研究服務(wù)、基金評(píng)價(jià)、基金產(chǎn)品開(kāi)發(fā)和基金銷售為核心的陽(yáng)光私募基金服務(wù)核心平臺(tái)，全力支持陽(yáng)光私募基金業(yè)的發(fā)展。目前，托管在國(guó)信的陽(yáng)光私募產(chǎn)品市場(chǎng)占有率超過(guò)30%。

　　不僅如此，憑借快人一步的敏銳嗅覺(jué)和專業(yè)專心的服務(wù)精神，國(guó)信在陽(yáng)光私募方面的各項(xiàng)研究成果正在快速向產(chǎn)品化和業(yè)務(wù)化的方向延伸。在經(jīng)紀(jì)服務(wù)方面，國(guó)信證券以60家左右營(yíng)業(yè)網(wǎng)點(diǎn)，創(chuàng)造了經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)交易總量行業(yè)第三和私募基金交易量市場(chǎng)占有率第一的業(yè)績(jī)。國(guó)信證券以強(qiáng)大的產(chǎn)品銷售能力和研究力量將繼續(xù)為廣大私募基金提供有力的銷售支持和專業(yè)的研究服務(wù)。

　　近幾年，國(guó)內(nèi)證券市場(chǎng)低迷，部分機(jī)構(gòu)甚至面臨著生存危機(jī)，陽(yáng)光私募行業(yè)遭遇了不小的挑戰(zhàn)。但是，危機(jī)考驗(yàn)是每一個(gè)行業(yè)發(fā)展壯大的必經(jīng)之路，只有在困境中經(jīng)歷住考驗(yàn)的行業(yè)和參與群體，才是最具有生存力的。我們看到，即使在2012年也不乏表現(xiàn)優(yōu)異的群體。

　　陽(yáng)光總在風(fēng)雨后。伴隨著金融創(chuàng)新的不斷推進(jìn)，歷經(jīng)曲折的陽(yáng)光私募行業(yè)必將迎來(lái)新的大發(fā)展時(shí)期。最后，預(yù)祝本次陽(yáng)光私募基金金牛獎(jiǎng)?lì)C獎(jiǎng)典禮圓滿成功！預(yù)祝中國(guó)私募基金明天更加輝煌！

　　謝謝大家！

　　主持人：謝謝陳總為我們帶來(lái)的精彩致辭，我們也相信在市場(chǎng)各方的積極支持和努力之下，陽(yáng)光私募的發(fā)展將會(huì)越來(lái)越好。

　　本屆陽(yáng)光私募金牛獎(jiǎng)評(píng)選工作歷時(shí)四個(gè)月，經(jīng)歷了評(píng)選方案討論、數(shù)據(jù)整理核對(duì)、量化指標(biāo)計(jì)算、定性評(píng)判討論和評(píng)委投票等一系列步驟，最終有13家公司和10名個(gè)人獲獎(jiǎng)。

　　在本屆評(píng)選中，新設(shè)債券類和對(duì)沖類金牛陽(yáng)光私募管理公司獎(jiǎng)，體現(xiàn)了中國(guó)陽(yáng)光私募金牛獎(jiǎng)對(duì)產(chǎn)品創(chuàng)新和分類體系的關(guān)注，同時(shí)將股票類參評(píng)陽(yáng)光私募的最低業(yè)績(jī)歷史要求從1年提高到了3年，強(qiáng)調(diào)中長(zhǎng)期業(yè)績(jī)的考察。

　　本屆評(píng)選活動(dòng)進(jìn)一步增設(shè)了中信證券、民生證券和銀河證券三家觀察員評(píng)委，不管是參評(píng)公司，還是評(píng)委成員，都堪稱規(guī)模空前。

　　接下來(lái)激動(dòng)人心的頒獎(jiǎng)時(shí)刻正式開(kāi)始，首先我們將揭曉“金牛陽(yáng)光私募信托公司”獎(jiǎng)，有請(qǐng)開(kāi)獎(jiǎng)嘉賓：中信證券研究部金融產(chǎn)品首席分析師黃曉萍女士。

　　黃曉萍：很榮幸由我來(lái)宣讀“金牛陽(yáng)光私募信托公司”獎(jiǎng)，經(jīng)評(píng)委一致決定授予華潤(rùn)深國(guó)投信托有限公司和中國(guó)對(duì)外經(jīng)濟(jì)貿(mào)易信托有限公司獲得第四屆中國(guó)陽(yáng)光私募金牛獎(jiǎng)“金牛陽(yáng)光私募信托公司”，以表彰他們?cè)谶^(guò)去一年中作為陽(yáng)光私募服務(wù)機(jī)構(gòu)表現(xiàn)出來(lái)的服務(wù)能力和持續(xù)創(chuàng)新能力。

　　主持人：有請(qǐng)獲獎(jiǎng)單位代表上臺(tái)領(lǐng)獎(jiǎng)。同時(shí)請(qǐng)出頒獎(jiǎng)嘉賓深圳證券交易所基金管理部總監(jiān)陳文權(quán)先生。

　　（“金牛陽(yáng)光私募信托公司”獎(jiǎng)?lì)C獎(jiǎng)環(huán)節(jié)）

　　主持人：今天揭曉的第二個(gè)獎(jiǎng)項(xiàng)是股票策略類“金牛陽(yáng)光私募投資經(jīng)理”獎(jiǎng)，主要考察的是股票類陽(yáng)光私募投資經(jīng)理獲取長(zhǎng)期、持續(xù)、穩(wěn)健回報(bào)的能力以及風(fēng)險(xiǎn)控制能力，共有十名投資經(jīng)理獲獎(jiǎng)。

　　讓我們有請(qǐng)開(kāi)獎(jiǎng)嘉賓：海通證券研究所副所長(zhǎng)高道德先生。

　　高道德：經(jīng)評(píng)委會(huì)提議，一致決定授予以下個(gè)人第四屆中國(guó)陽(yáng)光私募金牛獎(jiǎng)“金牛陽(yáng)光私募投資經(jīng)理”獎(jiǎng)。他們分別是：

　　深圳展博投資管理有限公司陳鋒先生；

　　上海涌峰投資管理有限公司王慶華先生；

　　北京市星石投資管理有限公司江暉先生；

　　北京源樂(lè)晟資產(chǎn)管理有限公司曾曉潔先生；

　　上海精熙投資發(fā)展中心王征先生；

　　上海鼎鋒資產(chǎn)管理有限公司張高先生；

　　上海泓湖投資管理有限公司梁文濤先生；

　　上海景林資產(chǎn)管理有限公司蔣彤女士；

　　上海涌峰投資管理有限公司馬宏先生；

　　上海朱雀投資發(fā)展中心李華輪先生；

　　以表彰他們?cè)谶^(guò)去三年優(yōu)異的投資業(yè)績(jī)，為投資人帶來(lái)了持續(xù)穩(wěn)定的回報(bào)。恭喜你們。

　　主持人：謝謝高所長(zhǎng)。有請(qǐng)十位獲獎(jiǎng)代表上臺(tái)。同時(shí)有請(qǐng)頒獎(jiǎng)嘉賓中國(guó)證券業(yè)協(xié)會(huì)證券分析師專業(yè)委員會(huì)主任委員林義相先生。

　　（“金牛陽(yáng)光私募投資經(jīng)理”獎(jiǎng)?lì)C獎(jiǎng)環(huán)節(jié)）

　　主持人：恭喜以上十位獲獎(jiǎng)?wù)摺Ｔ谶^(guò)去的一年中，債券型和對(duì)沖型陽(yáng)光私募迅速崛起，成為陽(yáng)光私募隊(duì)伍中的生力軍和重要?jiǎng)?chuàng)新。債券型陽(yáng)光私募以穩(wěn)定的絕對(duì)回報(bào)成為熊市避風(fēng)港，對(duì)沖型陽(yáng)光私募利用新型工具對(duì)沖風(fēng)險(xiǎn)頭寸，獲取更為穩(wěn)健的收益。接下來(lái)我們頒發(fā)的獎(jiǎng)項(xiàng)是對(duì)沖策略類“金牛陽(yáng)光私募管理公司”和債券策略類“金牛陽(yáng)光私募管理公司”。掌聲有請(qǐng)開(kāi)獎(jiǎng)嘉賓：國(guó)信證券總裁助理、研究所所長(zhǎng)姜必新先生。

　　姜必新：受評(píng)委會(huì)委托，我榮幸的宣布對(duì)沖策略類“金牛陽(yáng)光私募管理公司”獎(jiǎng)和“金牛陽(yáng)光私募管理公司”獎(jiǎng)項(xiàng)，經(jīng)評(píng)委會(huì)評(píng)議，“金牛陽(yáng)光私募管理公司”獎(jiǎng)項(xiàng)空缺，經(jīng)評(píng)委會(huì)評(píng)議，一致決定授予北京佑瑞持投資管理有限公司為第四屆中國(guó)陽(yáng)光私募金牛獎(jiǎng)債券策略類金牛陽(yáng)光私募管理公司，以表彰該公司出色的債券投資管理能力，在過(guò)去一年為投資人帶來(lái)了持續(xù)穩(wěn)定回報(bào)。

　　主持人：謝謝姜所長(zhǎng)。有請(qǐng)獲得“金牛陽(yáng)光私募管理公司”獎(jiǎng)的北京佑瑞持投資管理有限公司代表上臺(tái)領(lǐng)獎(jiǎng)，有請(qǐng)頒獎(jiǎng)嘉賓光匯石油首席財(cái)務(wù)官、執(zhí)行董事陳義仁先生。

　　（“金牛陽(yáng)光私募管理公司”獎(jiǎng)?lì)C獎(jiǎng)環(huán)節(jié)）

　　主持人：請(qǐng)佑瑞持公司的代表留步。債券策略類金牛陽(yáng)光私募獎(jiǎng)是我們今年新設(shè)的獎(jiǎng)項(xiàng)，而佑瑞持是唯一一家獲得這個(gè)獎(jiǎng)項(xiàng)的公司，有什么感言跟大家分享？

　　王總：首先謝謝各位領(lǐng)導(dǎo)和各位同業(yè)，我們非常榮幸的獲得債券類策略獎(jiǎng)，感謝中國(guó)證券報(bào)以及各位評(píng)委、合作機(jī)構(gòu)、客戶對(duì)我們的支持和幫助，回想公司發(fā)展的兩三年，我們覺(jué)得隨著國(guó)民經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，人們收入水平的增長(zhǎng)，對(duì)固定收益類產(chǎn)品的需求越來(lái)越多，于是我們抓住這個(gè)機(jī)會(huì)，在2011年連續(xù)發(fā)行了幾只債券型產(chǎn)品，同時(shí)我們把握住債券市場(chǎng)的發(fā)展機(jī)遇，給客戶提供了穩(wěn)定持續(xù)的投資回報(bào)，從債券私募基金發(fā)展來(lái)看，2011年以后經(jīng)歷了債券的一波牛市，我們相信隨著新基金法的實(shí)施以及債券市場(chǎng)的發(fā)展和利率市場(chǎng)化的進(jìn)程，未來(lái)中國(guó)債券私募業(yè)將會(huì)有著良好的發(fā)展前景。此外，獲得這個(gè)獎(jiǎng)項(xiàng)也是對(duì)我們的鞭策和信任，更是對(duì)我們過(guò)去取得成績(jī)的肯定，未來(lái)我們還要面臨競(jìng)爭(zhēng)激烈的市場(chǎng)和不斷變化的市場(chǎng)環(huán)境，我們將會(huì)不斷努力，為投資人帶來(lái)持續(xù)穩(wěn)定的回報(bào)。

　　主持人：謝謝王總。我們也希望佑瑞持今后能夠長(zhǎng)期持續(xù)的為持有人創(chuàng)造更多更好的回報(bào)。隨著時(shí)間的推進(jìn)，今天最后一項(xiàng)大獎(jiǎng)也即將揭曉，就是股票策略類“金牛陽(yáng)光私募管理公司”獎(jiǎng)，這個(gè)獎(jiǎng)項(xiàng)考核的是股票類陽(yáng)光私募管理公司的綜合實(shí)力，它不但要看公司的整體業(yè)績(jī)回報(bào)和風(fēng)險(xiǎn)控制能力，還要考慮公司的投研團(tuán)隊(duì)和管理決策。那么這份大獎(jiǎng)究竟花落誰(shuí)家呢？我們馬上請(qǐng)出開(kāi)獎(jiǎng)嘉賓：招商證券研究所所長(zhǎng)楊曄先生。

　　楊曄：很高興受會(huì)議主辦方的委托來(lái)宣布第四屆中國(guó)陽(yáng)光私募金牛獎(jiǎng)股票策略類“金牛陽(yáng)光私募管理公司”將的評(píng)選結(jié)果，經(jīng)評(píng)委會(huì)評(píng)議，一致決定授予以下公司第四屆中國(guó)陽(yáng)光私募金牛獎(jiǎng)股票策略類“金牛陽(yáng)光私募管理公司”，他們分別是：

　　深圳展博投資管理有限公司；

　　北京源樂(lè)晟資產(chǎn)管理有限公司；

　　上海景林資產(chǎn)管理有限公司；

　　上海重陽(yáng)投資管理有限公司；

　　上海涌峰投資管理有限公司；

　　北京市星石投資管理有限公司；

　　上海鼎鋒資產(chǎn)管理有限公司；

　　上海泓湖投資管理有限公司；

　　深圳中睿合銀投資管理有限公司；

　　北京和聚投資管理有限公司；

　　以表彰他們?cè)谶^(guò)去三年公司整體出色的投資管理能力，優(yōu)秀的投研團(tuán)隊(duì)以及為投資人帶來(lái)了持續(xù)回報(bào)，祝賀他們！

　　主持人：謝謝楊所長(zhǎng)。有請(qǐng)十家公司的代表上臺(tái)領(lǐng)獎(jiǎng)，有請(qǐng)頒獎(jiǎng)嘉賓：中國(guó)證券報(bào)社社長(zhǎng)兼總編輯林晨先生、國(guó)信證券股份有限公司副總裁陳革先生。

　　（“金牛陽(yáng)光私募管理公司”頒獎(jiǎng)環(huán)節(jié)）

　　主持人：讓我們?cè)俅螌?duì)所有的獲獎(jiǎng)?wù)弑硎咀ＹR！至此，今天的所有獎(jiǎng)項(xiàng)都已經(jīng)頒發(fā)完畢了，我們希望明年會(huì)有更多的公司能夠參評(píng)金牛獎(jiǎng)，能夠獲得這一重要獎(jiǎng)項(xiàng)。

　　今天的活動(dòng)現(xiàn)場(chǎng)可謂是精英薈萃，在投資的這條路上，應(yīng)該說(shuō)成功的方法不只一種，每個(gè)人對(duì)于投資的理解也有不同，基本上大家都在最大程度的追求低風(fēng)險(xiǎn)、高收益，在最近三年當(dāng)中，有一位投資經(jīng)理，他管理的產(chǎn)品平均實(shí)現(xiàn)了81.55%的超額收益和-4.47%的最大回撤，表現(xiàn)出了“低風(fēng)險(xiǎn)、高收益”的特征，并且體現(xiàn)出卓越的市場(chǎng)時(shí)機(jī)選擇能力。那么接下來(lái)就讓我們一起分享一下他的經(jīng)驗(yàn)，有請(qǐng)深圳展博的陳鋒。

　　陳鋒：首先要感謝我的老東家國(guó)信證券，如果沒(méi)有在國(guó)信證券非同尋常和充滿激情的工作經(jīng)歷，就沒(méi)有現(xiàn)在的創(chuàng)業(yè)，所以非常感謝國(guó)信。也要感謝中國(guó)證券報(bào)，記得2011年年末中國(guó)證券報(bào)在深圳搞了一場(chǎng)座談會(huì)，當(dāng)時(shí)正好是熊市最慘烈的時(shí)候，座談里大家具體講些什么我不記得了，但在座談結(jié)束的時(shí)候，衛(wèi)保川的一番話讓我很受感觸，大意是說(shuō)評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)要和私募基金一起珍惜和愛(ài)護(hù)這個(gè)行業(yè)，不搞短期排名，保持理性、公正，做一些長(zhǎng)期有價(jià)值的事情。我不知道衛(wèi)總這些話是不是發(fā)自真心，反正我當(dāng)時(shí)被感動(dòng)了，因?yàn)槲矣X(jué)得一個(gè)行業(yè)要建立自己的榮譽(yù)，確實(shí)是需要有人這么想和這么做的，現(xiàn)在我們每年各種陽(yáng)光私募基金的獎(jiǎng)項(xiàng)要拿十幾個(gè)，但其實(shí)基本上沒(méi)有什么真正的榮譽(yù)感，但金牛獎(jiǎng)無(wú)論是在深圳還是在北京，我都是自己來(lái)領(lǐng)。現(xiàn)在也有人說(shuō)“金牛獎(jiǎng)”是私募行業(yè)的奧斯卡，客觀來(lái)說(shuō)，目前這么講還是有些吹牛，但我相信按照衛(wèi)總的理念，堅(jiān)持下去，十年以后它會(huì)變得非常有價(jià)值，值得所有的私募基金為之奮斗。真心地感謝中國(guó)證券報(bào)，也謝謝衛(wèi)總，謝謝國(guó)信，謝謝海通，也謝謝我自己和我們的團(tuán)隊(duì)，謝謝所有為了榮譽(yù)而付出努力的人。

　　今天中午我們同事告訴我主辦方還希望我談一些投資的體會(huì)，我就簡(jiǎn)單說(shuō)一說(shuō)吧。從我上大學(xué)那會(huì)兒就逃課炒股票，到加入國(guó)信研究所學(xué)習(xí)研究、投資，再到現(xiàn)在進(jìn)入私募行業(yè)，每天都要和市場(chǎng)搏斗，體會(huì)確實(shí)很多，但我想總結(jié)一句話，我熱愛(ài)和執(zhí)迷這個(gè)游戲，但是要獲得最后的勝利需要耐心和堅(jiān)持，希望十年以后我仍然能夠站在這里。謝謝大家！

　　主持人：謝謝陳總的發(fā)言。剛剛陳總說(shuō)我們金牛獎(jiǎng)是證券業(yè)奧斯卡獎(jiǎng)有一點(diǎn)吹牛，我現(xiàn)在呼吁現(xiàn)場(chǎng)所有的朋友，我們一起努力，有朝一日西方人在介紹自己的奧斯卡獎(jiǎng)的時(shí)候可以說(shuō)“這是電影界的金牛獎(jiǎng)”，希望大家一起努力。

　　在私募界，有人是趨勢(shì)投資的高手，也有人是堅(jiān)定的價(jià)值投資的用戶者，上海重陽(yáng)就是秉承價(jià)值投資的重要代表，公司是目前國(guó)內(nèi)在資產(chǎn)規(guī)模和投研團(tuán)隊(duì)上少有的最具實(shí)力的陽(yáng)光私募管理公司，也是少數(shù)按新基金法，具備發(fā)行公募產(chǎn)品資格的陽(yáng)光私募公司之一，公司連續(xù)獲得“2009年度、2010年度、2011年度“金牛陽(yáng)光私募管理公司”獎(jiǎng)，今年是四度蟬聯(lián)金牛獎(jiǎng)寶座。現(xiàn)在我們請(qǐng)重陽(yáng)的董事長(zhǎng)裘國(guó)根先生來(lái)分享一下他的經(jīng)驗(yàn)。

　　裘國(guó)根：各位領(lǐng)導(dǎo)、各位嘉賓、各位同行，大家下午好！剛才主持人給我們重陽(yáng)做了一個(gè)很好的廣告，本來(lái)是我自己想說(shuō)的，非常感謝中國(guó)證券報(bào)辦金牛獎(jiǎng)，重陽(yáng)有幸四年獲取這個(gè)獎(jiǎng)項(xiàng)，在這里我要感謝重陽(yáng)的客戶對(duì)重陽(yáng)的信任，感謝重陽(yáng)的合作伙伴對(duì)重陽(yáng)的支持，還要感謝中國(guó)證券報(bào)和各位評(píng)委的公正、公平，當(dāng)然也要感謝我的團(tuán)隊(duì)，我們一起奮斗。這是我今天站在講臺(tái)的第一層意思。

　　第二層意思，今天中國(guó)證券報(bào)金牛獎(jiǎng)的主題非常好“大資管時(shí)代的私募創(chuàng)新路”，資產(chǎn)管理行業(yè)2013年將迎來(lái)一個(gè)嶄新的發(fā)展空間，我中午也思考了一下，為什么說(shuō)這個(gè)行業(yè)會(huì)迎來(lái)廣闊的發(fā)展空間呢？主要有三個(gè)理由：一是新基金法去年的頒布，今年6月1日開(kāi)始實(shí)施，這也給私募、陽(yáng)光私募一個(gè)明確的法律地位，這種法律地位的取得使我們?cè)谖瞬拧@取社會(huì)的認(rèn)可方面完全打開(kāi)心理空間，這將是一個(gè)根本性的變化。二，為什么說(shuō)大資管時(shí)代行業(yè)的前景非常廣闊呢？是因?yàn)橹袊?guó)經(jīng)濟(jì)現(xiàn)在處于轉(zhuǎn)型期，很多傳統(tǒng)行業(yè)的收益率都在下降，轉(zhuǎn)型嘛，比如服務(wù)業(yè)要起來(lái)，傳統(tǒng)行業(yè)要升級(jí)換代，大量的以前在實(shí)業(yè)領(lǐng)域有非常強(qiáng)烈擴(kuò)大生產(chǎn)欲望的資本會(huì)投向虛擬領(lǐng)域，我老家是浙江的，浙江很多民營(yíng)企業(yè)家的資本很多了，他會(huì)不停的擴(kuò)大生產(chǎn)規(guī)模，現(xiàn)在發(fā)現(xiàn)ROE在下降，賺不到錢，他手里有幾個(gè)億甚至十幾個(gè)億、幾十個(gè)億，這些錢會(huì)尋找資產(chǎn)管理，這對(duì)財(cái)富管理行業(yè)有很高的要求。三是這個(gè)行業(yè)是跟財(cái)富存量相關(guān)的概念，跟財(cái)富增量實(shí)際上關(guān)系不太大，中國(guó)經(jīng)濟(jì)經(jīng)過(guò)二十多年的高速發(fā)展以后，人均GDP已經(jīng)超過(guò)六千美元，資產(chǎn)管理行業(yè)財(cái)富存量的積累也對(duì)這個(gè)行業(yè)提出了很高的要求。剛才陳總談了很好的投資心得，主持人說(shuō)重陽(yáng)是價(jià)值投資者，我從事這個(gè)行業(yè)已經(jīng)整整二十年了，有人說(shuō)重陽(yáng)的價(jià)值投資、理性投資是成功的，我首先還是要談?wù)勎业捏w會(huì)，我覺(jué)得干我們這一行要具備兩個(gè)條件才可以從事投資資產(chǎn)管理，一是在徹底退出這個(gè)行業(yè)之前沒(méi)有摔跟頭，在改行之前你是成功的，至少你可以說(shuō)我在投資時(shí)代是成功的。二是敢說(shuō)自己成功的第二個(gè)條件是你在自然生命結(jié)束之前。我相信今天在座的很多人跟我的感覺(jué)是一樣的，我們時(shí)刻有一種危機(jī)感，如果自己認(rèn)為自己行了，那么或者說(shuō)這個(gè)公司可能快不行了，我們這個(gè)行業(yè)是跟錯(cuò)誤搏斗的游戲，我經(jīng)常打個(gè)比方，我98年開(kāi)始在深圳打高爾夫球，打了八年，05年以后就沒(méi)有再打過(guò)高爾夫了，高爾夫里面的高手不一定是打幾個(gè)小鳥(niǎo)球，我們時(shí)時(shí)刻刻要有一種危機(jī)意識(shí)，據(jù)我了解，焦慮其實(shí)是我們這個(gè)行業(yè)的職業(yè)病。

　　接下來(lái)，跟大家回報(bào)一下今年重陽(yáng)的投資策略，既然把我定義為價(jià)值投資者，我們一般中心框架是從四個(gè)方面進(jìn)行分析的，利益越高，股市越不好，利益越低，股市越好，風(fēng)險(xiǎn)偏好越高，市場(chǎng)越好，市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)越低，市場(chǎng)越差，中國(guó)內(nèi)部市場(chǎng)還是一個(gè)新型+轉(zhuǎn)軌的市場(chǎng)，有很多不確定因素，是政策市。一、盈利層面。從到現(xiàn)在為止披露的季報(bào)和國(guó)家統(tǒng)計(jì)局公布的規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)ROE看，基本上是整體趨平的，前者是1.5%，后者是2.4%，在盈利方面的亮點(diǎn)是企業(yè)盈利的分化，就是說(shuō)從盈利方面看，投資機(jī)會(huì)主要是結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)。二、利率。無(wú)風(fēng)險(xiǎn)的利率比較平穩(wěn)，上行壓力不大。三、風(fēng)險(xiǎn)偏好。去年十八大的召開(kāi)，十八大新政的落實(shí)，整個(gè)市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)偏好是有顯著提升的，今年我覺(jué)得風(fēng)險(xiǎn)偏好相對(duì)會(huì)平穩(wěn)，不會(huì)再上升，也不會(huì)顯著下降。四、制度方面的因素。資本市場(chǎng)的政策主要還是目前我們面臨的發(fā)行制度，IPO還沒(méi)有重啟，個(gè)人覺(jué)得IPO的重啟監(jiān)管部門會(huì)比較謹(jǐn)慎，推出來(lái)的時(shí)候相信對(duì)市場(chǎng)不會(huì)形成很大的沖擊，這個(gè)當(dāng)然也要考驗(yàn)監(jiān)管層和市場(chǎng)人士的智慧，因?yàn)楸O(jiān)管層一直在征求市場(chǎng)的意見(jiàn)，怎么樣的IPO政策是符合當(dāng)前市場(chǎng)的，對(duì)市場(chǎng)的沖擊小，有利于長(zhǎng)期的市場(chǎng)健康的發(fā)展，這是我們對(duì)未來(lái)價(jià)值投資、理性投資的四個(gè)因素的方面。

　　我們的投資策略可以用三句話來(lái)概括，一、系統(tǒng)性機(jī)會(huì)或整體性機(jī)會(huì)不大，風(fēng)險(xiǎn)不大；二、隨著中國(guó)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型，結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)存在，結(jié)構(gòu)性風(fēng)險(xiǎn)也存在；三、因?yàn)榻?jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型，伴隨中國(guó)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的歷程，會(huì)不斷地涌現(xiàn)出能夠抓住符合中國(guó)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型方向的優(yōu)勢(shì)企業(yè)，所以結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)是持續(xù)性的，我相信結(jié)構(gòu)性的機(jī)會(huì)不會(huì)是今年一年，它會(huì)延續(xù)到明年、后年，甚至更長(zhǎng)時(shí)間。

　　應(yīng)該說(shuō)2013年因?yàn)檎麄€(gè)指數(shù)沒(méi)有大的機(jī)會(huì)也沒(méi)有大的風(fēng)險(xiǎn)，個(gè)股的分化會(huì)很大，我相信2013年將是對(duì)沖的非常好的機(jī)會(huì)，對(duì)沖具體有兩個(gè)策略，一個(gè)是做多經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型中能夠勝出的因子，第二個(gè)現(xiàn)在對(duì)我們來(lái)說(shuō)還有一點(diǎn)難度，就是做多經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型里勝出的公司，做空經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型中受損的公司，對(duì)沖是2013年的主題詞。

　　最后，我要衷心感謝重陽(yáng)的客戶，我們親愛(ài)的合作伙伴，以及基金協(xié)會(huì)、中證報(bào)和其他單位的領(lǐng)導(dǎo)，讓我們一起努力為中國(guó)財(cái)富管理行業(yè)的發(fā)展奉獻(xiàn)我們的力量。謝謝！

　　主持人：謝謝裘總。剛剛裘總的講話非常全面，甚至把接下來(lái)論壇當(dāng)中幾個(gè)要點(diǎn)因素也帶出來(lái)了，接下來(lái)論壇的環(huán)節(jié)，首先是要進(jìn)行新基金法的解讀，2013年正是陽(yáng)光私募業(yè)發(fā)展的黃金期，如何借助新基金法的東風(fēng)，為持有人持續(xù)創(chuàng)造良好的回報(bào)，這是我們陽(yáng)光私募成長(zhǎng)在陽(yáng)光之下必須要深刻思考的問(wèn)題。那么如何體會(huì)新基金法精髓？陽(yáng)光私募產(chǎn)品和管理模式如何進(jìn)一步創(chuàng)新？接下來(lái)的高峰論壇環(huán)節(jié)或許能為大家提供一些好的思路，首先請(qǐng)上的特邀嘉賓是全國(guó)人大財(cái)經(jīng)委法案室副處長(zhǎng)孫磊先生為大家作主題演講。

　　孫磊：非常高興參加今天的陽(yáng)光私募論壇，向大家介紹新基金法起草的背景情況。剛才幾位業(yè)界的同志講到新基金法從去年12月經(jīng)過(guò)人大常委會(huì)審議通過(guò)，將于2013年6月1日開(kāi)始實(shí)施。新基金法不只是修改了原來(lái)公募基金的約定，同時(shí)也把私募基金首次納入管理范圍，不光是公募業(yè)界、私募業(yè)界，很多人都非常關(guān)注，也有不少私募業(yè)同仁已經(jīng)開(kāi)始準(zhǔn)備了，按照新基金法的要求規(guī)范運(yùn)作。借今天這個(gè)機(jī)會(huì)，我跟大家分享一下新基金法，希望能對(duì)大家有所幫助。 我演講的內(nèi)容分為三個(gè)部分：一、修訂基金法的背景：三股推動(dòng)力量；二、修法內(nèi)容：三條立法理念；三、私募制度：八項(xiàng)規(guī)定。 一、修訂基金法的背景：三股推動(dòng)力量。 在第一個(gè)問(wèn)題里我列出了一個(gè)基金法修訂的時(shí)間表，我對(duì)基金法修訂過(guò)程有一個(gè)體會(huì)，基金法起草前期，各方面的認(rèn)識(shí)不一致，修改方向一直不明確，雖然這個(gè)稿子起草了很多次，也征求意見(jiàn)很多次，但進(jìn)行的比較慢。但2011年以后，基金法的修訂過(guò)程明顯快速了，特別是2011年財(cái)經(jīng)委審議通過(guò)以后，常委會(huì)安排了三次會(huì)議來(lái)審議并通過(guò)了新的基金法，為什么后面基金法的修訂能夠進(jìn)入快車道呢？我把它歸為有三股力量： 一是公募基金發(fā)展遇到了瓶頸，就是求變。公募基金從98年開(kāi)始，02年到了1000億，但是08年以后，公募基金發(fā)展遇到了一個(gè)瓶頸，達(dá)到了三萬(wàn)億左右，這個(gè)過(guò)程當(dāng)中不管是業(yè)內(nèi)還是監(jiān)管部門，都對(duì)業(yè)界提出了很多要求，比如文化問(wèn)題等等，求變是基金法修改的第一股力量。 二是私募基金長(zhǎng)期無(wú)法可依，“求生”，老基金法在02年制定的時(shí)候，曾經(jīng)也試圖將私募基金納入法規(guī)，但在審議過(guò)程中，因?yàn)楦鱾€(gè)方面存在著不同意見(jiàn)，所以有了最后一條第101條授權(quán)國(guó)務(wù)院的規(guī)定，但由于種種原因，國(guó)務(wù)院沒(méi)有出臺(tái)相關(guān)的規(guī)定，所以私募長(zhǎng)期處于無(wú)法可依的狀態(tài)。隨著公募基金的大量發(fā)展，很多老百姓開(kāi)始希望采用基金代客理財(cái)?shù)耐顿Y工具進(jìn)行投資，但是沒(méi)有法規(guī)依據(jù)怎么辦呢？一是通過(guò)委托給別人來(lái)進(jìn)行管理，二是既然沒(méi)有辦法，那就注冊(cè)一個(gè)公司，合伙企業(yè)運(yùn)作。這兩種方式，注冊(cè)公司、合伙企業(yè)，按照《公司法》、《合伙企業(yè)法》來(lái)運(yùn)作，管理成本比較高，存在著一定的障礙。 三是資產(chǎn)管理業(yè)風(fēng)險(xiǎn)積聚，也就是“求安”。剛才我說(shuō)的那兩種方式都是體制外方式，但現(xiàn)在體制內(nèi)也有很多業(yè)務(wù)，但業(yè)務(wù)種類多，積累著相當(dāng)?shù)娘L(fēng)險(xiǎn)，一是法律關(guān)系不清楚，二是監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)不統(tǒng)一，現(xiàn)在不同的資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)不一，門檻不一樣，有的是三萬(wàn)元，有的是五萬(wàn)元。三是風(fēng)險(xiǎn)收益不匹配。銀行理財(cái)產(chǎn)品最明顯的特征就是多個(gè)理財(cái)產(chǎn)品的資金投入到一個(gè)池子里運(yùn)作，每個(gè)產(chǎn)品之間無(wú)法進(jìn)行嚴(yán)格的區(qū)分，一旦一只產(chǎn)品產(chǎn)生了風(fēng)險(xiǎn)，就有可能把其他產(chǎn)品帶入沒(méi)有退路的境界。 二、修法內(nèi)容：三條立法理念。 剛才說(shuō)的這三種力量實(shí)際上在整個(gè)修法的過(guò)程中我們也是沿著三條立法歷年來(lái)進(jìn)行展開(kāi)的。 理念一：為公募基金松綁解縛。 1、能不能放開(kāi)基金管理人？老基金法規(guī)定基金管理人只能由依法核準(zhǔn)的基金管理公司來(lái)做，但市場(chǎng)上確實(shí)有資產(chǎn)管理的需求，公募基金也有基金管理公司同質(zhì)化的問(wèn)題，所以能不能放開(kāi)基金管理人？最后基金法在第12條規(guī)定基金管理人可以由基金管理公司或者經(jīng)過(guò)監(jiān)管部門批準(zhǔn)的其他機(jī)構(gòu)擔(dān)任，這實(shí)際上是給其他資產(chǎn)管理公司開(kāi)展業(yè)務(wù)打開(kāi)了渠道，從法律上來(lái)說(shuō)是重大的調(diào)整，因?yàn)槲覀冎涝瓉?lái)銀、證、保、信四業(yè)是分業(yè)監(jiān)管、分業(yè)經(jīng)營(yíng)，在基金管理行業(yè)，我們實(shí)際上已經(jīng)向混業(yè)經(jīng)營(yíng)走出了第一步，新基金法雖然只是邁出了一小步，但對(duì)于混業(yè)經(jīng)營(yíng)來(lái)說(shuō)已經(jīng)是一大步。 2、能不能放開(kāi)基金托管人？基金托管是一項(xiàng)重要制度，現(xiàn)在一些公司也陸續(xù)開(kāi)展了私募證券托管業(yè)務(wù)，他們希望參與到基金托管業(yè)務(wù)當(dāng)中來(lái)，基金法第33條對(duì)基金托管人，從原來(lái)的商業(yè)銀行拓展到商業(yè)銀行或者是經(jīng)過(guò)證券部門批準(zhǔn)的其他非銀行金融機(jī)構(gòu)。 3、能不能放開(kāi)基金產(chǎn)品？這是業(yè)界長(zhǎng)期反映比較多的問(wèn)題，原來(lái)的基金產(chǎn)品是嚴(yán)格核準(zhǔn)的，因?yàn)樵缙诨甬a(chǎn)品的種類比較少，所以希望通過(guò)監(jiān)管部門來(lái)把一道關(guān)，現(xiàn)在隨著產(chǎn)品的增多，公募已經(jīng)有一千多只產(chǎn)品，為了更加好的適應(yīng)市場(chǎng)發(fā)展的需求，監(jiān)管部門也希望能夠?qū)甬a(chǎn)品適當(dāng)放開(kāi)，所以在基金法第51條、52條中，把原來(lái)的基金產(chǎn)品核準(zhǔn)制改為注冊(cè)制。 4、能不能放開(kāi)基金關(guān)聯(lián)交易？每年都會(huì)收到業(yè)界要求修改原基金法第59條的建議。隨著商業(yè)銀行陸續(xù)上市，商業(yè)銀行托管的基金不能買自己銀行的股票，還有一些基金管理公司的股東是證券公司，證券公司發(fā)行的股票它也不能買，業(yè)界希望能夠有限度的對(duì)關(guān)聯(lián)交易進(jìn)行調(diào)整，最后新基金法第74條對(duì)關(guān)聯(lián)交易有限度的放開(kāi)，一方面允許基金可以投資關(guān)聯(lián)交易方的股票，但不能和基金重要持有人的利益相沖突。 5、能不能放開(kāi)基金從業(yè)人員？老基金法對(duì)基金從業(yè)人員的證券投資并沒(méi)有規(guī)定，但從實(shí)際效果來(lái)看，證券業(yè)界、基金業(yè)界“老鼠倉(cāng)”案件多發(fā)，所以很多人提出來(lái)希望借鑒國(guó)外的做法，最后新基金法對(duì)第18條基金從業(yè)人員進(jìn)行了相關(guān)的規(guī)定，在放開(kāi)基金從業(yè)人員進(jìn)行投資的同時(shí)，要求基金管理人也要建立相應(yīng)的信息披露制度。 理念二：為非公募基金正名定分。 現(xiàn)在很多私募基金采取公司和合伙企業(yè)的形式進(jìn)行，并且以公司的名義進(jìn)行資金的募集和運(yùn)營(yíng)，在基金法修改的時(shí)候，很多人都主張把公司和合伙企業(yè)直接納入到法律范圍內(nèi)，這個(gè)問(wèn)題困擾了起草組很長(zhǎng)一段時(shí)間，我們對(duì)公司與合伙企業(yè)的關(guān)系進(jìn)行了認(rèn)真的研究，最后發(fā)現(xiàn)基金法和《公司法》、《合伙企業(yè)法》有著本質(zhì)的沖突，所以直接納入是做不到的。 1、信托財(cái)產(chǎn)與企業(yè)主體。信托管理是信托產(chǎn)品，而按照《公司法》和《合伙企業(yè)法》設(shè)立的公司是從事經(jīng)營(yíng)的主體，一般要到工商部門登記，取得企業(yè)法人的資格，二者在主體上性質(zhì)不同。 2、募集與出資。《公司法》所謂的資本三原則，注冊(cè)資本要在公司章程里進(jìn)行明確的記載，你要增資的要履行驗(yàn)資手續(xù)，繳納相應(yīng)的費(fèi)用，辦理登記，在減資的時(shí)候要履行向債權(quán)人公告的程序，有可能甚至還要引起其他的費(fèi)用。但是基金的募集也好，注資增資也好，如果按照公司法、合伙企業(yè)法運(yùn)作的話，成本就很高。 3、他管與自管。《公司法》是自我管理的法人主體，公司法第二章、第四章對(duì)公司的股東結(jié)構(gòu)、公司的設(shè)立都有明確的規(guī)定，而基金只是一個(gè)信托，具體的管理公司都是由第三方來(lái)進(jìn)行管理，如果按照公司設(shè)立了以后，然后全部委托給別人，按照《公司法》來(lái)說(shuō)這是非法的。 4、利潤(rùn)分配。公司的分配也是有著法定程序的，不是你想分就分的，而基金是為持有人利益來(lái)進(jìn)行運(yùn)作的，它的利潤(rùn)分配不應(yīng)該受到這么多法規(guī)限制。 從這四個(gè)方面來(lái)講，如果以公司和合伙企業(yè)的形式設(shè)立基金，又要適用于基金法，又要適用于公司法、合伙企業(yè)法，公司基本上是很難進(jìn)行運(yùn)作的，因?yàn)檫@兩個(gè)法律之間是有矛盾的，所以最后在進(jìn)行私募基金設(shè)立的時(shí)候，我們?nèi)匀皇茄赜霉蓟鹌跫s基金的制度基礎(chǔ)，在契約基金的制度基礎(chǔ)之上一定程度考慮了私募基金發(fā)展的需要，借鑒公司法和合伙企業(yè)法的內(nèi)在框架，一是在契約型基金的基礎(chǔ)上設(shè)立了一個(gè)基金份額持有人，二是可以設(shè)立承擔(dān)連帶無(wú)限責(zé)任的基金份額持有人。 理念三：為資產(chǎn)管理業(yè)樹(shù)立標(biāo)桿。 現(xiàn)在有各種各樣的理財(cái)產(chǎn)品，市場(chǎng)準(zhǔn)入不一樣，監(jiān)管條件也不一樣，我們?cè)?jīng)試圖把各類理財(cái)產(chǎn)品都統(tǒng)一納入到基金法的調(diào)整過(guò)程當(dāng)中，但是后來(lái)在這一點(diǎn)上要達(dá)成一致意見(jiàn)還是比較難的，所以最后我們做了一定的妥協(xié)，在第32條規(guī)定對(duì)非公開(kāi)募集基金的基金管理人進(jìn)行規(guī)范的具體辦法，由國(guó)務(wù)院金融監(jiān)督管理機(jī)構(gòu)依照本章的原則制定。也就是說(shuō)對(duì)非公開(kāi)募集的基金來(lái)說(shuō)，基金管理人可以由現(xiàn)在的金融監(jiān)管機(jī)關(guān)來(lái)進(jìn)行規(guī)范，但是你從事的業(yè)務(wù)仍然要按照新基金法的規(guī)定執(zhí)行。 三、私募制度：八項(xiàng)規(guī)定 規(guī)定一：募集對(duì)象是合格投資者。既可以是單位，也可以是個(gè)人。 規(guī)定二：非公開(kāi)募集方式。 規(guī)定三：基金合同中心原則。我們理解私募基金主要是規(guī)定了合格投資者和非公開(kāi)募集，其他涉及的問(wèn)題都由基金合同來(lái)進(jìn)行約定，這里面有11項(xiàng)內(nèi)容，基本上涵蓋了基金運(yùn)作方方面面的問(wèn)題。 規(guī)定四：基金管理人的登記制度。向行業(yè)協(xié)會(huì)進(jìn)行登記。 規(guī)定五：基金的備案制度 規(guī)定六：基金的托管制度 規(guī)定七：基金的投資范圍 規(guī)定八：基金管理人的“非轉(zhuǎn)公”。

　　最后提三個(gè)觀點(diǎn)，新基金法對(duì)私募基金的影響，一是為私募提供了法律依據(jù)，我們實(shí)際上是開(kāi)了一個(gè)正路，因?yàn)樵瓉?lái)的私募基金沒(méi)有法律依據(jù)，雖然也發(fā)展，但是走的路可以說(shuō)不是正路，現(xiàn)在法律給私募基金提供了依據(jù)，可以走正路了。二是私募證券、理財(cái)產(chǎn)品等“存量”可以依法規(guī)范。三是陽(yáng)光私募并不直接納入法律規(guī)范。剛才私募業(yè)界的同仁也講對(duì)新基金法有很多期待，陽(yáng)光私募和其他私募基金還不完全一樣，陽(yáng)光私募本來(lái)就是合法的信托計(jì)劃，銀監(jiān)會(huì)進(jìn)行監(jiān)管，但從事的是證券投資，新基金法出來(lái)以后，如果陽(yáng)光私募還是仍然按照現(xiàn)有的制度運(yùn)作的話，法律沒(méi)有任何限制，但是我們剛才講了，新的私募基金政策出來(lái)以后，在稅收責(zé)任、管理制度上具有一定的制度優(yōu)勢(shì)，我相信會(huì)有很多陽(yáng)光私募基金基于自己發(fā)展的需要，向法律規(guī)定的私募基金進(jìn)行轉(zhuǎn)型。 最后用一句話解釋一下我為什么用新基金法引領(lǐng)基金業(yè)的發(fā)展？因?yàn)槭舜髨?bào)告提出要充分發(fā)揮立法的引領(lǐng)和推動(dòng)作用，基金法作為十八大之后通過(guò)的第一項(xiàng)金融法律，也是基金業(yè)目前為止最新的一項(xiàng)法律，對(duì)基金業(yè)，包括私募基金、陽(yáng)光私募基金的發(fā)展會(huì)有巨大的推動(dòng)作用，剛才有很多領(lǐng)導(dǎo)講到今年可能會(huì)是陽(yáng)光私募、基金業(yè)發(fā)展具有標(biāo)志性意義的一年，我也在這里衷心祝愿陽(yáng)光私募和所有私募基金業(yè)迎來(lái)一個(gè)光輝的前景。 謝謝大家！

　　主持人：謝謝！資本市場(chǎng)向來(lái)都是風(fēng)云變幻的，而經(jīng)濟(jì)形勢(shì)往往錯(cuò)綜復(fù)雜，在資本市場(chǎng)搏殺，我們尤其需要深入了解經(jīng)濟(jì)運(yùn)行態(tài)勢(shì)，那么下面就讓我們借助經(jīng)濟(jì)學(xué)家的一雙慧眼來(lái)洞悉2013年經(jīng)濟(jì)形勢(shì)。有請(qǐng)中國(guó)社會(huì)科學(xué)院金融重點(diǎn)實(shí)驗(yàn)室主任劉煜輝先生作主題演講。

　　劉煜輝：各位下午好！很高興能夠參加金牛獎(jiǎng)?lì)C獎(jiǎng)典禮，也借這個(gè)時(shí)間跟大家分享一下我們對(duì)今年接下來(lái)一段時(shí)間的宏觀認(rèn)識(shí)。最近很多人在問(wèn)我，我大概總結(jié)了一下大家最關(guān)心的幾個(gè)問(wèn)題：

　　1、“融資熱、經(jīng)濟(jì)冷”，錢到哪里去了？”周一的時(shí)候一季度數(shù)據(jù)出來(lái)了，出數(shù)據(jù)之前的那一周周四，大領(lǐng)導(dǎo)到農(nóng)業(yè)銀行開(kāi)工作會(huì)，開(kāi)會(huì)的第一句話就是錢到哪兒去了？大家可以看得到，整個(gè)一季度6.16萬(wàn)億社會(huì)融資，錢花到哪兒去了？經(jīng)濟(jì)為什么這么冷？

　　2、還有沒(méi)有主動(dòng)補(bǔ)庫(kù)存，為什么去庫(kù)存遲遲完不了？”行業(yè)投資大家都在眼巴巴看著這一輪經(jīng)濟(jì)的反彈還能不能走下去，看一季度以后主動(dòng)補(bǔ)庫(kù)存的階段到底還有沒(méi)有，為什么中國(guó)經(jīng)濟(jì)從2012年中期開(kāi)始，這個(gè)去庫(kù)存的階段遲遲結(jié)束不了？到底后面有沒(méi)有所謂主動(dòng)補(bǔ)庫(kù)存的階段？

　　3、自去年11月以來(lái)的寬松流動(dòng)性是否見(jiàn)頂？股票是12月初起來(lái)的，但資金面開(kāi)始轉(zhuǎn)寬是從去年11月開(kāi)始，11月份開(kāi)始的寬松流動(dòng)性時(shí)間窗口是不是過(guò)去了？是否見(jiàn)頂？無(wú)論是做債的還是做股的都很焦灼。

　　4、美國(guó)就業(yè)市場(chǎng)今年是否會(huì)取得突破性改善？大家都在想2013年會(huì)不會(huì)是20年前的1994年，那一年美元開(kāi)始加速往上沖，日?qǐng)A開(kāi)始加速貶值，過(guò)了一兩年以后，東南亞的泰國(guó)等國(guó)都開(kāi)始倒掉了。最近國(guó)外好幾個(gè)基金過(guò)來(lái)看，問(wèn)我2013年會(huì)不會(huì)是20年前的1994年？現(xiàn)在全球資產(chǎn)估值的高地到底在哪個(gè)地方？我們把頭寸壓在哪個(gè)地方？所以大家非常關(guān)心美國(guó)的就業(yè)市場(chǎng)今年會(huì)不會(huì)出現(xiàn)突破性改善，去年年底美聯(lián)儲(chǔ)最后一次議息會(huì)議已經(jīng)把話說(shuō)得非常明白了，就是把危機(jī)以來(lái)的時(shí)間指引改為目標(biāo)指引，大家都盯著就業(yè)，一個(gè)是調(diào)整QE，另外一個(gè)是什么時(shí)候開(kāi)始加息，美元這一輪走強(qiáng)顯著的不同于危機(jī)之后的兩次反彈，這一輪走強(qiáng)的背后，經(jīng)濟(jì)基本面是非常堅(jiān)實(shí)的。

　　5、日?qǐng)A貶值的空間？去年12月份日?qǐng)A開(kāi)始貶，第一階段貶了20%，第二階段貶到什么地方？在東亞區(qū)域內(nèi)，現(xiàn)在只有人民幣是唯一不具備彈性的貨幣，其他貨幣在97、98年之后全都放開(kāi)了，在這個(gè)階段，唯一不具備彈性的人民幣非常尷尬，日?qǐng)A貶值的壓力慢慢地都要逐步加到中國(guó)的貿(mào)易上，大家已經(jīng)看到了，3月份中國(guó)的貿(mào)易又變成逆差了，我們的出口數(shù)據(jù)雖然1-3月份是18%，但是這個(gè)數(shù)據(jù)是很虛的，3月中下旬央行開(kāi)會(huì)，我去了，當(dāng)時(shí)與會(huì)的人有商務(wù)部的劉司長(zhǎng)，他在抱怨海關(guān)的數(shù)據(jù)中間虛的成分，包括第三方轉(zhuǎn)口貿(mào)易，保證出口以后的進(jìn)口，這個(gè)量在過(guò)去放得很大，像我們對(duì)香港的第三方轉(zhuǎn)口貿(mào)易，一季度同比增長(zhǎng)了74%，順差增長(zhǎng)了78%，這是非常不正常的，一季度18%出口的增長(zhǎng)，主要的貢獻(xiàn)是來(lái)自于中國(guó)和香港之間的貢獻(xiàn)。 這五個(gè)問(wèn)題的答案大家都非常關(guān)心。

　　一、金融熱，經(jīng)濟(jì)冷。實(shí)際上從工業(yè)增加值看，很明顯2012年開(kāi)始中國(guó)就下臺(tái)階了，原來(lái)我們的工業(yè)是在14%、15%那里晃，2012年開(kāi)始工業(yè)掉下來(lái)以后就再也沒(méi)有回去過(guò)了，現(xiàn)在基本上在10%附近，兩位數(shù)基本上是撐不住的態(tài)勢(shì)，但融資一點(diǎn)都不少，盡管我們的信貸增速是平的，表內(nèi)信貸比較死，但你看表外這一塊，是突飛猛進(jìn)的在增長(zhǎng)，也就是過(guò)去兩年影子銀行支撐了中國(guó)經(jīng)濟(jì)的供血職能。 為什么出現(xiàn)金融熱、經(jīng)濟(jì)冷呢？我給出的解釋就是有很多錢現(xiàn)在投下去都是在滾前面存量的債，形成的增量部分實(shí)際上越來(lái)越少，最近學(xué)界、業(yè)界都在爭(zhēng)論這個(gè)指標(biāo)，就是看中國(guó)的M2與GDP，有很多人寫(xiě)很長(zhǎng)的文章講這個(gè)問(wèn)題，但是我看了一下，絕大多數(shù)都沒(méi)有講到點(diǎn)子上，因?yàn)樨泿帕勘冉?jīng)濟(jì)總量，它的經(jīng)濟(jì)學(xué)含義非常清楚，講的就是貨幣的流轉(zhuǎn)速度，貨幣量往上快速攀升，但經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的動(dòng)力不行。 （PPT演示）大家可以看這張圖中的右邊，是一年企業(yè)新增存款占社會(huì)凈融資的比例指標(biāo)，2008年之前，這個(gè)比例是60%，也就是說(shuō)1塊錢社會(huì)凈融資打進(jìn)去以后，有大概6毛錢形成了當(dāng)年的增量，但過(guò)去幾年這一指標(biāo)跌了30個(gè)百分點(diǎn)，到去年只有28.06%，這么大的社會(huì)凈融資，真正形成增量的比例越來(lái)越小，很多錢到哪兒去了？那天的會(huì)議上領(lǐng)導(dǎo)問(wèn)這個(gè)問(wèn)題，我說(shuō)恐怕很多錢都在維系存量債務(wù)的存續(xù)。一季度金融體系整個(gè)存款同比多增2.35萬(wàn)億，主要的貢獻(xiàn)是企業(yè)存款同比多增了1.8萬(wàn)億，從一季度社會(huì)融資總量同比多增2.26萬(wàn)億，這個(gè)中間，人民幣信貸同比多增了2900億，主要多增的貢獻(xiàn)是信貸以外的委托信托企業(yè)貸同比多增1.24萬(wàn)億。大家都知道，過(guò)去幾年影子銀行為什么這么繁榮呢？影子的融資相當(dāng)部分都是要幫助即將要到期的債務(wù)的存續(xù)的，09年、2010年表內(nèi)信貸投下去很多錢，但是大部分項(xiàng)目建成以后是沒(méi)有現(xiàn)金流的，收入是出不來(lái)的，債務(wù)消除不了怎么辦？只能讓它滾動(dòng)，只能讓它存續(xù)，這就需要錢，大家可以從這個(gè)視角接下去觀察二季度的中長(zhǎng)期信貸和企業(yè)存款的變化，我個(gè)人的觀點(diǎn)，一季度增加的1.68萬(wàn)億企業(yè)存款，可能有相當(dāng)部分是進(jìn)不了市場(chǎng)的。這是第一個(gè)問(wèn)題的答案。

　　第二個(gè)問(wèn)題的答案，我到這個(gè)行業(yè)的時(shí)間不長(zhǎng)，我觀察有的時(shí)候證券分析師還是挺辛苦的，研究的心態(tài)不太好，怎么講呢？大家看經(jīng)濟(jì)周期有時(shí)候看得比較天真，認(rèn)為經(jīng)濟(jì)周期跟自然周期一樣，春夏秋冬一定會(huì)周而復(fù)始的變化，不看背后的經(jīng)濟(jì)邏輯是不是在發(fā)生變化，我們講經(jīng)濟(jì)周期是人的活動(dòng)，它不是原因，是結(jié)果表態(tài)形成，我們?yōu)槭裁匆獎(jiǎng)澲芷谀兀繉?shí)際上就是總結(jié)、理解過(guò)去發(fā)生的經(jīng)濟(jì)現(xiàn)象，便于未來(lái)的分析，你總結(jié)出來(lái)的結(jié)論有一定的成功性，但不保證它未來(lái)一定會(huì)如此發(fā)生。（PPT演示）大家從這兩張圖可以看出來(lái)，如果經(jīng)濟(jì)真正轉(zhuǎn)型的話，從現(xiàn)在開(kāi)始，中國(guó)出廠價(jià)格的PPI指數(shù)和原料庫(kù)存上升的勢(shì)頭，從去年10月份開(kāi)始的回升勢(shì)頭將會(huì)越來(lái)越強(qiáng)的持續(xù)下去，但是我們看到這兩個(gè)指標(biāo)在3月份已經(jīng)開(kāi)始全面走穩(wěn)，3月份PPI重新緩和，掉到負(fù)1.9%，下個(gè)月我們預(yù)測(cè)肯定在負(fù)2%以上，原料庫(kù)存上升的勢(shì)頭在3月份也出現(xiàn)了變化。 如果總需求真正轉(zhuǎn)強(qiáng)，越來(lái)越強(qiáng)勁，經(jīng)濟(jì)開(kāi)始轉(zhuǎn)好的話，應(yīng)該講生產(chǎn)企業(yè)從生產(chǎn)到流通的各個(gè)環(huán)節(jié)，大部分應(yīng)該都能看到越來(lái)越好，越來(lái)越強(qiáng)勁的上升趨勢(shì)，但是從官方公布的PMI分項(xiàng)指數(shù)來(lái)看，無(wú)論是需求訂單、生產(chǎn)、產(chǎn)成品庫(kù)存、原料購(gòu)進(jìn)價(jià)格趨勢(shì)全是向下的，原材料庫(kù)存在3月份也開(kāi)始拐頭下行，說(shuō)明這一次經(jīng)濟(jì)的反彈，甚至可以說(shuō)連被動(dòng)減庫(kù)存階段的特征都不符合，何談庫(kù)存周期的第四個(gè)階段主動(dòng)補(bǔ)庫(kù)存呢？這只能說(shuō)明一點(diǎn)，說(shuō)明經(jīng)濟(jì)的總需求從品質(zhì)上講非常羸弱，所以經(jīng)濟(jì)遲遲走不出去庫(kù)存的階段。 最近大領(lǐng)導(dǎo)交代了任務(wù)，讓我算賬，算中國(guó)經(jīng)濟(jì)整體債務(wù)有多少，各個(gè)分部門的債務(wù)有多少，后來(lái)我把大賬算出來(lái)，基本上算出來(lái)的結(jié)果，我們判斷中國(guó)的產(chǎn)能周期和債務(wù)周期可能已經(jīng)進(jìn)入頂部時(shí)間窗口。從2008年開(kāi)始，我們的經(jīng)濟(jì)杠桿上升了60個(gè)百分點(diǎn)，我沒(méi)有用任何主觀推測(cè)的數(shù)據(jù)，包括大摩等于一些研究者算的數(shù)據(jù)有推測(cè)數(shù)據(jù)，我們的數(shù)據(jù)只看中央銀行公布的存款性公司和非存款性公司的資產(chǎn)負(fù)債表，因?yàn)橹袊?guó)還是以銀行體系為主的國(guó)家，實(shí)體經(jīng)濟(jì)的負(fù)債實(shí)際上對(duì)應(yīng)的就是銀行體系形成的債務(wù)，你緊緊抓住資產(chǎn)負(fù)債表算賬，看大趨勢(shì)，基本上八九不離十，這個(gè)國(guó)家的杠桿在08年、09年之后急行軍，一下子上升了60個(gè)百分點(diǎn)。產(chǎn)能和債務(wù)實(shí)際上是講一個(gè)事情，是一個(gè)硬幣的兩面，產(chǎn)能是實(shí)物經(jīng)濟(jì)，債務(wù)是金融經(jīng)濟(jì)，產(chǎn)能過(guò)剩實(shí)際上在金融層面的映射就是債務(wù)的堆積，產(chǎn)能過(guò)剩，項(xiàng)目投下去以后沒(méi)有現(xiàn)金流，沒(méi)有投資回報(bào)，收入產(chǎn)生的速度遠(yuǎn)遠(yuǎn)滯后于債務(wù)，表現(xiàn)在金融層面的特征就是債務(wù)的堆積，而債務(wù)杠桿的上升又反過(guò)頭來(lái)對(duì)總需求形成極大的制約。 中國(guó)今天的經(jīng)濟(jì)為什么從2010年中期往下走以來(lái)，基本上就是一個(gè)臺(tái)階一個(gè)臺(tái)階往下走，中間沒(méi)有過(guò)一次強(qiáng)勁的反抽呢？中國(guó)經(jīng)濟(jì)今天犯的病，本質(zhì)和西方經(jīng)濟(jì)面臨的問(wèn)題是完全一致的，就是債務(wù)問(wèn)題，是債務(wù)緊縮了需求，正因?yàn)閭鶆?wù)緊縮了需求，所以羸弱的需求可能使得合理的庫(kù)存水平不斷下移，對(duì)企業(yè)來(lái)講，從歷史數(shù)據(jù)看，好象我們的庫(kù)存降到了過(guò)去十年的低點(diǎn)，但是整個(gè)經(jīng)濟(jì)的基本面已經(jīng)發(fā)生了變化，中國(guó)經(jīng)濟(jì)的中長(zhǎng)期因素、很多因素都在發(fā)生變化，所以你不能用歷史數(shù)據(jù)簡(jiǎn)單去看今天庫(kù)存水平的高低，按我的看法，中國(guó)經(jīng)濟(jì)目前合意的庫(kù)存水平可能已經(jīng)顯著降低了。這是回答第二個(gè)問(wèn)題。 再回答第三個(gè)問(wèn)題，經(jīng)濟(jì)流動(dòng)性寬松的窗口是否到頂了？我們認(rèn)為可能還能持續(xù)，因?yàn)橹袊?guó)2012年11月份以后的流動(dòng)性寬松，我們的定義是一種衰退式的寬松。按我的分析，流動(dòng)性的準(zhǔn)備衡量標(biāo)準(zhǔn)只有一個(gè)，就是看價(jià)格，在中國(guó)往往不是看總量，總量只能說(shuō)明經(jīng)濟(jì)中的融資需求非常旺盛，并不能說(shuō)明經(jīng)濟(jì)中間資金面寬松，真正的寬松反映的唯一緯度就是價(jià)格，價(jià)格是由供求兩面決定的，從供給的角度來(lái)看，流動(dòng)性絕對(duì)寬松的時(shí)點(diǎn)可能確實(shí)過(guò)去了，第一季度6.6萬(wàn)億社會(huì)凈融資打進(jìn)去，以后還會(huì)不會(huì)有持續(xù)高量的社會(huì)凈融資？這么強(qiáng)的投放下去，我相信領(lǐng)導(dǎo)心里肯定也是比較心虛的。隨著經(jīng)濟(jì)重新走入下行軌道，開(kāi)始加速，因?yàn)榻?jīng)濟(jì)的下行動(dòng)力是非常還的，你去看看環(huán)比，一季度環(huán)比折成年化大概只有6.5，前兩周的那一次開(kāi)會(huì)，大概我聽(tīng)的意思是統(tǒng)計(jì)局有一個(gè)給領(lǐng)導(dǎo)參考的月度增加值指標(biāo)，那個(gè)指標(biāo)據(jù)說(shuō)在3月份掉得很厲害，只有5點(diǎn)幾，我們最后看到的7.7%的同比，個(gè)人認(rèn)為可能還是有一定上修的，一季度同比應(yīng)該是在7.7%以下。隨著經(jīng)濟(jì)往下走，未來(lái)經(jīng)濟(jì)中間的融資需求掉的比供給更快，這樣直接表現(xiàn)到融資市場(chǎng)就是融資市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)性下降，綜合供求兩方面來(lái)看，未來(lái)流動(dòng)性可能還在邊際改善之中。 我認(rèn)為看中國(guó)的流動(dòng)性，應(yīng)該從以下三點(diǎn)去體會(huì)： 一是要看現(xiàn)在經(jīng)濟(jì)中融資需求最旺盛的兩個(gè)主體，一個(gè)是政府，一個(gè)是地產(chǎn)，十八大以后，出臺(tái)的一系列文件都是針對(duì)怎么樣清理前任留下的巨大債務(wù)包袱，城鎮(zhèn)化改革要一步一步來(lái)，眼下首先是要清理，到底我們的家底還能承受多少？銀監(jiān)會(huì)的八號(hào)文、十號(hào)文等等一系列文件下來(lái)都是在清理過(guò)去的債務(wù)累計(jì)，從未來(lái)的政策導(dǎo)向來(lái)肯，這個(gè)市場(chǎng)中間融資需求最旺盛的兩個(gè)主體，一個(gè)是政府，一個(gè)是地產(chǎn)，都會(huì)受到明顯的融資抑制，短線使得融資市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)性下降，債務(wù)供給的壓力減輕。 二是要看中央銀行的態(tài)度，如果最高決策者，習(xí)總、李總的態(tài)度是要堅(jiān)決地轉(zhuǎn)方式、調(diào)結(jié)構(gòu)，提高經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)質(zhì)量和效益，抑制地方投資擴(kuò)張的沖動(dòng)，治理債務(wù)危機(jī)的話，中央銀行的態(tài)度一定是積極配合的，因?yàn)檫@時(shí)候你只要壓住中國(guó)的地方政府投資，通脹就是個(gè)“溫吞水”，絕對(duì)不會(huì)形成過(guò)去十年三輪明顯的通貨膨脹上升趨勢(shì)，我們做宏觀的，一般不去研究豬糧比、蔬菜，通脹的最終決定因素是看總需求，如果能夠抑制地方政府大干快干的話，通脹絕對(duì)不是未來(lái)中國(guó)的主要問(wèn)題，它就是個(gè)“溫吞水”。過(guò)去十年，央行領(lǐng)導(dǎo)和部門領(lǐng)導(dǎo)之間是糾結(jié)的，那邊要保增長(zhǎng)、促增長(zhǎng)，這邊要宏觀調(diào)控，貨幣很緊，要抑制通貨膨脹，兩者是不配合的，是對(duì)沖的態(tài)勢(shì)，但如果新領(lǐng)導(dǎo)堅(jiān)決的轉(zhuǎn)方式調(diào)結(jié)構(gòu)，央行一定是積極配合的，中央銀行很愿意把目前偏寬的資金面保持下去。 三是債務(wù)的清理相當(dāng)于人做大手術(shù)，做大手術(shù)的話就要輸血，如果不輸血就有可能發(fā)生資金面斷裂，病人就有可能在手術(shù)臺(tái)上發(fā)生休克，所以必要的彈性寬松貨幣對(duì)于債務(wù)的清理來(lái)講是必須的，要取得柔性的、軟著陸的、比較理想的效果可能政策必須要寬松。資金面總的方向是寬的，但大家做投資一定要關(guān)注特別是下半年以后的所謂流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，從中線的角度來(lái)講，這個(gè)風(fēng)險(xiǎn)也是不能避免的，一是在清理債務(wù)過(guò)程中，包括八號(hào)文最近清理債市，都會(huì)造成一個(gè)結(jié)果，表外債權(quán)可能有一部分回到表內(nèi)，如果銀行、機(jī)構(gòu)有資本的壓力，不能接納這么多表外債權(quán)回歸的話，就有可能回抽資金，如果規(guī)模比較大的話，有可能造成收益率的上升，短期資金面的緊張，最近債市在清理，這個(gè)清理還是造成了利率輕微的上升。

　　另外一個(gè)需要關(guān)注的就是下半年顯著增大的高收益市場(chǎng)化債務(wù)工具到期的壓力，因?yàn)槲覀兌际且员韮?nèi)信貸投下去的，但是過(guò)去兩年支持這個(gè)平臺(tái)的主要是市場(chǎng)化高收益?zhèn)鶆?wù)工具，信托、資管等等，而且期限很短，都是一到兩年的，如果到期，各方政策銜接不好的話，難免快到期的時(shí)候這些債務(wù)人就會(huì)到市場(chǎng)上拆東墻補(bǔ)西墻，短期內(nèi)把利率搞得雞飛狗跳，2011年三季度很多人應(yīng)該都有體會(huì)，那一輪信用債殺得非常兇，所以一定要當(dāng)心風(fēng)險(xiǎn)。如果各方政策協(xié)同，這個(gè)風(fēng)險(xiǎn)也不是不能夠平滑過(guò)去，但要求政策要保持高度的彈性。 總結(jié)一下，今年的宏觀實(shí)際上就是六個(gè)字，未來(lái)的宏觀狀態(tài)可能會(huì)維持弱經(jīng)濟(jì)+寬資金的狀況，經(jīng)濟(jì)的反彈是個(gè)幻覺(jué)，現(xiàn)在只不過(guò)數(shù)據(jù)出來(lái)以后，有一部分人從夢(mèng)中醒來(lái)了。今年改變目前資金面寬松狀態(tài)的只有兩種場(chǎng)景，一是政府容忍不了經(jīng)濟(jì)的下行，融資的門檻再度放松（463號(hào)文執(zhí)行趨向松馳），隨著債務(wù)供給再度大幅回升，債市將面臨很大的下行壓力。二是高收益?zhèn)鶆?wù)工具到期的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，我認(rèn)為這只是短期的區(qū)間的。 股票相對(duì)要復(fù)雜一點(diǎn)，股票估值有三根支柱，資金面、盈利和情緒，中國(guó)的企業(yè)盈利實(shí)際上就是看宏觀經(jīng)濟(jì)反彈的強(qiáng)度，另外一個(gè)是看情緒，現(xiàn)在看來(lái)，三根支柱只有資金面還在，另外兩根支柱都在發(fā)生動(dòng)搖，經(jīng)濟(jì)周期本身就是個(gè)幻覺(jué)。 周期性行業(yè)的盈利主要看外部融資，而不是利潤(rùn)率回升，過(guò)去十幾年來(lái)，中國(guó)的企業(yè)還能夠保持ROE水平，你把ROE做一個(gè)杜邦分解以后就可以看得很清楚，中國(guó)企業(yè)的銷售利潤(rùn)率都往下走，主要靠什么撐ROE呢？靠外部融資去撐財(cái)務(wù)杠桿，所以你去看中國(guó)企業(yè)的盈利狀況也很簡(jiǎn)單，就是靠外部融資，外部融資如果不能持續(xù)，往下掉，企業(yè)的ROE肯定撐不住。 銀行息差今年大概全行業(yè)收窄30-50bp，8號(hào)文制約明星銀行的增長(zhǎng)，過(guò)去的明星銀行都是靠買入返售的證券結(jié)構(gòu)模式，相對(duì)來(lái)講資產(chǎn)財(cái)務(wù)是比較穩(wěn)定的，地產(chǎn)公司過(guò)去兩年賣房子都賣得很好，我們一直在講大股票，地產(chǎn)肯定比銀行要強(qiáng)。 隨著經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇幻覺(jué)破滅，風(fēng)險(xiǎn)偏好重新上升，改革紅利預(yù)期可能要到三季度末才可能重新回來(lái)（十八屆三中全會(huì)）。

　　舊金山聯(lián)儲(chǔ)行長(zhǎng)John Willams預(yù)計(jì)就業(yè)市場(chǎng)將在夏季發(fā)生重大改善，也就是按照現(xiàn)在的軌跡持續(xù)下去，大概到2014年10月份能夠達(dá)到6.5%，但如果在2013年夏季出現(xiàn)重大改善性突破的話，失業(yè)率有可能在2014年初就接近預(yù)期目標(biāo)。聯(lián)儲(chǔ)在紀(jì)要中已經(jīng)把話說(shuō)得很明白了，就是說(shuō)結(jié)束資產(chǎn)購(gòu)買更早，2014年年初失業(yè)率達(dá)到目標(biāo)的話，意味著2013年下半年的某個(gè)時(shí)點(diǎn)就會(huì)出現(xiàn)QE資產(chǎn)購(gòu)買計(jì)劃的重新調(diào)整。如果下半年出現(xiàn)這個(gè)態(tài)勢(shì)，就業(yè)市場(chǎng)出現(xiàn)重大改善，一個(gè)重要的觀察指標(biāo)就是美國(guó)長(zhǎng)期公債收益率會(huì)出現(xiàn)回升勢(shì)頭，當(dāng)一個(gè)經(jīng)濟(jì)的內(nèi)生動(dòng)能開(kāi)始發(fā)力的時(shí)候會(huì)產(chǎn)生幾個(gè)表征，一是利息跑得比通脹快，實(shí)際利率是上升的，二是收入跑得比利息要快，這個(gè)時(shí)候經(jīng)濟(jì)不怕加息，不怕利息的回升，因?yàn)榻?jīng)濟(jì)的內(nèi)生動(dòng)力在走強(qiáng)。 危機(jī)后日?qǐng)A兌美元升值了35%（貿(mào)易條件惡化），2011年日本貿(mào)易出現(xiàn)48年以來(lái)的首次逆差，對(duì)于B-S經(jīng)濟(jì)體，理論上只有名義匯率貶過(guò)了頭，通貨膨脹才會(huì)來(lái)，邏輯是貿(mào)易部門企業(yè)盈利復(fù)蘇會(huì)促使增加投資和就業(yè)，并有可能提高工資，日?qǐng)A貶值的空間有多大取決于日?qǐng)A高估的程度。我們只有通過(guò)操作，去試，才能試到日本金融匯率的底在哪個(gè)地方，日?qǐng)A接下來(lái)進(jìn)一步拓展貶值空間的概率是非常大的，如果日?qǐng)A進(jìn)一步貶值，對(duì)于沒(méi)有彈性的人民幣來(lái)講，壓力就會(huì)急劇上升。對(duì)于中央銀行來(lái)講，我們現(xiàn)在非常尷尬，一是你要支持經(jīng)常賬，要求人民幣弱勢(shì)應(yīng)對(duì)“日?qǐng)A貶值+美元升值”，但是又要照顧身后龐大的資產(chǎn)泡沫，又要求人民幣強(qiáng)勢(shì)，不能貶，一旦人民幣出現(xiàn)貶值自我形成的趨勢(shì)的話，人民幣資產(chǎn)會(huì)掉得稀里嘩啦，會(huì)造成全球的金融收縮，現(xiàn)在人民幣的強(qiáng)勢(shì)是“虛弱”的強(qiáng)勢(shì)，很多人以為人民幣的強(qiáng)勢(shì)是市場(chǎng)決定的，我告訴你，人民幣現(xiàn)在三個(gè)價(jià)格，一個(gè)離岸價(jià)格，一個(gè)在案價(jià)格，一個(gè)遠(yuǎn)期價(jià)格，這三個(gè)價(jià)格都不是市場(chǎng)價(jià)格，人民幣強(qiáng)勢(shì)會(huì)侵蝕經(jīng)常賬，最終補(bǔ)貼和加劇資本外流，刺破資產(chǎn)泡沫，形成全局性收縮壓力。當(dāng)你這個(gè)國(guó)家的經(jīng)常賬明顯收窄，在那個(gè)時(shí)間點(diǎn)，往往這個(gè)經(jīng)濟(jì)體的本幣和本幣資產(chǎn)就會(huì)出現(xiàn)急劇上升的貶值壓力，現(xiàn)在無(wú)非就是在等那個(gè)時(shí)間點(diǎn)的到來(lái)。 從中線角度來(lái)講，中國(guó)經(jīng)濟(jì)縮的風(fēng)險(xiǎn)遠(yuǎn)大于脹，中線來(lái)看，中國(guó)面臨的絕對(duì)不是脹，因?yàn)橹袊?guó)的脹起來(lái)至少要有兩個(gè)條件，一是地方政府又開(kāi)始大干快上，往前沖，二是外部風(fēng)險(xiǎn)不能升級(jí)，如果美元確立強(qiáng)勢(shì)的突破性上漲趨勢(shì)的話，整個(gè)外圍市場(chǎng)，包括大宗市場(chǎng)都將面臨很大的壓力，如果外部風(fēng)險(xiǎn)升級(jí)，東亞大宗市場(chǎng)都面臨下行的跟跌壓力，中國(guó)國(guó)內(nèi)的通貨膨脹是起不來(lái)的，你看看現(xiàn)在大宗商品的頹勢(shì)就可以明白了中國(guó)今年的貿(mào)易量肯定是起不來(lái)。 今年的狀態(tài)是什么狀態(tài)呢？假設(shè)我剛才講的外部風(fēng)險(xiǎn)不升級(jí)，美元不走出突破性上升的強(qiáng)勢(shì)的話，國(guó)內(nèi)目前的狀態(tài)“弱經(jīng)濟(jì)+寬資金”就是今年我們做投資最好的狀態(tài)，如果你去改變它，風(fēng)險(xiǎn)就開(kāi)始加大，改變它只有兩個(gè)方向，一是今年要關(guān)注下半年債務(wù)到期以后債務(wù)存續(xù)的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)、資金鏈的風(fēng)險(xiǎn)，二是外部風(fēng)險(xiǎn)的升級(jí)，也就是說(shuō)夏季密切關(guān)注美國(guó)的就業(yè)市場(chǎng)會(huì)不會(huì)出現(xiàn)突破性改善的趨勢(shì)，這兩點(diǎn)是打破目前宏觀狀態(tài)的兩個(gè)變數(shù)。 我就講到這里，謝謝大家！

　　主持人：謝謝劉老師的精彩演講。他用“弱經(jīng)濟(jì)、寬貨幣”概括了今年的經(jīng)濟(jì)形勢(shì)，我們從市場(chǎng)表現(xiàn)上也可以看到市場(chǎng)的糾結(jié)性，從去年年底到今年一季度，市場(chǎng)是經(jīng)歷了一輪逼空式上漲、俯沖式下跌的急漲急跌走勢(shì)，這也讓我們感覺(jué)到了對(duì)沖功能的不可或缺，下午裘國(guó)根董事長(zhǎng)也提到了對(duì)沖基金的情況，我們今天也專門請(qǐng)到了這方面的專家，有請(qǐng)來(lái)自紅色資本執(zhí)行合伙人劉震先生跟大家一起探討國(guó)內(nèi)陽(yáng)光私募行業(yè)對(duì)沖基金業(yè)務(wù)的創(chuàng)新發(fā)展和在A股市場(chǎng)的運(yùn)用。

　　劉震：各位領(lǐng)導(dǎo)、各位來(lái)賓、各位同行，大家下午好！很高興能在這里跟大家見(jiàn)面和交流，首先感謝中證報(bào)和國(guó)信證券，過(guò)去三年我一直在易方達(dá)，我是2008年回到中國(guó)開(kāi)始做私募，那時(shí)候還沒(méi)有對(duì)沖工具，所以就沒(méi)有對(duì)沖基金，09年底加入易方達(dá)，轉(zhuǎn)戰(zhàn)公募，今年年初離開(kāi)易方達(dá)，又回到私募的懷抱里，在國(guó)內(nèi)已經(jīng)四年多時(shí)間了，一直在這方面努力。

　　今天大家關(guān)心的是在大資管時(shí)代，中國(guó)的陽(yáng)光私募如何發(fā)展，關(guān)鍵是私募和公募到底區(qū)別在什么地方？將來(lái)的發(fā)展趨勢(shì)是什么？我們面臨的問(wèn)題在哪里？什么是對(duì)沖基金？對(duì)沖基金到底是什么樣子？為什么在海外的發(fā)展速度很快，為什么四年之后我們還沒(méi)有一個(gè)獲得對(duì)沖基金金牛獎(jiǎng)的公司？記得剛剛回來(lái)的時(shí)候，每個(gè)人都說(shuō)“你對(duì)中國(guó)的市場(chǎng)不是很了解，對(duì)中國(guó)的客戶也不了解”，我的確不是很了解，09年看過(guò)一部電影，中間有一個(gè)片段我覺(jué)得非常發(fā)人深省，所以在這里給大家播放一下。（播放電影《非誠(chéng)勿擾》片段）我想可能大家都看過(guò)這一段，不知道大家是不是跟我一樣有深刻的感覺(jué)，這一段把現(xiàn)在的投資組合從頭到尾都講了一遍。

　　經(jīng)濟(jì)跟股票市場(chǎng)有一定的關(guān)聯(lián)，過(guò)去二十年中國(guó)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，每年差不多11%、12%的速度，但兩者之間的關(guān)聯(lián)度非常低。我們經(jīng)常都會(huì)碰到搞銷售的同志，這個(gè)東西有什么難的？市場(chǎng)漲了我們就買一些，市場(chǎng)跌了我們就賣一些。

　　（PPT演示）這個(gè)圖原來(lái)說(shuō)是經(jīng)典散戶投資心態(tài)，我覺(jué)得它是經(jīng)典投資經(jīng)理投資心態(tài)。在中國(guó)，如果這段時(shí)間股票指數(shù)增長(zhǎng)了20%，但你真正去點(diǎn)它的賬戶收益，實(shí)際上要低很多。

　　如果從國(guó)外的經(jīng)驗(yàn)來(lái)講，長(zhǎng)期持有實(shí)際上是一個(gè)靠運(yùn)氣的事情，美國(guó)納斯達(dá)克2000年的時(shí)候曾經(jīng)到過(guò)5000點(diǎn)，現(xiàn)在只有2200點(diǎn)，最慘的是日本日經(jīng)225指數(shù)，1989年最高位時(shí)達(dá)38900點(diǎn)，現(xiàn)在只有9100點(diǎn)，22年縮水75%。中國(guó)A股上證指數(shù)2008年達(dá)到6000點(diǎn)，至今只有2700點(diǎn)，縮水一半。

　　在座的各位有很多都是價(jià)值投資的高手，我們每天早上開(kāi)晨會(huì)的時(shí)候，研究員說(shuō)這個(gè)公司的管理層好，產(chǎn)品好，營(yíng)銷好，同時(shí)這個(gè)公司還很便宜，問(wèn)題是這么好的公司，大家都知道，為什么就是沒(méi)有人買呢？實(shí)際上價(jià)值投資難就難在真正的價(jià)值投資就是那些很爛的公司，而不是靠這個(gè)公司如何如何好體現(xiàn)價(jià)值的。最簡(jiǎn)單的例子，蘋果一直是很好的公司，但它的股票是很好的股票嗎？諾基亞是不是很好的公司？諾基亞是很爛的公司，但它的股票也許是很好的股票。

　　我們做投資時(shí)還經(jīng)常講相對(duì)收益和絕對(duì)收益，但有沒(méi)有想到相對(duì)收益呢？就是市場(chǎng)跌的時(shí)候我比你少跌一點(diǎn)，如果市場(chǎng)漲，都賺錢的話，風(fēng)險(xiǎn)和收益怎么辦？絕對(duì)收益到底是為了什么？目前的市場(chǎng)，不光是私募面臨挑戰(zhàn)，公募也面臨挑戰(zhàn)，到底往哪個(gè)方向走？就算是取消了這些限制，到底這些東西是怎么做的？到底為什么這么做？

　　我們的金融市場(chǎng)是90年代開(kāi)始的，但是真正的金融作為一個(gè)科學(xué)來(lái)講，時(shí)間應(yīng)該是挺短的。90年代初，所有東西都只是停留在理論階段，后來(lái)彼得寫(xiě)了一本書(shū)，把投資理念介紹到華爾街，才開(kāi)始有風(fēng)險(xiǎn)管理、金融產(chǎn)品。

　　股票市場(chǎng)跟“吃角子老虎”的區(qū)別在什么地方？股票市場(chǎng)大家在投資之前，無(wú)論你怎樣期待，都是期待正收益，而“吃角子老虎”，你進(jìn)去之前期待是零，或者期待是一點(diǎn)點(diǎn)負(fù)的，你放一個(gè)錢進(jìn)去，按一下，要么出錢，要么什么都沒(méi)有，這叫風(fēng)險(xiǎn)嗎？不叫風(fēng)險(xiǎn)，這是虧損。什么是風(fēng)險(xiǎn)？風(fēng)險(xiǎn)是你投錢之后，錢不掉出來(lái)，只要投資就會(huì)有風(fēng)險(xiǎn)，我經(jīng)常問(wèn)我的投資者“你去年的收益怎么樣？”第二句話是“承擔(dān)多少風(fēng)險(xiǎn)？”大家對(duì)收益都很清楚，至于風(fēng)險(xiǎn)，記得有一位投資者說(shuō)“我今年沒(méi)有虧過(guò)錢，每個(gè)月都賺錢，我沒(méi)有風(fēng)險(xiǎn)”。問(wèn)題是你實(shí)現(xiàn)了風(fēng)險(xiǎn)，那叫損益，但實(shí)際上在任何時(shí)候，你只要投資了，就可能會(huì)有虧損，這就是風(fēng)險(xiǎn)。

　　投資是一個(gè)以風(fēng)險(xiǎn)換收益的過(guò)程，隨著風(fēng)險(xiǎn)的增加，收益也是增加。什么是風(fēng)險(xiǎn)？風(fēng)險(xiǎn)不是已經(jīng)變成了損益，風(fēng)險(xiǎn)是往前看的，波動(dòng)性是風(fēng)險(xiǎn)的常用度量。知道風(fēng)險(xiǎn)之后，我們?cè)诤饬客顿Y產(chǎn)品的時(shí)候，是風(fēng)險(xiǎn)越小的越好嗎？大家肯定回答不是，因?yàn)轱L(fēng)險(xiǎn)小，收益就沒(méi)了。那么是收益越高的越好嗎？也不一定，因?yàn)槭找嬖礁唢L(fēng)險(xiǎn)就上去了。投資性價(jià)比=年化收益/年化收益的波動(dòng)性，因?yàn)槲覀円獙?duì)投資產(chǎn)品進(jìn)行比較，所以需要有一個(gè)東西來(lái)做共同的比較，投資性價(jià)比意味著什么？希望大家今天回去之后如果能記住這一點(diǎn)，就是投資性價(jià)比貫穿了所有東西，我們?yōu)槭裁醋鰧?duì)沖投資？為什么公募基金沒(méi)法收20%的提成，私募基金收20%的提成？為什么在公募基金里做不了私募基金，為什么不是所有私募基金都是對(duì)沖基金？最主要的一點(diǎn)就是投資性價(jià)比是跟你每一年投資的概率、丟錢的概率呈數(shù)學(xué)關(guān)系，比如A股的年化波動(dòng)率是20%-30%，預(yù)期收益以前是15%，現(xiàn)在是10%，如果大家拿公募基金和私募基金來(lái)講，公募基金的目標(biāo)、方向、組織架構(gòu)都不太一樣，但如果你看它們的投資性價(jià)比，大家都差不多，只是有的人能力強(qiáng)，有的人能力差，有的人做得好，有的人做得不好。大家都是靠市場(chǎng)賺錢的，都在一個(gè)池子里玩，但投入產(chǎn)出比是一樣的。

　　剛才說(shuō)的是新興市場(chǎng)，成熟市場(chǎng)會(huì)不會(huì)好一點(diǎn)？實(shí)際上成熟市場(chǎng)的投資性價(jià)比會(huì)降低，對(duì)沖基金是在1.0-1.5左右，即使是同樣的收益，隨著風(fēng)險(xiǎn)的降低，每年虧損的概率也在降低，隨著虧損的概率降低，對(duì)沖基金有一個(gè)好處就是杠桿化，在同樣的風(fēng)險(xiǎn)下收益提高了。

　　現(xiàn)在的投資組合里最大的趨勢(shì)是α和β分離的趨勢(shì)，什么是α？什么是β？β就是相關(guān)的收益，α的收益是跟市場(chǎng)無(wú)關(guān)的收益。過(guò)去三十年時(shí)長(zhǎng)最大的趨勢(shì)就是α和β分離的趨勢(shì)，整個(gè)資產(chǎn)管理市場(chǎng)，從原來(lái)的主動(dòng)基金的管理，慢慢的變成只提供β產(chǎn)品。還有一個(gè)發(fā)展速度很快的就是另外投資，有各種各樣方法，包括對(duì)沖基金、PE等等。在中國(guó)市場(chǎng)，其實(shí)在過(guò)去幾年，大家很明顯的看到了β已經(jīng)開(kāi)始分離出來(lái)了，但α沒(méi)有長(zhǎng)出來(lái)。

　　剛才我們講了對(duì)沖基金，到底什么是對(duì)沖基金？對(duì)沖基金是一種私募基金，但不是所有的私募基金都是對(duì)沖基金，它有嚴(yán)格的定義，世界首家對(duì)沖基金是由金融記者Alfred W.Jones于1949年創(chuàng)立，對(duì)沖基金目前在成熟市場(chǎng)已逐漸成為主流，管理資產(chǎn)超過(guò)2萬(wàn)億美元，在資本市場(chǎng)中起著舉足輕重的作用。對(duì)沖基金還創(chuàng)造了一大批大家熟知的投資精英，例如倒逼英鎊的索羅斯等等。

　　有一本書(shū)叫《MORE MONEY THAN GOD》，他總結(jié)了對(duì)沖基金的四個(gè)特征，一是私募，二是業(yè)績(jī)提成，三是對(duì)沖，四是杠桿。之所以是私募，就是它只能給合格的投資者融資，不允許公開(kāi)發(fā)行，但同時(shí)它不受嚴(yán)格的監(jiān)管，它可以在市場(chǎng)上非常靈活的尋找投資機(jī)會(huì)。業(yè)績(jī)提成是把投資者和投資管理人的利益連在一起。對(duì)沖和杠桿是投資策略。為什么要對(duì)沖呢？對(duì)沖最主要的原因就是能夠降低風(fēng)險(xiǎn)，同時(shí)提高投資性價(jià)比，使用杠桿降低風(fēng)險(xiǎn)。

　　真正的對(duì)沖方法說(shuō)起來(lái)挺簡(jiǎn)單，如果我是房地產(chǎn)研究人，有一籃子股票，我覺(jué)得這些股票有超額收益，如果趕上今年市場(chǎng)不好，跌了40%，這一攬子股票只跌了30%，作為研究人來(lái)講這已經(jīng)挺不容易的了，這就是相對(duì)投資收益，在沒(méi)有對(duì)沖工具之前你是沒(méi)有辦法的，但是有了對(duì)沖工具之后，你可以用股指期貨把市場(chǎng)對(duì)沖，即使市場(chǎng)掉了40%，你的股票掉30%，照樣相比市場(chǎng)有超額收益。問(wèn)題是我拿的是一籃子房地產(chǎn)股票，但我對(duì)沖的是滬深300股指期貨，兩者不一定有關(guān)聯(lián)，具體是怎么樣對(duì)沖呢？這是一個(gè)很技術(shù)的活，任何一個(gè)投資組合都有風(fēng)險(xiǎn)，整個(gè)有一套理論。對(duì)沖策略實(shí)際上是把風(fēng)險(xiǎn)降低，把收益提高的投資性價(jià)比。我們?cè)?010年股指期貨推出之后做了一些研究，發(fā)現(xiàn)中國(guó)的市場(chǎng)有幾類策略是可以應(yīng)用的，很重要的一個(gè)策略就是市場(chǎng)中性，利用股指期貨，融資融券等對(duì)沖市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，達(dá)到投資組合的市場(chǎng)中性，提高投資結(jié)果的性價(jià)比，即單位風(fēng)險(xiǎn)的收益率。對(duì)沖套利是靈活運(yùn)用多種對(duì)沖套利策略，積極發(fā)現(xiàn)和捕捉因市場(chǎng)波動(dòng)及定價(jià)不有效性帶來(lái)的價(jià)差機(jī)會(huì)，以求獲得與市場(chǎng)收益無(wú)關(guān)的絕對(duì)收益。

　　在香港買雞蛋和在深圳買雞蛋的價(jià)格肯定是不一樣的，因?yàn)槿绻钲诘碾u蛋價(jià)格比香港貴，肯定是沒(méi)法拿到香港賣的，深圳和廣州的雞蛋價(jià)格是不是一樣？中國(guó)的市場(chǎng)有一點(diǎn)像從香港島深圳的雞蛋價(jià)格，價(jià)差在慢慢縮小。市場(chǎng)有效的辦法是對(duì)市場(chǎng)參與者一個(gè)牟利的動(dòng)機(jī)的話，為什么我們不愿意開(kāi)車兩個(gè)小時(shí)到香港買雞蛋？中國(guó)的市場(chǎng)有很多很多機(jī)會(huì)，我們總結(jié)機(jī)會(huì)主要有三種，一種是統(tǒng)計(jì)套利，即量化策略，還有一種是事件套利策略，事件套利策略挺有意思的，一般在成熟市場(chǎng)，如果一個(gè)公司有超額盈利，就會(huì)有超額收益，但在中國(guó)市場(chǎng)沒(méi)有這個(gè)效果，為什么沒(méi)有效果？有兩個(gè)解釋，一個(gè)解釋是中國(guó)的市場(chǎng)是新興市場(chǎng)，另外一個(gè)解釋是在這之前大家都知道，怎么去檢測(cè)呢？我們把所有超額收益平均來(lái)看，這是股票有一個(gè)盈利預(yù)增的事件點(diǎn)，在后面一個(gè)月沒(méi)有任何變化，在這之前，特別是前面的一個(gè)星期，股價(jià)有很大的變化，這是什么？就是內(nèi)幕消息，我們看了三十多個(gè)事件，每一個(gè)事件都有這種效應(yīng)，關(guān)鍵問(wèn)題是你怎么樣合法的獲得內(nèi)幕信息，我們有高頻數(shù)據(jù)采集系統(tǒng)，分析每一個(gè)交易，爭(zhēng)取能夠反映出有信息的交易和沒(méi)有信息的交易是不一樣的。還有一個(gè)過(guò)去幾年非常火熱的因素，就是大宗商品套利策略，中國(guó)市場(chǎng)是一個(gè)很有前景的市場(chǎng)，在座的私募過(guò)去幾年多多少少都做了一些。

　　我們做一個(gè)總結(jié)，投資的核心是以最小的風(fēng)險(xiǎn)獲取最大的收益，即提高投資的信息率。有一次我們做一個(gè)論壇，有人問(wèn)“你的收益是多少？”百分之十幾。“保底嗎？”證監(jiān)會(huì)不讓保底。“你能跑贏大盤嗎？”市場(chǎng)跌的時(shí)候能跑贏，市場(chǎng)真正跑起來(lái)的話，這個(gè)東西不一定能跑贏大盤。當(dāng)時(shí)這個(gè)問(wèn)題我沒(méi)有談，在成熟市場(chǎng)我每次都是說(shuō)跟市場(chǎng)無(wú)關(guān)的收益，為什么對(duì)沖基金還要賣，而且賣那么貴，20%的管理費(fèi)，20%的提成，最主要的原因是投資性價(jià)比，一般的公募產(chǎn)品投資性價(jià)比是0.5-0.7%左右，為什么我們要用股指期貨？因?yàn)檫@樣可以降低市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。

　　這張圖我已經(jīng)跟大家講了三四年時(shí)間了，中國(guó)市場(chǎng)有一個(gè)引進(jìn)、國(guó)產(chǎn)化、國(guó)際化的過(guò)程，我們現(xiàn)在尚處于起步階段，目前為什么對(duì)沖基金做不起來(lái)？最主要的原因不是沒(méi)有人買，不是投資者不愿意，我們做市場(chǎng)的時(shí)候，投資者對(duì)絕對(duì)收益產(chǎn)品需求是非常高的，最主要的問(wèn)題，一是沒(méi)有辦法融券，而且融券的費(fèi)用非常高，二是到目前為止，機(jī)構(gòu)投資者沒(méi)有辦法加入融券。

　　希望今后的三五年大家共同努力，把中國(guó)的對(duì)沖基金推動(dòng)起來(lái)，也希望今后三五年頒發(fā)對(duì)沖基金獎(jiǎng)這里能站一大排人。

　　由于時(shí)間關(guān)系，我就講到這里。

　　主持人：謝謝劉震先生。從去年年末開(kāi)始，大資管時(shí)代已經(jīng)到來(lái)，當(dāng)銀行、信托、券商、公募和私募進(jìn)入到全面競(jìng)爭(zhēng)的時(shí)代，陽(yáng)光私募應(yīng)該如何應(yīng)對(duì)前所未有的機(jī)遇和挑戰(zhàn)值得每個(gè)人深思，從今年的股票市場(chǎng)情況來(lái)看，一季度市場(chǎng)經(jīng)歷了一輪過(guò)山車行情，接下來(lái)市場(chǎng)將走向何方？我們應(yīng)該如何把握機(jī)會(huì)，創(chuàng)造價(jià)值？希望接下來(lái)的對(duì)話沙龍大家能夠暢所欲言，現(xiàn)在我要把時(shí)間交給本環(huán)節(jié)的主持人：中國(guó)證券報(bào)首席經(jīng)濟(jì)分析師衛(wèi)保川先生。同時(shí)請(qǐng)上參與嘉賓：北京源樂(lè)晟資產(chǎn)的曾曉潔先生；北京星石投資的楊玲女士；上海鼎鋒資產(chǎn)的張高先生和北京和聚投資的李澤剛先生。

　　衛(wèi)保川：女士?jī)?yōu)先吧，我聽(tīng)到你最近講了很多希望投資者入市的鼓舞人心的話，是為了發(fā)行私募產(chǎn)品還是因?yàn)槭裁矗?/p>

　　楊玲：我覺(jué)得要分兩塊談，一個(gè)是長(zhǎng)期的觀點(diǎn)，我們提出了一個(gè)觀點(diǎn)就是資金洼地效應(yīng)，我們認(rèn)為從三到五年，也許短一點(diǎn)的時(shí)間來(lái)看，是長(zhǎng)牛慢跑，主要原因還是因?yàn)檫@幾年貨幣一直處于寬松通道，各類資產(chǎn)都在高位，唯獨(dú)A股的資產(chǎn)在歷史低位，主要原因還是因?yàn)楣蓹?quán)分置改革帶來(lái)大小非的沖擊，長(zhǎng)期把股價(jià)壓在低位。我們內(nèi)部分析，實(shí)際上從去年到今年，這個(gè)壓力已經(jīng)慢慢沒(méi)有了，即使再融資，包括IPO重啟，可能給市場(chǎng)帶來(lái)的壓力遠(yuǎn)遠(yuǎn)不及股權(quán)分置帶來(lái)的壓力，現(xiàn)在就算每年的融資額到萬(wàn)億，也不過(guò)是在5%左右，從長(zhǎng)期來(lái)看是沒(méi)有問(wèn)題的。

　　但從短期來(lái)看，確實(shí)從經(jīng)濟(jì)基本面來(lái)看還有一些不確定性，資產(chǎn)泡沫也有一定崩掉的風(fēng)險(xiǎn)，所以短期充滿不確定性，我們覺(jué)得短期來(lái)看還是有波動(dòng)，但從長(zhǎng)期來(lái)看，應(yīng)該是把資產(chǎn)更多的從其他資產(chǎn)類型配置到A股市場(chǎng)，從我們的投資策略來(lái)看也可以體現(xiàn)這一點(diǎn)，07年以來(lái)我們一直處于相對(duì)低倉(cāng)，非常保守，對(duì)投資的條件卡得非常緊，基本上有八成以上的把握才去投，所以投資的成功率也是八成以上，壞處是等很長(zhǎng)時(shí)間才能做一次，去年年初我們改了，相對(duì)有把握就會(huì)去做。

　　衛(wèi)保川：曉潔做的α收益還是很不錯(cuò)的，雖然我們交流很少，但是每年做金牛私募評(píng)比的時(shí)候，都會(huì)把大家的數(shù)據(jù)細(xì)分整理一下，曉潔做的還是相對(duì)不錯(cuò)的，講講心得和對(duì)今年市場(chǎng)的看法吧？

　　曾曉潔：我們的思路是嘗試著去做劉煜輝老師分析的套路，就是更多的關(guān)注對(duì)于經(jīng)濟(jì)基本面和風(fēng)險(xiǎn)偏好的分析，過(guò)去幾年，除了09年相對(duì)比較確定，后面幾年整個(gè)市場(chǎng)不太支持指數(shù)的表現(xiàn)，所以我們相對(duì)來(lái)講會(huì)比較保守，從倉(cāng)位和個(gè)股的選擇上，是倉(cāng)位偏低和偏向于成長(zhǎng)的做法。公司成立已經(jīng)差不多有五年時(shí)間了，最深的感覺(jué)是中國(guó)陽(yáng)光私募發(fā)展號(hào)稱十年，但真正發(fā)展快的就是最近這五六年，前兩天我們公司內(nèi)部開(kāi)務(wù)虛會(huì)，幾個(gè)重要員工講一下公司未來(lái)應(yīng)該發(fā)展成什么樣子，有一個(gè)從美國(guó)回來(lái)的員工提了一個(gè)詞，他說(shuō)“我們公司未來(lái)十年只要達(dá)到一個(gè)目標(biāo)就行了，就是活著”，對(duì)于陽(yáng)光私募來(lái)說(shuō)，只要活下來(lái)，可能十年以后就成為這個(gè)行業(yè)非常好的公司，這其實(shí)也是這幾年我們公司一直做的事情，做到稍微低的風(fēng)險(xiǎn)，中等的收益，這也是我們的目標(biāo)。

　　至于對(duì)市場(chǎng)的看法，我們比較關(guān)注風(fēng)險(xiǎn)，尤其比較關(guān)注劉煜輝老師講的在6月份左右到期的債務(wù)問(wèn)題，去年年底我們分析經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)的時(shí)候發(fā)現(xiàn)一個(gè)重要的特點(diǎn)，就是6月份信托以及其他影子銀行到期資金是最大的量，這也是我們非常關(guān)注的風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)，至于其他的觀點(diǎn)我沒(méi)有什么特別的，原來(lái)大家對(duì)今年非常樂(lè)觀，包括我們剛開(kāi)始也是比較樂(lè)觀的，原因是看到大量的資金投出來(lái)，但春節(jié)之后，尤其是3月份，發(fā)現(xiàn)微觀的數(shù)據(jù)不支持，PPI還在往下掉。現(xiàn)在來(lái)看，我們對(duì)經(jīng)濟(jì)不是抱有特別大的希望，強(qiáng)復(fù)蘇已經(jīng)不可能存在了，但對(duì)于弱復(fù)蘇我們也有一點(diǎn)懷疑，所以我們對(duì)經(jīng)濟(jì)保持更謹(jǐn)慎的態(tài)度，這是其一；其二，對(duì)于大家現(xiàn)在熱烈盼望的所謂改革，我們短期持謹(jǐn)慎態(tài)度，原因是很簡(jiǎn)單的說(shuō)法，任何改革都是先破后立的，只要想改革，就一定要把舊的東西打破，在打破舊的過(guò)程當(dāng)中一定會(huì)容忍一些東西，舉個(gè)例子，今年3月份之前指數(shù)是漲的，但白酒跌了很多，白酒為什么跌？因?yàn)楦母铩，F(xiàn)在既然大家熱烈盼望改革，短期來(lái)講其實(shí)對(duì)很多行業(yè)來(lái)說(shuō)是受抑制的，長(zhǎng)期而言，會(huì)有很多受益的行業(yè)出來(lái)，短期我們會(huì)稍微謹(jǐn)慎一些。這個(gè)階段過(guò)了之后，明年或者三中全會(huì)之后市場(chǎng)到底會(huì)怎么走，我們到時(shí)候再看。

　　衛(wèi)保川：曉潔比較保守，倉(cāng)位比較低，但終究還是有倉(cāng)位吧？

　　曾曉潔：有。

　　衛(wèi)保川：主要分布在哪些行業(yè)？

　　曾曉潔：雖然醫(yī)藥漲了不少，我們還是比較關(guān)注醫(yī)藥，今年政策的風(fēng)險(xiǎn)比2011年小，從長(zhǎng)期政策來(lái)看這個(gè)行業(yè)還是比較穩(wěn)健的。此外有一些化工，但是沒(méi)有銀行和地產(chǎn)，原來(lái)我們有很多的電子，但是也不行，確實(shí)有一點(diǎn)看不透，所以沒(méi)參與。

　　衛(wèi)保川：非常保守的選擇。張高最近的業(yè)績(jī)還是很不錯(cuò)的，雖然我跟你交流不多，但也交流過(guò)，過(guò)去幾年你們是一家業(yè)績(jī)相當(dāng)不錯(cuò)的私募公司。

　　張高：鼎鋒資產(chǎn)主要的特點(diǎn)是比較偏好成長(zhǎng)股，過(guò)去幾年可能我們的業(yè)績(jī)相對(duì)表現(xiàn)好一些，我們也做過(guò)思考，為什么會(huì)出現(xiàn)這個(gè)情況？我們覺(jué)得還是跟中國(guó)經(jīng)濟(jì)的大背景有關(guān)系，其實(shí)從08年以來(lái)，整個(gè)中國(guó)經(jīng)濟(jì)進(jìn)入到轉(zhuǎn)型期，這個(gè)時(shí)候出現(xiàn)一個(gè)情況，即大多數(shù)產(chǎn)業(yè)的增長(zhǎng)速度都在下滑，只有少數(shù)細(xì)分行業(yè)還能保持一定的增長(zhǎng)，正好這些行業(yè)是我們比較關(guān)注的行業(yè)，我們看到的現(xiàn)象是成長(zhǎng)變得越來(lái)越稀缺。

　　衛(wèi)保川：成長(zhǎng)集中在哪些行業(yè)？任何時(shí)候，任何投資者追求的都是成長(zhǎng)，現(xiàn)在中國(guó)什么東西在成長(zhǎng)？

　　張高：我們也做過(guò)一個(gè)統(tǒng)計(jì)，就是從07年的6000點(diǎn)跌到下來(lái)，滬深300跌了差不多60%，大概有九個(gè)細(xì)分行業(yè)創(chuàng)了歷史新高，比如醫(yī)藥、消費(fèi)電子、裝修園林、油氣裝備，包括農(nóng)業(yè)里面的種子，整個(gè)中國(guó)經(jīng)濟(jì)體非常大，有一些細(xì)分行業(yè)總能逆流而上，我們的核心就是找到這樣的行業(yè)。

　　衛(wèi)保川：關(guān)于今年整體市場(chǎng)，跟曉潔的觀點(diǎn)有沒(méi)有什么分歧？

　　張高：剛才劉煜輝老師談到了對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)的看法，我覺(jué)得我們要做好未來(lái)五到十年都是這樣一種狀況的準(zhǔn)備，也就是說(shuō)我們很可能處在美國(guó)70-80年代停滯的十年，如果好的話，我們就會(huì)后面走出來(lái)，迎來(lái)大牛市，如果差的話，就可能變成日本，在這期間，我們所有的核心策略就是尋找細(xì)分行業(yè)的增長(zhǎng)，對(duì)今年我們還是這樣的邏輯，我們盡量去尋找有細(xì)分的增長(zhǎng)。

　　衛(wèi)保川：澤剛的觀點(diǎn)呢？

　　李澤剛：我簡(jiǎn)單談一下和聚對(duì)今年接下來(lái)時(shí)間組合的思路，從大的方向來(lái)看，我們也同意今年全年是箱體區(qū)間運(yùn)行的格局，大牛市和進(jìn)一步熊市的概率都比較小，剩下來(lái)的時(shí)間就是如何去配置資金，尋找結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)，我們這兩年總的策略是看到國(guó)內(nèi)A股市場(chǎng)板塊分化非常大，尤其是在震蕩市當(dāng)中體現(xiàn)得尤為明顯，包括現(xiàn)在估值環(huán)境已經(jīng)呈現(xiàn)出比較紊亂的局面，我們?cè)趺慈ダ斫猓趺慈ッ鎸?duì)10倍的滬深300和20倍的中小創(chuàng)業(yè)板指數(shù)？

　　現(xiàn)在有一個(gè)關(guān)鍵詞形容國(guó)內(nèi)生產(chǎn)行業(yè)的狀況，就是產(chǎn)能過(guò)剩，包括上游、中游以及部分的下游，在上一輪熊市當(dāng)中，資本市場(chǎng)有“五朵金花”，這些傳統(tǒng)行業(yè)在目前這一輪表現(xiàn)非常差，甚至接近創(chuàng)新低的水平，背后的原因是09年之后的復(fù)蘇進(jìn)一步積累了更多的過(guò)剩，需要時(shí)間來(lái)消化，如果我們要看到這些行業(yè)的拐點(diǎn)的話，很多行業(yè)的周期會(huì)拖得比較長(zhǎng)，比如航運(yùn)，包括白酒也有周期性，它的周期跨度通常是以十年來(lái)計(jì)的。

　　實(shí)際上產(chǎn)能過(guò)剩并不是分布在每個(gè)行業(yè)，我們已經(jīng)看到有一些領(lǐng)域供求關(guān)系還是不錯(cuò)的，為什么現(xiàn)在很多資金往醫(yī)藥這一類逆周期或抵御周期性的行業(yè)去堆積？實(shí)際上也是蹺蹺板效應(yīng)，存量資金在搬家的過(guò)程，在醫(yī)藥領(lǐng)域，我們自己花了一些時(shí)間去關(guān)注，年初開(kāi)始，從軍工行業(yè)的內(nèi)部因素和外部因素來(lái)看，向上周期的力量同時(shí)在發(fā)生，所以我們覺(jué)得2013年開(kāi)始，這些行業(yè)會(huì)進(jìn)入新一輪經(jīng)濟(jì)周期，這同樣也會(huì)發(fā)生在電力設(shè)備等。它不一定是分布在成長(zhǎng)性行業(yè)或原來(lái)的新興產(chǎn)業(yè)，實(shí)際上有的產(chǎn)業(yè)還是周期性產(chǎn)業(yè)，比如光伏、LED照明，目前的產(chǎn)能過(guò)剩還需要幾年時(shí)間消化，反而是一些傳統(tǒng)行業(yè)現(xiàn)在供求關(guān)系不錯(cuò)，比如家電、電子，有一批現(xiàn)在供求關(guān)系不錯(cuò)，非常好的公司會(huì)走出來(lái)，我們?nèi)甑呐渲弥匦膽?yīng)該都在供求關(guān)系不錯(cuò)，跨越經(jīng)濟(jì)周期的行業(yè)。

　　衛(wèi)保川：總的來(lái)說(shuō)，曾曉潔和張高相對(duì)保守一點(diǎn)，澤剛還在積極的尋找，并不是最保守的。曉潔，剛才你說(shuō)很多行業(yè)是10倍的傳統(tǒng)，比如銀行、電力，實(shí)際上澤剛客氣了一點(diǎn)，現(xiàn)在像樣一點(diǎn)的醫(yī)藥，動(dòng)態(tài)的差不多也有20幾倍、30倍，這個(gè)怎么來(lái)理解？在估值上是相對(duì)積極的。

　　曾曉潔：我覺(jué)得成長(zhǎng)股永遠(yuǎn)存在這個(gè)問(wèn)題，就是估值跟公司質(zhì)地的選擇問(wèn)題，在過(guò)去幾年來(lái)看，大家發(fā)現(xiàn)好的公司永遠(yuǎn)都是貴的，這是一個(gè)特點(diǎn)，第二個(gè)特點(diǎn)是差的公司估值10倍，但一旦它的盈利達(dá)不到預(yù)期的時(shí)候，還會(huì)繼續(xù)跌很多，就像原來(lái)銀行，我們從10倍PE開(kāi)始說(shuō)，說(shuō)到7倍的時(shí)候，很多人搞了一把，結(jié)果后來(lái)又掉到5倍、4倍，估值低的股票跌起來(lái)一點(diǎn)都不會(huì)比估值高的股票少。

　　第三，對(duì)于醫(yī)藥股和電子股的估值，短期我不否認(rèn)它還是有一點(diǎn)貴，我覺(jué)得這個(gè)時(shí)候要看兩點(diǎn)，第一點(diǎn)是你對(duì)這個(gè)公司或者這個(gè)行業(yè)持續(xù)成長(zhǎng)的判斷，如果它今年高增長(zhǎng)，明年就沒(méi)有增長(zhǎng)或者低增長(zhǎng)的話，這個(gè)時(shí)候給20多倍是有問(wèn)題的。但如果今年有30%的增長(zhǎng)，明年還有30%的增長(zhǎng)，你今年給動(dòng)態(tài)的20多倍也算可以接受，因?yàn)楸热缢俜种畮祝以敢庠偃ベI它，但有的周期股跌百分之十幾我肯定不敢拿，這就是為什么很多人愿意去買成長(zhǎng)股的原因，當(dāng)然，我們選擇成長(zhǎng)股的時(shí)候也會(huì)對(duì)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行判斷，不會(huì)在非常高的倉(cāng)位時(shí)選擇成長(zhǎng)股，我也同意成長(zhǎng)股估值高的時(shí)候，由于存在系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，殺下來(lái)跌幅也很可觀，云南白藥為例，2010年云南白藥的動(dòng)態(tài)市盈率是55倍左右，經(jīng)過(guò)兩年多的企業(yè)經(jīng)營(yíng)，每年30%的利潤(rùn)增長(zhǎng)，接近60倍的估值，到現(xiàn)在，股價(jià)從60元漲到80多元。也就是說(shuō)成長(zhǎng)股短期可能也會(huì)跌，但很快就回來(lái)了。有些周期股，剛才張高講得非常有道理，當(dāng)一個(gè)行業(yè)逆轉(zhuǎn)的時(shí)候，高估值非常致命，可能不僅僅是下跌30%，甚至可能砍掉四分之三，如果現(xiàn)在拿的話，我還是愿意拿成長(zhǎng)性比較好的企業(yè)，而不愿意一定去選擇低市盈率的公司。當(dāng)然，如果低市盈率的公司，行業(yè)結(jié)構(gòu)發(fā)生改變，我會(huì)愿意買它，比如剛才講的家電，這個(gè)行業(yè)今年可能會(huì)發(fā)生一些改變。再比如汽車，去年國(guó)內(nèi)很多自主品牌明顯上來(lái)了，它估值低的時(shí)候是非常好的買入機(jī)會(huì)，行業(yè)沒(méi)怎么增長(zhǎng)，但這個(gè)公司侵占了同類公司的份額，它成長(zhǎng)起來(lái)了，我不會(huì)排斥這樣的品種，但估值高與低并不是投資與否的標(biāo)準(zhǔn)。

　　衛(wèi)保川：剛才說(shuō)到一個(gè)觀點(diǎn)，就是在不同行業(yè)中找能夠侵占別人市場(chǎng)份額的，能夠屏蔽產(chǎn)能過(guò)剩的公司也是一個(gè)選擇。張高，接下來(lái)請(qǐng)您談一談?dòng)^點(diǎn)。

　　張高：我談一下我們最近在看的行業(yè)電力行業(yè)，剛才提到大宗商品有可能進(jìn)入到中期熊市，我們要辯證的看，它有可能反而會(huì)帶來(lái)機(jī)會(huì)，因?yàn)槲覀兌贾离娏π袠I(yè)影響最大的就是煤價(jià)成本，其次才是火電的利用小時(shí)數(shù)，煤價(jià)的下跌比發(fā)電量的下跌會(huì)給它帶來(lái)更大的收益，這是去年火電行業(yè)盈利的很重要的邏輯，我們覺(jué)得這是值得關(guān)注的行業(yè)。

　　此外，最近我們?cè)谟^察水電行業(yè)，覺(jué)得挺值得關(guān)注的，因?yàn)榇蠹依鲜前阉姰?dāng)做傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)，其實(shí)水電是未來(lái)最確定的清潔能源，現(xiàn)在全國(guó)的霧霾非常嚴(yán)重，霧霾主要是由幾個(gè)原因引起的，一個(gè)是煤，第二個(gè)是汽車，燃煤產(chǎn)業(yè)未來(lái)肯定會(huì)受到抑制，如果你要解決能源的問(wèn)題，最現(xiàn)實(shí)的清潔能源就是水電，未來(lái)可能還會(huì)有光伏、風(fēng)電，我們認(rèn)為也許明年光伏行業(yè)就會(huì)非常值得關(guān)注，因?yàn)閺拈L(zhǎng)周期的角度來(lái)看，它還是具有很大空間的。

　　另外，我們比較看好養(yǎng)殖，今年豬、雞的命運(yùn)非常悲慘，接二連三遭遇噩耗，這有可能反而孕育了明年比較大的機(jī)會(huì)。

　　衛(wèi)保川：2011年11月份我向中證資訊的客戶發(fā)出了買電力是值得思考的問(wèn)題，當(dāng)時(shí)香港的華能電力到了2.97元，我們這邊的華能是3.9元多。最近一個(gè)月以來(lái)持續(xù)下跌，這個(gè)趨勢(shì)如果延續(xù)的話，可能真的是一個(gè)機(jī)會(huì)。

　　由于時(shí)間關(guān)系，沙龍環(huán)節(jié)就到這里，謝謝各位！

　　主持人：謝謝衛(wèi)總和各位嘉賓，因?yàn)闀r(shí)間有限，很遺憾，今天的討論只能進(jìn)行到這里了，我想關(guān)于市場(chǎng)的討論是沒(méi)有盡頭的，雖然臺(tái)上的討論結(jié)束了，但是臺(tái)下各位之間的交流還會(huì)繼續(xù)，很多這個(gè)圈子里的人都是朋友，大家常聚聚，常聊聊。

　　第四屆中國(guó)陽(yáng)光私募金牛獎(jiǎng)?lì)C獎(jiǎng)典禮暨精英論壇即將結(jié)束，感謝主辦單位中國(guó)證券報(bào)社，感謝專業(yè)支持及獨(dú)家協(xié)辦方國(guó)信證券，感謝直播網(wǎng)站中證網(wǎng)以及各位嘉賓。